哪家A股上市公司人均薪酬最高呢？

看著年終總結(jié)會(huì)上指天畫(huà)地、口沫橫飛給大家畫(huà)餅的老板，風(fēng)云君突然靈光一閃。

市值風(fēng)云在手，天下我有，找出這家公司再容易不過(guò)——但，結(jié)果很意外。

不是宇宙四大行，也不是麥子店高盛，甚至不是中國(guó)大摩，而是知名度差很多，距離麥子店高盛幾公里外的渤海租賃（000415）（000415.SZ）。

而且渤海租賃排名很穩(wěn)定，2019年2位，2020和2021年均是第1位，近三年人均薪酬高達(dá)174萬(wàn)。

而這期間渤海租賃歸母凈利潤(rùn)不過(guò)是18.48億，-77.04億和-12.32億，2022年繼續(xù)預(yù)虧20億—30億。

以前逼乎號(hào)稱人人年薪百萬(wàn)，風(fēng)云君還不信，現(xiàn)在看來(lái)，要實(shí)現(xiàn)近200萬(wàn)的人均薪酬也很容易！

一、高管年薪遠(yuǎn)低于人均薪酬，大贏家是員工？

既然說(shuō)到薪酬，風(fēng)云君特別好奇：人均薪酬近200萬(wàn)的上市公司董高監(jiān)們年薪得多少起步？

但結(jié)果卻出乎意料：渤海租賃2021年董監(jiān)高年薪最高的，是副董事長(zhǎng)兼首席執(zhí)行官馬偉華，117.17萬(wàn)，還不及當(dāng)年人均工資。且只有3名董高監(jiān)稅前薪資過(guò)百萬(wàn)，剩余兩位分別是董事李鐵民和財(cái)務(wù)總監(jiān)彭鵬。

2020年，渤海租賃更是無(wú)一位董高監(jiān)年薪過(guò)百萬(wàn)，稅前年薪最高的還是副董事長(zhǎng)兼首席執(zhí)行官馬偉華，82.79萬(wàn)元，年薪最高的也還是這幾位。

這就很有意思了，要知道這么簡(jiǎn)單的統(tǒng)計(jì)功能，吾股大數(shù)據(jù)斷然不會(huì)出錯(cuò)，計(jì)算方法是：支付給職工以及為職工支付的現(xiàn)金（現(xiàn)金流量表）/年初年末員工人數(shù)算數(shù)平均數(shù)。

渤海租賃2021年在員工身上花了10.20億，當(dāng)年領(lǐng)取薪酬員工總?cè)藬?shù)為595人，上年末為612人，人均薪酬自然就是169.08萬(wàn)元。

這是錢(qián)都發(fā)給員工了？

二、撒幣超4000億：買(mǎi)買(mǎi)買(mǎi)、合合合、大大大、虧虧虧

雖然渤海租賃本身知名度不算太高，但要是說(shuō)起它曾經(jīng)的實(shí)控人，那可是威名赫赫——海航集團(tuán)。

渤海租賃前身是1996年上市的匯通水利，主要從事水利、工程建設(shè)、設(shè)備安裝和房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)。

2011年，經(jīng)重大資產(chǎn)重組，置入天津渤海租賃有限公司100%的股權(quán)，海航集團(tuán)順利入主。

此次重組后，上市公司更名渤海租賃，主營(yíng)業(yè)務(wù)也變更為市政基礎(chǔ)設(shè)施租賃、電力設(shè)施和設(shè)備等租賃業(yè)務(wù)，也自此每每以“中國(guó)證券市場(chǎng)第一家專業(yè)化的租賃公司”自居。

了解海航發(fā)展劇情的同志，自然也知道這只是前戲。

1、買(mǎi)買(mǎi)買(mǎi)，合合合，大大大！

2011年底，渤海租賃以現(xiàn)金加承接債務(wù)的方式，耗資24.3億取得海航香港100%股權(quán)，其中現(xiàn)金支付部分達(dá)16.47億，開(kāi)啟海航入主后首秀。

