見證創(chuàng)投行業(yè)變遷，由清科創(chuàng)業(yè)、投資界聯(lián)合主辦的第十九屆中國(guó)基金合伙人大會(huì)于7月3-4日在上海舉辦。本屆大會(huì)匯聚資本掌舵者，共敘行業(yè)趨勢(shì)，透視中國(guó)LP市場(chǎng)最新動(dòng)態(tài)，探尋新周期下的創(chuàng)投之路。

本場(chǎng)《中國(guó)股權(quán)投資市場(chǎng)邏輯之變》高端對(duì)話，由嘉御資本創(chuàng)始合伙人兼董事長(zhǎng)衛(wèi)哲主持，對(duì)話嘉賓為：

同創(chuàng)偉業(yè)管理合伙人、首席投資官丁寶玉

華登國(guó)際管理合伙人黃慶

松禾資本創(chuàng)始合伙人厲偉

達(dá)晨財(cái)智合伙人、執(zhí)行總裁齊慎

深創(chuàng)投集團(tuán)副總裁張鍵

以下為對(duì)話實(shí)錄，

經(jīng)投資界（ID:pedaily2012）編輯：

衛(wèi)哲：大家好，再次感謝清科把我們相聚在一起。開場(chǎng)先請(qǐng)每一位嘉賓介紹自己和所在機(jī)構(gòu)，能夠用一句話讓大家記住各自機(jī)構(gòu)的特色。

丁寶玉：同創(chuàng)偉業(yè)是中國(guó)最早成立的投資機(jī)構(gòu)之一，至今已有25年，目前為止我們已經(jīng)投資800家企業(yè)，其中上市126家。這些成績(jī)來自于各位LP以及企業(yè)家對(duì)我們的支持和信任，也希望借這個(gè)機(jī)會(huì)，和大家能有更多合作。

黃慶：華登國(guó)際是1987年在硅谷成立，1994年開始進(jìn)入中國(guó)投資，我們?cè)?0多年前就投資過清科，雙方有很多年的合作關(guān)系。

我們見證了中國(guó)股權(quán)投資行業(yè)最初“只能投資，不能退出”的特殊階段，后來華登投資的新浪在納斯達(dá)克上市，這個(gè)標(biāo)志性事件開啟了中國(guó)股權(quán)投資新篇章。后面華登也成立人民幣基金。到下周我們將有140家公司上市。

過去創(chuàng)投行業(yè)也經(jīng)歷過困難的階段，但最后都會(huì)好起來。萬變不如不變，抱元守一，繼續(xù)堅(jiān)持最重要。

衛(wèi)哲：上半年華登國(guó)際創(chuàng)始人之一陳立武成為英特爾新任CEO，您怎么看這件事？

黃慶：陳總之前就曾做過十年Cadence的CEO，幫助企業(yè)沖出低谷重返巔峰。他的職業(yè)生涯本來已經(jīng)非常成功，這個(gè)時(shí)候挺身而出，接任英特爾CEO，也是非常偉大的事情，希望他成功。

厲偉：我做投資也很早，33年前在上海外灘老交易所的小樓，我們成為市場(chǎng)中的一條“鯊魚”，策劃操作了中國(guó)大陸證券市場(chǎng)第一起上市公司收購(gòu)案——寶延風(fēng)波。這個(gè)事件后來成了電視劇《繁花》的故事原型之一，也是從那時(shí)我開始了投資生涯。

1997年，我創(chuàng)辦松禾資本，目前投了500家企業(yè)，基本上都是在硬科技領(lǐng)域，而且專注早期。松禾愿意在這條路上繼續(xù)往下走。

如果問我來生還會(huì)做風(fēng)險(xiǎn)投資嗎？我的回答是會(huì)，否則人生太無趣了。

齊慎：今天參加這個(gè)圓桌論壇的機(jī)構(gòu)跟清科基本上同齡，達(dá)晨今年也迎來成立25周年,我們經(jīng)歷了行業(yè)的多個(gè)發(fā)展周期。

達(dá)晨一直專注于中國(guó)本土科技創(chuàng)新企業(yè)的投資。目前為止，我們投資超800家企業(yè)，推動(dòng)了143家企業(yè)上市。

張鍵：深創(chuàng)投管理資金近5100億，今年有3家企業(yè)上市，歷史上一共推動(dòng)275家企業(yè)上市?！鞍l(fā)現(xiàn)并成就偉大企業(yè)”，這是我們的使命，同時(shí)還有一個(gè)投資策略——國(guó)家需要什么，深創(chuàng)投就投什么。

