2023年第一季度，債市走勢(shì)進(jìn)入更加復(fù)雜的階段。一季度一般是配置盤(pán)買(mǎi)入的時(shí)候，配置盤(pán)的意思是大型機(jī)構(gòu)配置買(mǎi)入債券，這種時(shí)候債券需求旺盛。

但同時(shí)，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇成為越來(lái)越明確的事情。疫情達(dá)到峰值的速度遠(yuǎn)超預(yù)期，此前預(yù)計(jì)疫情達(dá)峰影響一季度經(jīng)濟(jì)，現(xiàn)在來(lái)看，疫情迅速達(dá)峰對(duì)經(jīng)濟(jì)的擾動(dòng)影響變小。一季度中的二三月份，補(bǔ)償性修復(fù)到來(lái)，強(qiáng)復(fù)蘇可期。

配置盤(pán)買(mǎi)入利好債市，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程超預(yù)期利空債市，它們碰撞到一起，誰(shuí)的力量大一些呢？會(huì)將債市引向何方呢？

有利因素1：債市前期大幅調(diào)整

不論是配置盤(pán)買(mǎi)入，還是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇超預(yù)期，都是影響因素。這兩個(gè)因素都會(huì)影響市場(chǎng)，但如果要量化每個(gè)因素影響程度有多大的時(shí)候，就不得不提及債券市場(chǎng)的本身位置。

如果沒(méi)有經(jīng)歷2022年11月和12月的債市大跌，如果債券還是在牛市的高位，復(fù)蘇超預(yù)期肯定是大利空，債市會(huì)迎來(lái)大跌。

可是現(xiàn)在債市已經(jīng)經(jīng)歷了超預(yù)期調(diào)整。第一輪下跌主導(dǎo)因素是預(yù)期經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)好，第二輪下跌的主導(dǎo)因素是理財(cái)產(chǎn)品贖回導(dǎo)致的被動(dòng)賣(mài)出。兩輪大跌后，債市已經(jīng)到了可以反映經(jīng)濟(jì)強(qiáng)復(fù)蘇預(yù)期的程度。

以商業(yè)銀行二級(jí)資本債為例，第二輪下跌幅度超過(guò)第一輪，現(xiàn)在反彈幅度沒(méi)有收復(fù)第二輪下跌的一半。

經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇超預(yù)期，債市是會(huì)跌，但此前債市已經(jīng)跌過(guò)了，那么現(xiàn)在的敏感性就會(huì)弱很多。

從商業(yè)銀行二級(jí)資本債的收益率角度來(lái)看，第一輪下跌收益率從2.9%飆升到3.4%，第二輪下跌收益率從3.4%飆升到超過(guò)4%。最近的反彈，收益率回到3.7-3.8%一線。

經(jīng)過(guò)大跌后，現(xiàn)在債市的收益率依然較高，這時(shí)候迎來(lái)配置盤(pán)的傳統(tǒng)買(mǎi)入高峰期，本著“早買(mǎi)入早吃票息”的原則，較高的收益率無(wú)疑會(huì)促使機(jī)構(gòu)買(mǎi)入。

有利因素2:貨幣政策寬松

2022年12月下旬，資金面持續(xù)寬松，是債市反彈的重要支持力量。經(jīng)歷了年末因素的波動(dòng)后，質(zhì)押式回購(gòu)利率重新回到低位，顯示市場(chǎng)短期資金依舊充裕。

元旦到春節(jié)這段時(shí)間，一般會(huì)有各種動(dòng)作來(lái)維穩(wěn)資金面，以應(yīng)對(duì)春節(jié)長(zhǎng)假的資金支出。所以貨幣政策在1月大概率會(huì)維持去年12月末的寬松狀態(tài)?？缭┵Y金面穩(wěn)定寬松，跨春節(jié)資金面也會(huì)穩(wěn)定寬松。

而且1月份，是多數(shù)城市疫情達(dá)峰后，需要啟動(dòng)經(jīng)濟(jì)的時(shí)候，這時(shí)候也需要貨幣政策繼續(xù)給力，托一把。

現(xiàn)在市場(chǎng)都在預(yù)期，2023年經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)企穩(wěn)后，貨幣政策會(huì)收斂。但這個(gè)收斂不是現(xiàn)在，這個(gè)收斂幅度也不會(huì)太陡峭。

最起碼，2023年一季度預(yù)期資金面仍然會(huì)處于較為寬松的狀態(tài)。資金面的明顯收斂，需要等到經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)出來(lái)，也就是二季度或者年中。

綜上所述，貨幣政策還沒(méi)有轉(zhuǎn)向，春節(jié)前繼續(xù)寬松，有助于這段時(shí)間債市交易性行情繼續(xù)，反彈繼續(xù)。

股票先于經(jīng)濟(jì)上漲，是債市隱憂

不過(guò)也有一點(diǎn)隱憂，那就是股票市場(chǎng)先于經(jīng)濟(jì)修復(fù)上漲。

1月3日，A股和港股市場(chǎng)迎來(lái)開(kāi)門(mén)紅，上證指數(shù)早盤(pán)一度下跌，隨后開(kāi)漲，收盤(pán)漲幅0.88%，時(shí)隔十個(gè)交易日后重新站上3100點(diǎn)。

港股主要指數(shù)，也從1月3日早盤(pán)的一度大跌，到翻紅，到漲幅擴(kuò)大，恒生指數(shù)重新突破20000點(diǎn)。

經(jīng)濟(jì)修復(fù)后，風(fēng)險(xiǎn)偏好提升是大概率事件，但股票市場(chǎng)可能先于經(jīng)濟(jì)修復(fù)走強(qiáng)。

這是因?yàn)楣善笔袌?chǎng)走勢(shì)主要是依靠預(yù)期，有了經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的預(yù)期之后，股票市場(chǎng)可能先于經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)好轉(zhuǎn)而走強(qiáng)。

股債之間存在著一定的蹺蹺板效應(yīng)，市場(chǎng)上的資金就那么多，流向股市多了，自然流向債市就少了。

總結(jié)

配置盤(pán)買(mǎi)入的利好，遇上經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇帶來(lái)的利空，本身誰(shuí)的力量大很難說(shuō)。但市場(chǎng)的位置、央行的態(tài)度，決定了誰(shuí)會(huì)更強(qiáng)勢(shì)一些。

如果你拿著放大鏡尋找，會(huì)找出很多債券市場(chǎng)的利空，那是沒(méi)有必要的。

債市已經(jīng)提前跌過(guò)了，所以我們現(xiàn)在并不會(huì)看空債市。債市處于較低的位置，已經(jīng)給予了利空因素“定價(jià)”。