海航香港主要從事飛機(jī)租賃業(yè)務(wù)，當(dāng)時(shí)（2011年10月）共有68架飛機(jī)，其中自有出租飛機(jī)32架，管理出租飛機(jī)36架。

2013年9月，渤海租賃又以81億總對(duì)價(jià)自海航集團(tuán)手中取得Seaco SRL100%股權(quán)，其中支付現(xiàn)金高達(dá)72億，另承接9億債務(wù)，并募集35億元配套資金。

Seaco SRL100%股權(quán)是海航集團(tuán)2011年7月耗資10.49億美元（66.10億人民幣）買(mǎi)來(lái)的，此次交易多出來(lái)的15億，主要是收購(gòu)后實(shí)現(xiàn)的累計(jì)盈余。

Seaco SRL主要從事集裝箱租賃，2012年底擁有的集裝箱量超過(guò)110萬(wàn)TEU（國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)箱），當(dāng)時(shí)是全球第6大集裝箱租賃公司。

2015年1月，渤海租賃又以39.31億元取得Cronos 80%的股權(quán)及2,588萬(wàn)美元（約1.59億人民幣）債權(quán)。

Cronos同樣主要從事集裝箱租賃業(yè)務(wù)，2013年以TEU為計(jì)算單位，世界排名第8。

完成對(duì)Cronos收購(gòu)后，渤海租賃隨即將旗下集裝箱租賃業(yè)務(wù)統(tǒng)一整合進(jìn)子公司GSCL，也一躍成為全球第一大集裝箱租賃商。

（2015年年報(bào)）

這操作，跟某前首富的換道超車(chē)思路如出一轍。

2、狂撒4000億人民幣，近3年累計(jì)虧損超百億

在飛機(jī)租賃領(lǐng)域，渤海租賃也沒(méi)有停下并購(gòu)的腳步。

（1）買(mǎi)、合、大，不換姿勢(shì)，再來(lái)一次

2016年1月，渤海租賃耗資162億元現(xiàn)金取得紐交所上市公司Avolon 100%股權(quán)，Avolon主要從事飛機(jī)租賃業(yè)務(wù)，截至2015年6月底，Avolon自有、管理和承諾購(gòu)買(mǎi)的飛機(jī)達(dá)260架，居全球第11位。

2017年4月，渤海租賃又斥資104億美元（約717億人民幣）吃下紐交所上市公司CIT下屬商業(yè)飛機(jī)租賃業(yè)務(wù)，主要包括305架自有飛機(jī)和131架飛機(jī)訂單。

此后，渤海租賃又陸續(xù)斥巨資收購(gòu)了其他飛機(jī)租賃資產(chǎn)，而且基本全是現(xiàn)金。

通過(guò)不計(jì)代價(jià)的買(mǎi)買(mǎi)買(mǎi)，渤海租賃飛機(jī)租賃業(yè)務(wù)在2018年達(dá)到頂峰，當(dāng)年自有、管理及訂單飛機(jī)合計(jì)達(dá)1,005架，位列世界第三。

飛機(jī)租賃業(yè)務(wù)營(yíng)收也在2018和2019年觸達(dá)歷史頂峰，一度接近200億。

（制圖：市值風(fēng)云APP）

接下來(lái)的故事再熟悉不過(guò)，海航集團(tuán)的近似瘋魔的買(mǎi)買(mǎi)買(mǎi)戛然而止，至2022年四季末，機(jī)隊(duì)規(guī)模下降至834架。

而伴隨著疫情蔓延和全球經(jīng)濟(jì)的衰退，渤海租賃2020年暴虧77.04億，2021年虧損12.32億，2022年繼續(xù)預(yù)虧20億—30億。

即便假設(shè)渤海租賃2022年全年只虧損20億，過(guò)去3年的累計(jì)虧損也超過(guò)100億。

（2）累計(jì)撒幣超4000億

此外，并購(gòu)形成的87.61億的商譽(yù)尚未減值一分錢(qián)。

頻繁的買(mǎi)買(mǎi)買(mǎi)，自然免不了支付過(guò)高的溢價(jià)。

以Avolon為例，2018年8月，取得Avolon 100%股權(quán)兩年后，渤海租賃為降低資產(chǎn)負(fù)債率，對(duì)外轉(zhuǎn)讓Avolon 30%的股權(quán)，而此時(shí)定價(jià)依據(jù)是Avolon交割日賬面凈資產(chǎn)的30%加固定溢價(jià)1,500萬(wàn)美元。