衛(wèi)哲：嘉御資本屬于2011-2015年中生代成立的機(jī)構(gòu)，有幸比較早的從純美元機(jī)構(gòu)做成人民幣和美元并重的機(jī)構(gòu)，至今大概投了140多家公司，收獲30多個(gè)IPO。我們除了投硬科技以外，也一直堅(jiān)持投消費(fèi)，投出了“港股三姐妹”當(dāng)中的一個(gè)。

我想請(qǐng)大家表一個(gè)態(tài)：如今已是2025年中，您認(rèn)為一級(jí)市場(chǎng)股權(quán)投資的拐點(diǎn)到了沒有？請(qǐng)說明理由。

張鍵：我認(rèn)為還沒有到。我始終覺得基金投資要回歸初心和本原，現(xiàn)在的環(huán)境和IPO市場(chǎng)，還沒有回到那種初心。

齊慎：我覺得可以樂觀一點(diǎn)，拐點(diǎn)應(yīng)該正在形成。從宏觀政策到資本市場(chǎng)IPO政策，這些都在發(fā)生很多積極的變化，信心在恢復(fù)，預(yù)期在好轉(zhuǎn)。此外，技術(shù)創(chuàng)新的機(jī)會(huì)與浪潮不斷涌現(xiàn)，民營(yíng)企業(yè)發(fā)展韌勁十足。

所以，我認(rèn)為拐點(diǎn)是在慢慢形成。

厲偉：我也認(rèn)為拐點(diǎn)還沒有到。目前市場(chǎng)給我們的感覺確實(shí)是在回暖，但是回暖不代表拐點(diǎn)。打個(gè)比方，有時(shí)候我們下樓梯，也是先平一下再往下走，現(xiàn)在市場(chǎng)處于一個(gè)小的平臺(tái)期，可能在緩慢上升，所以一定要把這個(gè)趨勢(shì)保持下去。如果能保持下去，拐點(diǎn)才能真正來臨；如果保持不下去，還有可能繼續(xù)延續(xù)往下的趨勢(shì)。

黃慶：我信心比較足，覺得已經(jīng)到了，因?yàn)橥顺龇矫婵梢钥匆姸嘣厔?shì)，例如香港市場(chǎng)已經(jīng)發(fā)展成為退出熱點(diǎn)。去年最緊張的是耐心資本，很多基金無法正常延期，面臨強(qiáng)迫退出和清盤的局面，今年看這個(gè)事情大概率不會(huì)發(fā)生。假如股權(quán)投資基金期滿后只能延一年，如果真要執(zhí)行下去，那對(duì)中國(guó)創(chuàng)投是一個(gè)毀滅性的打擊。

丁寶玉：上半年我的演講關(guān)鍵詞是“行到水窮處，坐看云起時(shí)”，現(xiàn)在答案是肯定的，今年一定是風(fēng)險(xiǎn)投資的拐點(diǎn)。

衛(wèi)哲：我同樣認(rèn)為拐點(diǎn)肯定到了，只不過拐點(diǎn)不一樣，有V形拐點(diǎn)，有L形拐點(diǎn)，我覺得會(huì)是L形的拐點(diǎn)。

上半年市場(chǎng)發(fā)生了很多變化，包括VC并購(gòu)上市公司、科創(chuàng)債等。我想問下各位，哪一個(gè)變化對(duì)您所在的機(jī)構(gòu)最重要，或者愿意去嘗試的創(chuàng)新點(diǎn)是哪個(gè)？

丁寶玉：回答問題之前，先說一下為什么拐點(diǎn)將至。我覺得可以用哲學(xué)三問來思考：我們從哪里來？我們現(xiàn)在在哪里？我們將向何處去？

我從1997年開始做投資，經(jīng)歷了幾起幾落，發(fā)現(xiàn)了一個(gè)現(xiàn)象。1999年在深圳高交會(huì)上，時(shí)任相關(guān)領(lǐng)導(dǎo)說要開創(chuàng)業(yè)板，于是2001年出現(xiàn)了中國(guó)創(chuàng)投行業(yè)的第一個(gè)熱潮。但后來創(chuàng)業(yè)板沒有如期開設(shè)，市場(chǎng)又逐步降溫，在2004年左右來到低谷。現(xiàn)在我們正處在2025年的節(jié)點(diǎn)，為什么說現(xiàn)在是拐點(diǎn)？回顧歷史就明白了。

