一

如何看待上半年GDP成績單？

2023年二季度GDP實際增速雖不及市場此前預期，但對于全年完成5%左右增速目標仍然提供了支持。

2023年二季度實際GDP增長6.3%，上半年中國GDP交出5.5%成績單。二季度GDP增速之所以不及市場預期，主要在于一季度經濟超季節(jié)性增長后，二季度相比一季度的環(huán)比增速出現(xiàn)明顯放緩，而市場預測往往采用在季度GDP環(huán)比均值基礎上加點/減點的方式進行，因而預估了相對較高的二季度GDP環(huán)比。事實上，今年一季度實際GDP環(huán)比顯著好于歷年水平，但二季度實際GDP環(huán)比僅好于去年同期，顯著低于歷年水平。這種季度之間環(huán)比高低的錯落變化不易精準把握，是造成市場預期與實際值之間偏差的主要原因?？紤]到歷史上中國四個季度GDP在全年的占比基本穩(wěn)定，且今年沒有疫情造成階段性沖擊，我們對全年GDP做如下推算：一、二季度GDP季調環(huán)比折年率分別為9.1%和3.2%，按照2015-2019年四個季度GDP占比的均值進行加權平均，則上半年的GDP環(huán)比折年率可達到6%。如果下半年GDP在全年的占比與2015-2019年水平相符（考慮到目前經濟恢復基礎仍不穩(wěn)固，這算一個偏強假設），那么全年實際GDP增速仍可達5.6%，高于5%左右的經濟增速目標。

二

如何看待GDP平減指數(shù)轉負？

今年二季度GDP平減指數(shù)轉負主要是工業(yè)原材料供給過剩和農產品實現(xiàn)豐產的體現(xiàn)，而服務業(yè)價格仍保持溫和上漲。二季度GDP平減指數(shù)從一季度的0.94%下降到-0.92%，為2016年以來首次轉負、2009年四季度以來新低。其中：

1）第二產業(yè)GDP平減指數(shù)從一季度的-1.59%進一步下滑至-4.72%是主要拖累。該指數(shù)與PPI的變化基本吻合，而主導今年以來PPI同比走低的主要是黑色、化工、石油、有色、煤炭、非金屬這幾大工業(yè)原材料行業(yè)，上半年共拖累PPI -2.8個百分點（上半年PPI累計同比為-3.1%），體現(xiàn)了國際油價同比走低和國內工業(yè)原材料供大于求的形勢。2）第一產業(yè)平減指數(shù)從1.9%轉為-0.08%也幫助拉低了物價水平。上半年生豬出欄量同比增長2.6%、全國夏糧總產量居歷史第二高位，農產品供給充裕導致第一產業(yè)平減指數(shù)走低。3）但第三產業(yè)平減指數(shù)仍達到2.08%，放在2018年以來各個季度看并不算低。今年上半年第三產業(yè)對中國實際GDP累計同比的貢獻率達到64.3%，二、三產業(yè)的貢獻率均基本回到了疫情前水平，物價水平的分化與經濟增長結構的回歸相互印證。三

如何看待經濟增長動能企穩(wěn)？

5、6月份中國經濟增長企穩(wěn)信號增多。固定資產投資、社會消費品零售總額以及工業(yè)增加值的環(huán)比增速在4月都弱于歷史同期的均值水平，至5月恢復至歷史均值附近，到6月已呈現(xiàn)超季節(jié)性走高。國家統(tǒng)計局發(fā)布的三項指標的季調環(huán)比，也在5、6月份悉數(shù)轉為正增長。

從社會消費品零售總額及限額以上零售總額的分項看，當前消費復蘇有兩條主線：

一是，出行社交活動恢復，與之相關的餐飲消費二季度連續(xù)三個月錄得雙位數(shù)增長，而體育娛樂用品、金銀珠寶、化妝品、服裝鞋帽以及汽車、通訊器材等商品在5至6月的兩年平均增速也較4月明顯提升；二是，地產后周期相關耐用品消費跌幅收窄，保交樓地產竣工持續(xù)推進、“6·18”企業(yè)借勢降價促銷，提振家電音像、家具、建筑及裝潢材料需求，體現(xiàn)為5至6月相關商品零售額跌幅較4月收窄。在出口交貨值進一步下探之際，工業(yè)增加值逆勢企穩(wěn)，得益于投資、消費以及高溫天氣下電力需求的復蘇。