而私有化Avolon 100%股權(quán)時(shí)，Avolon賬面凈資產(chǎn)15.41億美元，交易價(jià)格25.55億美元，即便剔除控制權(quán)溢價(jià)，增值率也有27.9%。

有同志會(huì)說(shuō)這個(gè)增值率不高??？但評(píng)判高不高的唯一標(biāo)準(zhǔn)是被購(gòu)買(mǎi)的對(duì)象。渤海租賃購(gòu)買(mǎi)的實(shí)際是動(dòng)輒幾億的二手飛機(jī)，還是幾百架幾百架的買(mǎi)，是不是人傻錢(qián)錢(qián)多，一目了然。

2012至2017年，單單在現(xiàn)金流量表中列示的，取得子公司及其他營(yíng)業(yè)單位支付的現(xiàn)金就高達(dá)918億。

（制圖：市值風(fēng)云APP）

此外，為了維持規(guī)模領(lǐng)先，渤海租賃每年還在不停購(gòu)置新集裝箱和新飛機(jī)，2011年至2022年前三季度，其現(xiàn)金流量表中“購(gòu)建固定資產(chǎn)、無(wú)形資產(chǎn)和其他長(zhǎng)期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金”加上“支付的購(gòu)機(jī)保證金”共計(jì)3,120億。

（制圖：市值風(fēng)云APP）

再加上前述并購(gòu)支出，海航接手后渤海租賃并購(gòu)及資本性開(kāi)支累計(jì)達(dá)4,038億。

無(wú)論飛機(jī)還是集裝箱資產(chǎn)，都是一次投資，后續(xù)持續(xù)收回，因此每年計(jì)提大量折舊。

所以，只看經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金沒(méi)有任何意義，在長(zhǎng)時(shí)間軸的自由現(xiàn)金流參考意義更大。

3、深陷債務(wù)危機(jī)，單違約利息近20億

2011年至2021年，渤海租賃自由現(xiàn)金流累計(jì)凈流出2,143億，這除了導(dǎo)致公司極少分紅外，還導(dǎo)致了負(fù)債規(guī)模的飆升。

（本圖中自由現(xiàn)金=經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金+資產(chǎn)處置-資產(chǎn)購(gòu)置-子公司并購(gòu)-支付的購(gòu)機(jī)保證金。制圖：市值風(fēng)云APP）

截止2022年三季末，渤海租賃賬面貨幣資金59.38億元，短期借款10.86億元，一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債達(dá)256.79億，短期償債壓力肉眼可見(jiàn)。

此外，渤海租賃三季末長(zhǎng)期借款和應(yīng)付債券高達(dá)1,707億元，其歸屬于母公司股東的所有者權(quán)益不過(guò)304億元，杠桿率之高不言而喻。

自2020年開(kāi)始，渤海租賃債務(wù)危機(jī)爆發(fā)，截止2022年6月底，單未支付的逾期利息就高達(dá)19.20億元。

絮叨這么多，風(fēng)云君主要目的并不是翻舊賬，而是想了解隨著疫情消散，渤海租賃有沒(méi)有業(yè)績(jī)反轉(zhuǎn)信號(hào)。

畢竟，在剛剛過(guò)去的春節(jié)，民航行業(yè)大復(fù)蘇，人員滿負(fù)荷運(yùn)轉(zhuǎn)。

三、確有反轉(zhuǎn)空間，但又掣肘于流動(dòng)性危機(jī)