回過頭看，2009年創(chuàng)業(yè)板終于開設(shè)，因此帶動(dòng)2011年出現(xiàn)了第二個(gè)行業(yè)高點(diǎn)，迎來全民PE時(shí)代，這剛好是十年一個(gè)周期。高點(diǎn)之后，到2014年左右市場(chǎng)又出現(xiàn)了低谷。隨后2019年科創(chuàng)板開設(shè)，緊接著2021年又達(dá)到了創(chuàng)投行業(yè)的高點(diǎn)。

去年我做公司總結(jié)時(shí)，曾大膽預(yù)測(cè)下一輪行業(yè)重大事件將會(huì)發(fā)生在2029年，因此下一輪的高點(diǎn)將會(huì)發(fā)生在2031年。同樣的道理，現(xiàn)在的時(shí)間點(diǎn)一定是一個(gè)拐點(diǎn)，因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)投資呈現(xiàn)十年一周期的規(guī)律。大家一定要相信風(fēng)險(xiǎn)投資的這種周期，至少到目前為止這個(gè)規(guī)律都是應(yīng)驗(yàn)的。

那么，我們?yōu)槭裁匆獎(jiǎng)?chuàng)新？是否需要?jiǎng)?chuàng)新？我覺得做投資，首先要守住初心。首要是底層邏輯不要變化，任何創(chuàng)新都要基于底層邏輯之上?？苿?chuàng)債作為一種資金的補(bǔ)充方式，肯定是有必要的，我們公司也正在申請(qǐng)發(fā)行科創(chuàng)債。

目前人民幣基金面臨的最大挑戰(zhàn)，我一直認(rèn)為是募資。我很羨慕美元基金的模式，美元資金背后往往是長(zhǎng)期的LP，只要GP得到了信任，LP通常會(huì)一期一期持續(xù)地出資。而人民幣基金的長(zhǎng)期LP資源相對(duì)較少，這就造成了人民幣基金募資非常困難，經(jīng)常出現(xiàn)LP更替，今年是這幾個(gè)LP，明年是那幾個(gè)LP，核心基石LP數(shù)量相當(dāng)少。

在座各位，無論是國(guó)家級(jí)、省級(jí)，還是區(qū)級(jí)引導(dǎo)基金，建議大家能考慮做長(zhǎng)期的LP，選擇幾個(gè)你們信任的GP進(jìn)行長(zhǎng)期投資，當(dāng)然這需要一個(gè)過程。我認(rèn)為，在當(dāng)前背景下，科創(chuàng)債是一項(xiàng)非常好的創(chuàng)新工具，同創(chuàng)偉業(yè)也會(huì)選擇通過科創(chuàng)債來補(bǔ)充我們的資金來源。

衛(wèi)哲：十年一個(gè)周期，不忘初心的前提下去把握創(chuàng)新，有請(qǐng)黃總。

黃慶：創(chuàng)新都可以嘗試，但當(dāng)下的主要矛盾，還是需要讓基金期限能跟企業(yè)、產(chǎn)業(yè)的成長(zhǎng)相匹配。回想最早人民幣基金興起的時(shí)候，我們募六年期的人民幣基金，LP表示沒有聽說過六年期，過往基金都是三年。因?yàn)閼T例是“今年投資，明年準(zhǔn)備退出，后年就退出”，就這三年。

最關(guān)鍵的，還是要讓整個(gè)LP、GP群體能和企業(yè)匹配上，要去真正解決這個(gè)問題。我們不斷在呼吁耐心資本，大家也開始逐漸接受，按照市場(chǎng)節(jié)奏，基金如果能回本，就能夠繼續(xù)地延期。實(shí)際上，最好的項(xiàng)目常常是在延長(zhǎng)期跑出來的，因?yàn)橥兜淖钤绲?，往往回?bào)是最大的，但是需要的時(shí)間更長(zhǎng)。

衛(wèi)哲：臺(tái)下有不少來自各地政府的LP，在剛才提到的辦法中，DPI大于1，本金要更好的延長(zhǎng)期，但目前在全國(guó)各地沒有看到有類似的規(guī)定，如果有這樣的規(guī)定，我相信GP都會(huì)很歡迎。

厲偉：剛才提到了兩種方式，我們肯定選擇科創(chuàng)債。關(guān)于黃慶總提到的耐心資本的問題，還有另外一個(gè)問題是密切關(guān)聯(lián)的，就是專業(yè)性。如果這個(gè)錢交給的是不專業(yè)的人，換成什么資本都不會(huì)有耐心的。