其一，6月份基建投資加大托底力度，地產新開工有企穩(wěn)跡象，有效穩(wěn)定了原材料需求，助力黑色金屬、有色金屬、非金屬礦物、化學原料制品等行業(yè)增加值同比增速走高。其二，6月全國高溫天氣多發(fā)，增加能源及電力消耗，助力水電燃氣、上游石油煤炭開采板塊增速超季節(jié)性走高。據(jù)中國氣象局報道， 6月全國平均氣溫較常年同期偏高0.7℃，為1961年以來歷史同期第二高。其三，消費的持續(xù)復蘇對相關制造行業(yè)產生一定帶動，農副產品加工、食品制造、酒飲料茶等必選消費行業(yè)同比增速走高，而紡織、醫(yī)藥制造等行業(yè)同比跌幅明顯收窄。四

如何看待制造業(yè)高質量發(fā)展？

今年上半年制造業(yè)投資增速呈高位放緩態(tài)勢，其驅動特征主要有以下幾點：

一是，裝備制造業(yè)投資“一枝獨秀”。上半年制造業(yè)投資同比增長6%，其中裝備制造業(yè)投資增長14.4%，而上游原材料和下游消費制造業(yè)均已下降至零增長附近。二季度以來，原材料行業(yè)投資增速呈現(xiàn)低位企穩(wěn)，消費制造行業(yè)投資也在5月呈現(xiàn)企穩(wěn)回升跡象，對于下半年制造業(yè)投資增速止跌具有積極意義。

二是，出口放緩和房地產市場調整對制造業(yè)投資施加了壓力，不過制造業(yè)投資的結構動能有收斂切換的跡象。下半年我國制造業(yè)投資的走向取決于房地產投資企穩(wěn)回升與出口下行幅度之間的角力，在外需放緩情況下穩(wěn)定房地產投資不可或缺。我們將出口占終端需求10%以上、且出口對需求的貢獻高于地產的行業(yè)定義為高出口依賴度行業(yè)；將地產占終端需求的10%以上、且地產對需求的貢獻高于出口的行業(yè)定義為高地產依賴度行業(yè)。我們發(fā)現(xiàn)2018-2019年，高地產依賴度行業(yè)對制造業(yè)投資增長的貢獻率達到42%，而2020-2021年和2022年分別下降到35%和16%，今年1-5月只有8%?？梢?，房地產投資的深度調整已經對制造業(yè)投資產生了明顯拖累，不過今年二季度以來高地產依賴度行業(yè)的制造業(yè)投資呈現(xiàn)低位企穩(wěn)，對制造業(yè)投資的拖累或已見底。相反，高出口依賴度行業(yè)對2020-2021年、2022年、今年1-5月制造業(yè)投資的貢獻分別達到61%、65%、71%，疫情以來中國出口高增長對于制造業(yè)投資產生了明顯拉動。然而，隨著二季度以來中國出口放緩，高出口依賴度中的中游制造業(yè)行業(yè)投資增速出現(xiàn)了明顯放緩的跡象，而此前下滑猛烈的高出口依賴度中的下游制造業(yè)行業(yè)投資增速呈現(xiàn)出觸底反彈跡象。

三是，2022年以來民間投資在制造業(yè)投資中的占比顯著上升，穩(wěn)定民營企業(yè)家信心對于穩(wěn)定制造業(yè)投資至關重要。盡管上半年民間投資在總體固定資產投資中的占比創(chuàng)下52.9%的歷史新低，但今年1-5月民間投資在制造業(yè)投資中的占比達到94.3%，比疫情前平均水平高出7.6個百分點。今年以來政策高度關注企業(yè)家信心的恢復，對于促進制造業(yè)投資高質量發(fā)展具有重要意義。

五

如何看待青年與農民工就業(yè)“冷熱不均”？

今年上半年中國就業(yè)形勢整體向好，但結構上存在“冷熱不均”，主要體現(xiàn)為16-24歲青年人口失業(yè)率不斷抬升，而農民工和低學歷人群失業(yè)率有所下降。二季度城鎮(zhèn)調查失業(yè)率一直保持在5.2%，比一季度有所下降。其中，16-24歲青年人口失業(yè)率從3月的19.6%進一步升至21.3%，不斷突破新高；而外來農業(yè)戶籍人口失業(yè)率從3月的5.3%進一步降至6月的4.9%，低于整體失業(yè)率水平。按學歷劃分，較低學歷與較高學歷人群就業(yè)壓力差距有收窄勢頭：高中及以下學歷失業(yè)率從3月的4.8%降至6月的4.4%，而本科及以上學歷失業(yè)率小幅上升0.1個百分點至3.2%。

2020年以來高校大幅擴招，解決了當時的就業(yè)難題，卻為當下青年人口失業(yè)率抬升埋下伏筆。一方面，更多青年人口“升學深造”，初次就業(yè)的時點壓力后延至2022到2023年；另一方面，擴招使高學歷青年勞動力的供給更多，但其需求可能并未起量。從城鎮(zhèn)就業(yè)人口的分布看，高學歷人員更多從事教育、金融、信息技術等行業(yè)，這恰是過去幾年受沖擊較大的行業(yè)。2023年以來中國經濟復蘇以接觸性、聚集性服務業(yè)恢復增長為主，而從事這些行業(yè)的多為農民工和中低學歷人群，可能也加劇了當前就業(yè)結構的分化特征。

