財(cái)聯(lián)社6月19日訊（編輯 楊一駿）債市自3月以來(lái)持續(xù)走牛，與各類(lèi)機(jī)構(gòu)背后的增持行為密不可分。行至5月，從最新債券托管數(shù)據(jù)來(lái)看，廣義基金和商業(yè)銀行兩大債牛推手的配債力度有所減弱，機(jī)構(gòu)減持了企業(yè)類(lèi)信用債和同業(yè)存單，增持了地方債等利率債。上周四、周五（6月15、16日）債市回調(diào)，分析認(rèn)為基金減持是調(diào)整的主要原因，但目前還看不到大幅拋售的跡象，下跌引發(fā)負(fù)反饋的概率較小。

信用債托管量由增轉(zhuǎn)減2700億元

根據(jù)財(cái)聯(lián)社此前的分析和光大固收首席張旭的數(shù)據(jù)，5月信用債托管量環(huán)比凈減0.27萬(wàn)億元，而4 月為增加0.05萬(wàn)億元。同業(yè)存單也由4月的增加2839億元，轉(zhuǎn)為減少115億元。利率債與金融債券（非政策性）托管量穩(wěn)定增加。

在利率債的具體品種上，國(guó)債的托管量由4月凈增1895億元減小至5月凈增765億元；地方債的托管量由4月凈增3486億元擴(kuò)大至5月凈增5195億元；政金債托管量由4月凈增948億元擴(kuò)大至5月凈增1229億元。

信用債的具體品種方面，5月短融超短融的托管量由4月增加1401億元轉(zhuǎn)為減少1096億元，變化幅度較大；中期票據(jù)的托管量由4月減少554億元擴(kuò)大至5月減少1119億元；企業(yè)債券5月托管量減少131億元。

廣義基金與商業(yè)銀行配債力量均減弱，企業(yè)類(lèi)信用債遭減持

分機(jī)構(gòu)來(lái)看，根據(jù)華創(chuàng)固收首席分析師周冠南的數(shù)據(jù)，廣義基金5月托管量增量為3146億，相比4月8000億左右的增量有所下滑，仍為同期第一大配債增量主體。廣義基金5月主要增持地方債、政策性金融債和同業(yè)存單，同業(yè)存單增持力度隨供給縮量被動(dòng)減弱。

圖：廣義基金近幾個(gè)月各券種托管增量

（資料來(lái)源：華創(chuàng)固收，財(cái)聯(lián)社整理）

商業(yè)銀行是4月推動(dòng)債牛的另一大主力，5月商業(yè)銀行的債券增持力度同樣減弱，托管量增量由4000億元左右下降至1223億元。商業(yè)銀行大幅增持地方債4111億元，持有國(guó)債和政金債規(guī)模變化不大，減持同業(yè)存單851億元，減持商業(yè)銀行債、短融、中票、企業(yè)債合計(jì)2559億元，短融和中票的減持力度較大。

圖：商業(yè)銀行近幾個(gè)月各券種托管增量

（資料來(lái)源：華創(chuàng)固收，財(cái)聯(lián)社整理）

5月保險(xiǎn)公司的配置力度小幅增加，債券托管量增量由315億上升至815億。保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)主要增持381億地方債，增持192億上清所托管的金融債，政金債由減持轉(zhuǎn)為增持251億，小幅減持國(guó)債44億。證券公司在5月增持了382億元國(guó)債和242億元地方債，其余券種均呈減持。另外，5月境外機(jī)構(gòu)的債券托管量增量由-417億轉(zhuǎn)正至194億，重回凈流入。外資機(jī)構(gòu)增持了189億元政金債，小幅增持了國(guó)債和同業(yè)存單。

對(duì)于最新的債券托管數(shù)據(jù)，中信FICC團(tuán)隊(duì)明明指出，相較于4月的積極增配，5月銀行間市場(chǎng)機(jī)構(gòu)情緒有所緩和。廣義基金仍貢獻(xiàn)了絕大部分增量，反映贖回潮后規(guī)模修復(fù)趨勢(shì)仍在延續(xù)；商業(yè)銀行5月債市買(mǎi)盤(pán)力量進(jìn)一步減弱，對(duì)應(yīng)5月信貸仍有較大的絕對(duì)規(guī)模。

從券種的增量結(jié)構(gòu)上看，信用債內(nèi)部結(jié)構(gòu)分化較為明顯，全市場(chǎng)及各機(jī)構(gòu)的企業(yè)類(lèi)信用債持倉(cāng)大幅回落，明明認(rèn)為主要受到期增多、新發(fā)減少導(dǎo)致的凈融資轉(zhuǎn)負(fù)影響，同時(shí)也反映出機(jī)構(gòu)對(duì)其配置情緒相對(duì)審慎以及市場(chǎng)增發(fā)需求相對(duì)不足，而資質(zhì)更好的金融類(lèi)信用債仍是市場(chǎng)交易買(mǎi)入的主要品種。存單方面，在資金面利率持續(xù)低位背景下，銀行間市場(chǎng)低廉的拆借價(jià)格對(duì)銀行發(fā)行存單形成需求擠出，其整體托管規(guī)模也小幅回落。

減持引發(fā)新一輪負(fù)反饋的可能性較小

上周，隨著OMO、MLF降息等利多出盡以及新一輪政策組合拳的預(yù)期，利率債收益率觸底回升。國(guó)盛固收首席分析師楊業(yè)偉認(rèn)為，基金減持是債市調(diào)整的主要原因，但是從目前的狀況還看不到大幅拋售的跡象，預(yù)計(jì)隨著投資者預(yù)期逐步穩(wěn)定，市場(chǎng)將進(jìn)入平穩(wěn)階段，本次債市下跌引發(fā)負(fù)反饋的概率較小。

根據(jù)楊業(yè)偉更高頻的周度數(shù)據(jù)，上周五（6月16日）主要是基金減持債券258億元。回顧2022年11月14日和15日，基金分別大幅減持576和977億元，本次拋售規(guī)模遠(yuǎn)小于2022年11月。另一方面理財(cái)還在積極增持，上周合計(jì)增持659億元。

圖：各類(lèi)機(jī)構(gòu)周度現(xiàn)券凈買(mǎi)入

（資料來(lái)源：國(guó)盛固收，財(cái)聯(lián)社整理）

具體看上周，基金凈買(mǎi)入現(xiàn)券858億元，包括利率債增持639億元，信用債增持370億元，存單減持151億元。期限上，利率債以增持1-3年為主，信用債以增持1-3年為主。上周，理財(cái)凈買(mǎi)入現(xiàn)券659億元，包括利率債增持150億元，信用債增持307億元，存單增持201億元。期限上，仍以增持1年及以下為主。

周冠南認(rèn)為，目前債市對(duì)弱現(xiàn)實(shí)的定價(jià)或較為充分，降息是新一輪政策脈沖的起點(diǎn)，預(yù)計(jì)后續(xù)可能迎來(lái)寬信用的政策組合拳，但基本面顯著修復(fù)難度較大，收益率大幅上行風(fēng)險(xiǎn)或有限?？紤]當(dāng)前銀行綜合負(fù)債成本顯著高于過(guò)去兩年的平臺(tái)中樞水平，降成本仍需繼續(xù)推進(jìn)，年內(nèi)或還有降息落地，操作可相對(duì)樂(lè)觀。若后續(xù)銀行、保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)負(fù)債成本有效下行，或進(jìn)一步打開(kāi)機(jī)構(gòu)配債空間，導(dǎo)致資金超季節(jié)性流入債市。

本文源自財(cái)聯(lián)社 楊一駿