經(jīng)過這幾十年的發(fā)展，我們看到創(chuàng)投市場(chǎng)專業(yè)人士其實(shí)大多在民營(yíng)管理公司和外資管理公司里。國(guó)資由于天然屬性，很難用很高的薪水，很好的激勵(lì)機(jī)制吸引到非常專業(yè)的人才，即便有專業(yè)人才，過一段時(shí)間也會(huì)流失。這是一個(gè)涉及人性的問題，不是好不好的問題，是一個(gè)天然的、解決不了的問題。

回過頭看，當(dāng)大量的資金交給國(guó)資，衍生出幾個(gè)問題：第一，不能給到市場(chǎng)中最好的待遇，卻指望最優(yōu)秀的人才來管理，這本身就是一個(gè)矛盾難題。第二，耐心資本背后還有一個(gè)監(jiān)督機(jī)制，但這個(gè)監(jiān)督機(jī)制沒有耐心，并不適應(yīng)耐心資本。真正的耐心資本需要長(zhǎng)周期來考察業(yè)績(jī)，而監(jiān)督機(jī)制都是定期的、短期的、不斷的來審核，換成任何一個(gè)人，時(shí)間長(zhǎng)了也不容易做下去，形成一個(gè)負(fù)向循環(huán)。

為什么要發(fā)科創(chuàng)債？我們作為民營(yíng)資本完全自己承擔(dān)責(zé)任，自己背負(fù)上耐心資本的責(zé)任，所以科創(chuàng)債也是一種沒有辦法的選擇。如果國(guó)家在推動(dòng)耐心資本的過程中，把相應(yīng)的措施配套好，比如管理人方面選更專業(yè)的人士，哪怕按照市場(chǎng)化的邏輯，把專業(yè)人士吸引到國(guó)有管理公司里去；或者已經(jīng)在國(guó)有管理公司里的這些管理者，可以得到市場(chǎng)化的待遇，通過市場(chǎng)化方式去運(yùn)作，從而把他們的專業(yè)性真正發(fā)揮出來；同時(shí)按照長(zhǎng)期考核機(jī)制來考核，我想耐心資本就會(huì)真正的形成

衛(wèi)哲：民營(yíng)管理機(jī)構(gòu)發(fā)科創(chuàng)債，考驗(yàn)著民營(yíng)管理機(jī)構(gòu)的責(zé)任，畢竟是管理人個(gè)人連帶很多的負(fù)債在里面，算是沒有選擇的選擇。

齊慎：談到創(chuàng)新，我認(rèn)為對(duì)于GP管理人而言，首先應(yīng)想到堅(jiān)持不變的是什么? 不變的核心就是兩點(diǎn)：第一，投到優(yōu)秀的企業(yè)；第二，基金實(shí)現(xiàn)良好的收益，為L(zhǎng)P賺錢。這是我們一直必須堅(jiān)持的，也是GP管理公司持續(xù)發(fā)展的根本。

我們?nèi)绾稳ミm應(yīng)形勢(shì)和現(xiàn)狀？中國(guó)創(chuàng)投行業(yè)目前資金來源主要是政府和國(guó)資，作為管理人對(duì)于國(guó)資LP的訴求，我們一定要換位思考。過去兩年中，我們也接觸了大量的國(guó)資和地方政府，這中間還是有很多很懂行業(yè)及市場(chǎng)的地方國(guó)資基金。

既要實(shí)現(xiàn)基金的收益，同時(shí)又要滿足政府基金的產(chǎn)業(yè)招引、返投等多種訴求，如何做到平衡，這是當(dāng)下中國(guó)GP要理性和客觀應(yīng)對(duì)的問題。對(duì)此，我們做出了積極的變化，比如充分利用好己投的800多家企業(yè)的資源，在兩年前成立了產(chǎn)業(yè)生態(tài)賦能部。針對(duì)各個(gè)地方政府的優(yōu)勢(shì)產(chǎn)業(yè)進(jìn)行深入挖掘和連接，選擇產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)好，我們有能力滿足訴求的地方開展基金募集，本著雙贏的原則，與當(dāng)?shù)鼗鸷蛧?guó)資實(shí)現(xiàn)良性互動(dòng)與合作。