根據(jù)渤海租賃2021年及2022年半年報(bào)，目前主要有飛機(jī)租賃、集裝箱租賃和境內(nèi)融資租賃三大業(yè)務(wù)。

由于全球第一、第二大飛機(jī)租賃公司在2021年合并，渤海租賃旗下Avolon是目前全球第二大飛租公司，2022年底最新披露的機(jī)隊(duì)規(guī)模為834架，包括自有飛機(jī)527架、管理飛機(jī)49架和訂單飛機(jī)258架。

渤海租賃旗下GSCL是全球第四大集裝箱租賃公司，2022年底自有及管理的箱隊(duì)規(guī)模約417.6萬(wàn)CEU。

當(dāng)然，這兩塊看上去規(guī)模挺大的業(yè)務(wù)都是渤海租賃斥巨資收購(gòu)過(guò)來(lái)的?；ù髢r(jià)錢(qián)買(mǎi)點(diǎn)像樣的資產(chǎn)誰(shuí)都會(huì)，不能體現(xiàn)真本事。

體現(xiàn)渤海租賃真本事的，是其自主發(fā)展的境內(nèi)融資租賃業(yè)務(wù)——由于自身債務(wù)違約，剝離的剝離，賣(mài)的賣(mài)，自2020年開(kāi)始就不再新增項(xiàng)目投放。

（2020年年報(bào)）

（2022年半年報(bào)）

截至2022年6月30日，渤海租賃境內(nèi)全資子公司天津渤海境內(nèi)融資租賃資產(chǎn)余額52.31億元，公司控股子公司橫琴融資租賃資產(chǎn)余額3.14億元。

也就是說(shuō)，如果有反轉(zhuǎn)希望的話，首先要排除的就是連新項(xiàng)目都不再投放的境內(nèi)融資租賃業(yè)務(wù)。

1、正處于高光的集裝箱租賃，顯然不是反轉(zhuǎn)之星

接下來(lái)，看看集裝箱租賃業(yè)務(wù)。

從收入規(guī)?？矗?015年對(duì)外收購(gòu)?fù)瓿珊?，渤海租賃集裝箱業(yè)務(wù)營(yíng)收幾乎沒(méi)有變化。

（制圖：市值風(fēng)云APP）

2021年及2022年上半年，集裝箱業(yè)務(wù)營(yíng)收均有相對(duì)較明顯的增長(zhǎng)，分別增長(zhǎng)4.9%和10.2%，一是由于集裝箱航運(yùn)行業(yè)需求井噴，行業(yè)景氣度提升導(dǎo)致集裝箱出租率顯著提升。

二是渤海租賃加大了集裝箱業(yè)務(wù)資本開(kāi)支，2020及2022年新交付的集裝箱分別為32.80億人民幣、10.84億美元及5.54億美元。

（制圖：市值風(fēng)云APP）

不過(guò)這恰恰也說(shuō)明：近兩年正處于高光時(shí)刻的集裝箱租賃業(yè)務(wù)當(dāng)然不會(huì)是反轉(zhuǎn)之星。

2022年資本開(kāi)支的顯著回落，明顯還蘊(yùn)藏著別的信息。

2、95%-99.5%，飛租業(yè)務(wù)確有機(jī)會(huì)

那么就只剩下飛租業(yè)務(wù)。

從數(shù)據(jù)看，疫情確實(shí)對(duì)渤海租賃飛租業(yè)務(wù)產(chǎn)生了影響：2020年，飛租業(yè)務(wù)營(yíng)收162.70億元，同比下滑15.6%；2021年，飛租業(yè)務(wù)營(yíng)收繼續(xù)下滑7.6%，為150.27億。

飛租業(yè)務(wù)毛利率自2020年開(kāi)始也明顯下滑。

（制圖：市值風(fēng)云APP）

2022年上半年，渤海租賃飛租業(yè)務(wù)營(yíng)業(yè)收入80.74億元，同比僅增長(zhǎng)3.17%，看上去似乎仍未擺脫疫情影響。

從出租率來(lái)看疫情影響，更為直觀。2018年高光期，渤海租賃的出租率可以達(dá)99.50%，而近兩年只有95%左右。

（制表：市值風(fēng)云APP）

會(huì)有同志說(shuō)，95%的出租率已經(jīng)很高了。要知道，2021年，渤海租賃光折舊就計(jì)提100億，5%的閑置率對(duì)應(yīng)的就是5個(gè)億的閑置資產(chǎn)折舊（僅舉例，上述折舊還包含非飛租業(yè)務(wù)）。