注意到，今年3月以來就業(yè)人員平均工作時間再上臺階，6月達到48.7小時/周，可能反映出企業(yè)在招聘用工上的審慎傾向，因而整體性的就業(yè)壓力依然存在，穩(wěn)就業(yè)政策仍有必要持續(xù)護航?？紤]到16-24歲青年人群失業(yè)率隨畢業(yè)季來臨而呈現(xiàn)明顯季節(jié)性規(guī)律，每年7月達到全年高點，之后趨于回落，預計今年也將呈現(xiàn)同樣特征。

六

如何看待消費復蘇的后勁？

今年二季度居民收入增速隨經濟復蘇獲得改善，且居民消費傾向有抬升跡象，消費增長的持續(xù)性有望增強。上半年全國居民人均可支配收入的實際同比從一季度的3.8%上升到5.8%，略高于實際GDP增速。歷史上，居民可支配收入增速基本與GDP增速相一致，也就是說居民收入是經濟增長的函數(shù)。隨著中國經濟復蘇的持續(xù)，居民消費增長的動能也得到明顯加強：上半年全國人均消費支出的實際同比從一季度4%抬升到7.6%，比收入增長展現(xiàn)出更大彈性；上半年全國居民人均消費支出占人均可支配收入的65%，這一比值雖仍不及疫情之前水平，但與2021年相近，明顯好于2020和2022年同期，可見居民消費傾向也已步入改善。特別是，二季度農村外出務工勞動力人數(shù)同比增長3.2%，農民工月均收入同比增長6.5%，均較一季度顯著抬升，且農民工月均收入增速創(chuàng)下歷史新高，農民工作為邊際消費傾向較高的群體，其就業(yè)與收入的同步改善對于整體消費傾向的抬升勢必有所助益。

居民消費結構仍有調整動能，可選消費仍有增長空間。從全國城鎮(zhèn)居民人均消費支出結構來看，今年上半年相比于疫情前的2019年同期，居民用于食品煙酒、醫(yī)療保健和居住的比例仍然高于疫情前，而用于衣著、教育文化娛樂、交通通信、生活用品及服務的比例仍比疫情前偏低。隨著疫情影響退散和居民收入水平整體改善，消費結構預計仍將向疫情前水平調整，可選消費仍有進一步釋放空間。

七

如何看待外需收縮下的外貿增長？

今年5、6月份外需收縮壓力進一步顯現(xiàn)，工業(yè)企業(yè)出口交貨值與以美元計的中國出口同比增速同步轉負。外需對中國經濟的帶動作用轉弱，使宏觀政策加碼的必要性增強，體現(xiàn)為基建投資在高基數(shù)下增速提升，“接棒”失去的需求。

我們研究各項相關數(shù)據(jù)后認為，當前中國出口放緩的主要原因在于：

一方面，5月以來發(fā)達經濟體制造業(yè)衰退加劇，外需收縮從發(fā)達國家向新興和發(fā)展中國家傳遞，造成“一帶一路”新生力量對我國出口的支撐亦不穩(wěn)。6月主要“一帶一路”國家中，只有對俄羅斯的出口表現(xiàn)依然堅挺。另一方面，價格因素對中國出口的拖累進一步顯化。5月中國出口價格指數(shù)同比加速下滑并轉負，放大了出口金額下行的幅度。以RJ/CRB商品價格指數(shù)對中國進出口價格指數(shù)的領先性看，大宗商品價格因素對中國出口的拖累可能持續(xù)擴大到今年四季度。從結構上看，若干主要產品對中國出口的影響較為突出，而其動能在6月均有所轉弱。

一則，汽車相關產品是今年前五個月中國出口的最大亮點所在，但6月汽車和汽車底盤、汽車零配件對中國出口的拉動較5月回落。二則，原材料對中國出口的支撐減弱，其中成品油、鋼鐵及其制品擴張效應衰減，去年顯著受益于歐洲能源危機的化工品對中國出口由支撐轉為拖累。三則，機電產品同為進口和出口的最大拖累。今年前五個月“機電、音像設備及其零件、附件”對中國進口、出口的拖累分別為3.1和1.4個百分點，均是各分項中拖累最大的。除海外需求總體收縮外，外圍“卡脖子”的影響已然顯化，對中國中長期產業(yè)升級、科技突圍的不利影響值得警惕。（鐘正生為平安證券首席經濟學家、研究院院長）