清科報(bào)告中關(guān)于區(qū)域投資的相關(guān)數(shù)據(jù)，排名前20的發(fā)達(dá)區(qū)域中，如江蘇、浙江、上海、北京、廣東，湖南、湖北、安徽、四川等等，達(dá)晨在當(dāng)?shù)囟加型顿Y團(tuán)隊(duì)，能做到既拿當(dāng)?shù)氐腻X，又能深耕和服務(wù)好當(dāng)?shù)氐膬?yōu)勢(shì)產(chǎn)業(yè)。尤其是投資硬科技，或者智能制造，很多項(xiàng)目不一定在北上廣深，而是分布在中部很多二三線城市，持續(xù)地深耕當(dāng)?shù)氐漠a(chǎn)業(yè)、找到水下項(xiàng)目，跟當(dāng)?shù)氐暮献髯匀灰菜角伞?/p>

張鍵：說到變化，我有一點(diǎn)深切體會(huì)，是這兩年風(fēng)投創(chuàng)投逐步上升到國(guó)家戰(zhàn)略，這對(duì)大家來說是喜大普奔的事?？赡芪磥韼啄甏髧?guó)博弈都是繞不開的一個(gè)話題，核心就是科技戰(zhàn)，科技戰(zhàn)中背后需要風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)。

我認(rèn)為應(yīng)對(duì)這些不確定性和變化，最重要的就是加大投資研究能力，盡快幫助企業(yè)成長(zhǎng)，像今年深創(chuàng)投也成立了19個(gè)細(xì)分賽道的研究小組。

從1985年成立中創(chuàng)公司以來，我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)已發(fā)展了40年。行業(yè)整體投資邏輯也逐步從過去的側(cè)重財(cái)務(wù)研判，轉(zhuǎn)為更聚焦技術(shù)門檻、顛覆性與可持續(xù)性；從追求短期收益轉(zhuǎn)向強(qiáng)調(diào)長(zhǎng)期陪伴、深度服務(wù)與專業(yè)賦能；從驗(yàn)證商業(yè)模式轉(zhuǎn)向更關(guān)注技術(shù)落地途徑、場(chǎng)景的真實(shí)性與現(xiàn)實(shí)價(jià)值。

有時(shí)候機(jī)構(gòu)沒有出手，可能是不敢投，對(duì)技術(shù)研判不到位，所以我們要更好研判一些核心技術(shù)。

衛(wèi)哲：從財(cái)務(wù)判斷走向技術(shù)判斷。再請(qǐng)各位嘉賓從募資難、投資難、退出難、處處難，或者是都不難選一個(gè)。

張鍵：樣樣難，處處難。可能每個(gè)環(huán)節(jié)難度不一樣，但對(duì)很多人來說，募資是一個(gè)特別難的事情。

齊慎：核心還是兩點(diǎn)，一個(gè)是退出難，影響了募資；另一個(gè)是退出難也導(dǎo)致大家對(duì)基金收益預(yù)期信心不足，尤其市場(chǎng)化的募資受影響。

厲偉：我覺得應(yīng)該是處處難，為什么有這種感受呢？募資實(shí)際是最終反饋出來的結(jié)果，其實(shí)投資也很難，因?yàn)榇嬖诖罅康纳a(chǎn)過剩，某種程度上過剩程度在全球中太突出了，很多新的技術(shù)的演進(jìn)變得更困難了。新技術(shù)引入困難，投資自然就難了，因?yàn)槭袌?chǎng)開拓難，而下一步的退出大家都公認(rèn)很難。投也難，退也難，自然而然誰還愿意再給錢呢？這是一個(gè)循環(huán)。所以這三點(diǎn)都難。

衛(wèi)哲：退出難一票，處處難兩票。

黃慶：是處處難，但好像一直以來都是這樣，我們經(jīng)歷過更難的時(shí)候?，F(xiàn)在最大的難點(diǎn)事實(shí)上是基金太多了，如果基金沒有這么多，其實(shí)都不難。其實(shí)市場(chǎng)中的錢比以前多了N多倍，團(tuán)隊(duì)的質(zhì)量也比以前好很多，中國(guó)的退出市場(chǎng)更是比全世界任何市場(chǎng)都要多，條件是很好的，就是基金太多，錢太多了。

衛(wèi)哲：我很認(rèn)可黃慶總的觀點(diǎn)，中國(guó)投資機(jī)構(gòu)確實(shí)還是太多了，出清速度還不夠快。

用倪總公布的募資基金數(shù)量和募資金額一除，平均每只就兩三個(gè)億，每家機(jī)構(gòu)管理的資金也不多。我一直在想拐點(diǎn)能不能再晚一點(diǎn)出現(xiàn)，加快一下出清的速度，讓國(guó)內(nèi)頭部的前230家的比例更高一點(diǎn)。對(duì)比美國(guó)頭部機(jī)構(gòu)對(duì)美國(guó)市場(chǎng)的貢獻(xiàn)，我感覺美國(guó)頭部對(duì)一級(jí)市場(chǎng)各種數(shù)據(jù)的貢獻(xiàn)，可能比中國(guó)的頭部還要集中。