這也說(shuō)明，隨著疫情影響緩解乃至消散，渤海租賃飛機(jī)業(yè)務(wù)確實(shí)在醞釀業(yè)績(jī)反轉(zhuǎn)的機(jī)會(huì)。

但有一個(gè)細(xì)節(jié)也不能忽略：根據(jù)渤海租賃2021年年報(bào)問(wèn)詢回復(fù)，其在境內(nèi)開(kāi)展飛租業(yè)務(wù)的飛機(jī)29架，僅占當(dāng)年末飛機(jī)數(shù)量的3.0%。

且相關(guān)租賃業(yè)務(wù)均參與了國(guó)內(nèi)相關(guān)航空公司的債務(wù)重整，給予了租金豁免、存量債務(wù)延期支付、租金下調(diào)等諸多優(yōu)惠。

（與海航飛機(jī)經(jīng)營(yíng)租賃業(yè)務(wù)重組方案）

此外，在渤海租賃的各年年報(bào)中，無(wú)論是99.5%、還是95%的出租率，渤海租賃都表示是行業(yè)領(lǐng)先水平，這意味著未來(lái)能否全面復(fù)蘇，更多取決于全球經(jīng)濟(jì)的繁榮程度。

（2018年年報(bào)）

（2022年半年報(bào)）

由于流動(dòng)性危機(jī)，渤海租賃一面需要購(gòu)置新機(jī)型避免掉隊(duì)，另一面則要出售舊飛機(jī)以確保足夠的流動(dòng)性。但總體來(lái)看，只能流動(dòng)性優(yōu)先，機(jī)隊(duì)數(shù)量在逐年下降。

（制圖：市值風(fēng)云APP）

但飛機(jī)又是一家飛租公司的關(guān)鍵生產(chǎn)力，其數(shù)量直接決定收入規(guī)模上限。

結(jié)語(yǔ)

客觀來(lái)說(shuō)，渤海租賃之所以還有有飛租和集裝箱租賃這兩塊還不錯(cuò)的家底，只因做了一件事誰(shuí)都會(huì)做的事，花錢(qián)買(mǎi)。

但由于過(guò)高溢價(jià)的支付，過(guò)高杠桿資金的使用，及被購(gòu)買(mǎi)標(biāo)的不高的成長(zhǎng)性，稍微遇到黑天鵝事件，就會(huì)虧得一塌糊涂。

其實(shí)質(zhì)相當(dāng)于從銀行借錢(qián)去買(mǎi)理財(cái)產(chǎn)品賺息差，但理財(cái)產(chǎn)品意外暴雷。

由于主要業(yè)務(wù)均在境外開(kāi)展，前文的償債壓力尚不能體現(xiàn)渤海租賃境內(nèi)的融資困境。

以2021年底為例，賬面貨幣資金73.19億，存放在境外的貨幣資金66.94億元，存放在境外資金占比91.5%。

而當(dāng)年末僅一年內(nèi)到期的債務(wù)就高達(dá)122億元，根本沒(méi)法還。

而管理層工資遠(yuǎn)低于職工平均工資，也是由業(yè)務(wù)主要在境外開(kāi)展導(dǎo)致的：以2021年為例，境內(nèi)員工105人，人均工資成本53萬(wàn)；境外員工490人，人均工資成本197萬(wàn)。

作為“專業(yè)人士”，渤海租賃的管理層已經(jīng)用連續(xù)三年都不新增項(xiàng)目投放，且深陷債務(wù)危機(jī)的境內(nèi)融資租賃，證明了自己的“實(shí)力”。

風(fēng)云君不知道這樣水平的董高監(jiān)，能給其境外的兩家運(yùn)營(yíng)主體提供什么樣的建議支持。

或者，改善業(yè)績(jī)可以先從縮減管理成本入手。