丁寶玉：答案我會(huì)選擇處處難。但是募投管退是一個(gè)系統(tǒng)工程，所有環(huán)節(jié)最重要的是投資，因?yàn)橥兜暮昧?，退出就容易，投得好一定能退得好，退得好一定能募得好?/p>

衛(wèi)哲：我個(gè)人覺得退出難。中國(guó)的創(chuàng)業(yè)者比美國(guó)創(chuàng)業(yè)者要執(zhí)著，不到萬不得已是不會(huì)賣公司的，美國(guó)創(chuàng)業(yè)者賣起公司是眼睛都不眨，我們?nèi)绻f服中國(guó)的創(chuàng)業(yè)者去賣一家公司，真的還不太容易。

下面請(qǐng)各位聊一聊，這半年在原有大的賽道上會(huì)不會(huì)有一些細(xì)分賽道，讓你覺得更加值得重視？深創(chuàng)投、達(dá)晨、同創(chuàng)偉業(yè)是偏綜合性的機(jī)構(gòu)，我想補(bǔ)充一個(gè)問題：隨著消費(fèi)回暖，各家偏綜合性機(jī)構(gòu)會(huì)不會(huì)增加一定的消費(fèi)投資的配置？如果消費(fèi)已經(jīng)熱到讓黃慶、厲偉總也下場(chǎng)干消費(fèi)，也歡迎回答。

丁寶玉：這是一個(gè)非常好的問題。作為一家公司，每年都要定自己的策略，在大的中期方向上是不是需要微調(diào)，這一點(diǎn)非常重要。

回顧過去的投資方向，2000年開始是 all in 互聯(lián)網(wǎng)，到了七八年前又 all in 區(qū)塊鏈，到今年基本上可以證明其規(guī)模遠(yuǎn)低于預(yù)期了。區(qū)塊鏈?zhǔn)且豁?xiàng)技術(shù)，也有一定的市場(chǎng)，尤其是在幣圈，像最近火的穩(wěn)定幣。但是，十倍于互聯(lián)網(wǎng)的規(guī)模顯然沒有出現(xiàn)，甚至連0.1倍都沒有。

實(shí)際上，區(qū)塊鏈自身的內(nèi)在邏輯，決定了它不可能有那么大的市場(chǎng)。為什么當(dāng)年的互聯(lián)網(wǎng)有呢？因?yàn)榛ヂ?lián)網(wǎng)是一個(gè)新生的事物，它把原來線下的東西完全變成了線上，絕大部分行業(yè)都重新做了一遍。

現(xiàn)在投資圈都在 all in AI。AI同樣像互聯(lián)網(wǎng)一樣能改變?nèi)祟?，但是AI需要一些耐心，這是由底層技術(shù)所決定的?；ヂ?lián)網(wǎng)的底層技術(shù)本身在軟件領(lǐng)域已屬高難度，要想支撐好上千萬人的并行運(yùn)行，都有非常大的難度。而AI底層技術(shù)相對(duì)于互聯(lián)網(wǎng)來說，難度是指數(shù)級(jí)的上升。所以我覺得AI一定值得我們布局，但是LP要有耐心，人工智能、具身機(jī)器人等領(lǐng)域的投資人也需要有耐心。

過去對(duì)人工智能和具身智能一兩億左右的投資，沒過兩年估值就變成了20億，充分反映了這些領(lǐng)域的投資熱情。大模型的泛化程度和參數(shù)量都在數(shù)億級(jí)別以上，迭代速度目前可能跟不上投資人的急切期待。但是，一旦泛化成功，它又能在現(xiàn)有的互聯(lián)網(wǎng)和實(shí)體科技領(lǐng)域，都起到深層次的作用。小時(shí)候看的很多科幻場(chǎng)景，都會(huì)因?yàn)锳I而實(shí)現(xiàn)。所以我覺得AI這個(gè)大領(lǐng)域，一定是大部分機(jī)構(gòu)，包括同創(chuàng)偉業(yè)投資的一個(gè)重點(diǎn)。

聚焦到這個(gè)領(lǐng)域內(nèi)，第一，不追風(fēng)；第二，大膽去投資。如果企業(yè)的進(jìn)展和估值上升的速度不匹配，我們堅(jiān)決不追高。但這確實(shí)是一個(gè)長(zhǎng)期的，能改變?nèi)祟悮v史的賽道，就像當(dāng)年的互聯(lián)網(wǎng)一樣，所以要大膽的投資。

同創(chuàng)偉業(yè)在消費(fèi)領(lǐng)域投資幾起幾落。我們也想像衛(wèi)哲一樣把消費(fèi)領(lǐng)域的項(xiàng)目投好，因?yàn)橄M(fèi)領(lǐng)域絕大部分是投C端，C端容易誕生千億市值的企業(yè)。人民幣基金非常羨慕美元基金當(dāng)年在C端取得的巨大成功。我們也要積極探索，消費(fèi)領(lǐng)域是值得投資人努力和追求的方向。

黃慶：過去這幾年，新的高科技出現(xiàn)在各行各業(yè)，這是史無前例的。而且一眼看上去，質(zhì)量相當(dāng)高，所以早期的科技型投資其實(shí)機(jī)會(huì)很多，但需要陪伴的時(shí)間比較長(zhǎng)。

AI底層方面，最大的受益者是英偉達(dá)。其實(shí)鋪硬件跟當(dāng)年互聯(lián)網(wǎng)開始時(shí)鋪網(wǎng)絡(luò)是一樣的，巨量的投資帶來了巨大的硬件機(jī)會(huì)。從硬科技轉(zhuǎn)向巨大的基建，緊隨其后就是應(yīng)用。

衛(wèi)哲：從AI硬件看AI應(yīng)用。

厲偉：我們一直聚焦于硬科技賽道，盯住硬科技領(lǐng)域。在這一波AI浪潮里，我們的態(tài)度是：沒有all in，思路是朝著這個(gè)角度走。但是在AI領(lǐng)域，我們內(nèi)部形成共識(shí)，投跟AI結(jié)合的硬件企業(yè)為主，包含硬件基礎(chǔ)，或者類硬件基礎(chǔ)。

邏輯很簡(jiǎn)單，因?yàn)锳I軟件現(xiàn)在變化太快了。今年初DeepSeek出來之后，我跟深圳一些領(lǐng)導(dǎo)探討，有領(lǐng)導(dǎo)說可惜，也有領(lǐng)導(dǎo)說很慶幸，多虧深圳沒有去布局幾個(gè)大模型，否則迭代速度會(huì)導(dǎo)致前面的投資有可能血本無歸。

但是有一定基礎(chǔ)的硬件，絕對(duì)是需要足夠長(zhǎng)時(shí)間的積累，不管是誰做AI，都可以給它賦能，這種企業(yè)的發(fā)展是非常有前景的。比如說北大化學(xué)院化學(xué)學(xué)科在全球排名前十，積累了大量的數(shù)據(jù)沒有對(duì)市場(chǎng)公開，這就相當(dāng)于是它的壁壘。而它現(xiàn)在在用AI做改造，通過改造之后的這些數(shù)據(jù)，很有可能衍生出一套類似于指導(dǎo)科研，發(fā)現(xiàn)新物質(zhì)的利器，這些投資機(jī)會(huì)是非常好的。所以我們會(huì)關(guān)注硬件和類硬件相結(jié)合的領(lǐng)域，包括在醫(yī)藥生物方面如何跟AI結(jié)合，材料行業(yè)更是如此。

衛(wèi)哲：倪總講的影石創(chuàng)新也是AI+硬件結(jié)合的方向。

厲偉：我們前些年投資了優(yōu)必選，還有越疆機(jī)器人，他們?yōu)榱死吖乐?，也提出要做人形機(jī)器人，估值瞬間漲了一倍。我鼓勵(lì)他們這么去做，但是要永遠(yuǎn)記住，大量的錢投入到人形機(jī)器人里面，應(yīng)該有一半是浪費(fèi)掉的，但我們不知道是哪一半，肯定有一半浪費(fèi)了。

第二，我認(rèn)為人形機(jī)器人一定是未來應(yīng)用場(chǎng)景最少的那一部分。因?yàn)槿诵涡枰年P(guān)節(jié)太多了，成本很難降下來，大量的資金投入到人形機(jī)器人之后，很難有一個(gè)公司把所有的部件都做得非常好。可能每一個(gè)公司，都會(huì)把一個(gè)局部做得非常好，有自己的特點(diǎn)。最后社會(huì)上最大規(guī)模的應(yīng)用，是把這些機(jī)器人拆散了用，這里面可能存在著很多的機(jī)會(huì)，所以我們會(huì)盯住把他們拆散用的機(jī)會(huì)。

衛(wèi)哲：從看具身到拆散的局部應(yīng)用。

厲偉：很多具身智能是拆散了，進(jìn)行局部應(yīng)用，并非是完整的應(yīng)用。

齊慎：行業(yè)主流機(jī)構(gòu)關(guān)注的賽道基本趨同，我們也關(guān)注代表未來產(chǎn)業(yè)的技術(shù)方向，比如AI、具身智能、商業(yè)航天、低空經(jīng)濟(jì)、生物技術(shù)等。達(dá)晨近幾年在大模型、算力算法等基礎(chǔ)設(shè)施上做了較多布局，現(xiàn)在更深度關(guān)注AI應(yīng)用，在去年和今年上半年的投資組合中，這一方向占比大概30%。

其他方面，我們長(zhǎng)期關(guān)注的是科技+安全賽道，比如達(dá)晨一直關(guān)注軍工投資，布局了接近60家公司。受地緣軍事沖突的影響，復(fù)盤去年和今年上半年整體的數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，有不少軍工企業(yè)都出現(xiàn)了大幅度的增長(zhǎng)，我們可能會(huì)持續(xù)加注。

作為GP而言，對(duì)各個(gè)行業(yè)的布局，更多須從基金的維度去思考，要確?；鸢踩珘|及收益彈性，針對(duì)當(dāng)下的IPO形勢(shì)，要加大對(duì)一些行業(yè)頭部明星項(xiàng)目的投資力度，包括成長(zhǎng)期或者是成熟期。

關(guān)于消費(fèi)賽道，我們更多以科技消費(fèi)角度去切入，以投資電子消費(fèi)產(chǎn)品為主。另外達(dá)晨又出身湖南廣電，所以我們對(duì)文化消費(fèi)會(huì)加大比重，今年又募集了20億的文化科技基金，會(huì)去積極進(jìn)行布局。

張鍵：雖然我們以硬科技投資為主，但也一直在關(guān)注消費(fèi)賽道。我記得若干年前聽過衛(wèi)總講課，當(dāng)時(shí)印象特別深，您對(duì)85后社會(huì)消費(fèi)的主力分析得特別透徹。我覺得投資關(guān)鍵是要找懂消費(fèi)者需求的人，比如Labubu為什么這么火？我們要找30歲的人，懂TO C的，所以找到合適的人很關(guān)鍵。

談到投資主線，各位關(guān)注的大方向都很一致，而我們特別關(guān)注新材料投資。包含以下幾點(diǎn)：第一，政策紅利，或者是國(guó)家戰(zhàn)略引領(lǐng)、國(guó)產(chǎn)替代進(jìn)程加速。第二，很多的新材料企業(yè)已經(jīng)從實(shí)驗(yàn)室階段慢慢走到了產(chǎn)業(yè)化階段。第三，下游一些需求的拉動(dòng)，包括航天、新能源、電動(dòng)汽車等領(lǐng)域，拉動(dòng)了輕量化材料例如碳纖維，以及生物醫(yī)用可降解材料，還有第三代半導(dǎo)體材料增長(zhǎng)。所以說新材料投資正逢其時(shí)。

布局方面，一方面要往早期布局，要忍得住寂寞，雖然賽道比較早，現(xiàn)在看空間不大，但是還是要往早期投。另一方面新材料周期性也比較強(qiáng)，要結(jié)合周期性思考，去做好新材料投資。

衛(wèi)哲：我們今年上半年最大投資賽道也是新材料，投消費(fèi)時(shí)投到了材料，投科技時(shí)也投到了材料。我們投資已上市的公司中有27%是新材料公司，去年新上市的公司有36%是材料公司，今年受理和過會(huì)公司的45%是材料公司，所以新材料符合目前退出市場(chǎng)要求。無論是消費(fèi)還是科技，終局還是離不開材料。

展望下半年，各位嘉賓認(rèn)為會(huì)比上半年更好，或是持平，還是不如上半年？

丁寶玉：更好。

黃慶：更好。

厲偉：更好。

齊慎：必須好。

張鍵：一定更好。

衛(wèi)哲：這次判斷高度一致，我也認(rèn)為下半年更好，未來會(huì)更好。

本文來源投資界，原文：https://news.pedaily.cn/202507/551946.shtml