1. 高風(fēng)險

2. 重資產(chǎn)

3. 結(jié)語

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高風(fēng)險

創(chuàng)新藥研發(fā)本就是一項高風(fēng)險的活，將風(fēng)險類別進(jìn)行劃分，可以簡單分為兩大類，一類為科學(xué)風(fēng)險，即這款藥能不能開發(fā)成功，獲批上市，一類為商業(yè)化風(fēng)險，即這款藥能賣多少錢，給企業(yè)帶來多大多久的回報。

而中國創(chuàng)新藥和美國創(chuàng)新藥相比，承擔(dān)了更大的科學(xué)風(fēng)險和商業(yè)化風(fēng)險，這是第一座大山。

科學(xué)風(fēng)險上，也可細(xì)分為兩大類，研發(fā)與監(jiān)管。研發(fā)上，基礎(chǔ)研究、轉(zhuǎn)化研究和全球性的產(chǎn)業(yè)化落地上，都弱于美國，這些都毋容置疑了，老生常談的話題了。監(jiān)管上，一個敢做，一個不敢批，主要影響在開發(fā)時間上，許多企業(yè)只能采用迂回策略，先去海外申報臨床，拿點(diǎn)數(shù)據(jù)，這樣子才能加速國內(nèi)IND的申報。至于后續(xù)的新藥上市申請，國內(nèi)監(jiān)管方面在某些地方是不落后于美國的，而這些地方往往是看不到審評報告的，這就是另一個話題了。

商業(yè)化風(fēng)險上，美國也有，比如那些商業(yè)化退市的品種，主要是因?yàn)闆]市場了，這樣的原因，不分地方，在哪都一樣。而中國創(chuàng)新藥比美國額外承擔(dān)了兩方面的商業(yè)化風(fēng)險，一個內(nèi)卷，這個大家都知道，內(nèi)卷觸發(fā)犀利的醫(yī)保談判，導(dǎo)致理想中的市場萎靡，利潤空間下滑。另一個就是獨(dú)家品種，也會面臨著靈魂談判，如治療罕見病的諾西那生，從70萬一針砍到3萬多。

如今的醫(yī)保談判演變走勢，像極了曾經(jīng)的雙十一狂歡購物節(jié)，未來必然會出現(xiàn)大量這樣的談判成功品種。消費(fèi)者/支付方把計算器按得快冒煙了，廠家到手營收和活動前相差不大。

中國創(chuàng)新藥是一條比美國創(chuàng)新藥還要難許多的活，選擇高科學(xué)風(fēng)險，研究上弱了，監(jiān)管上卡了，時間上長了，好不容易闖出個獨(dú)家品種，商業(yè)化上也避免不了靈魂一刀。選擇低科學(xué)風(fēng)險，運(yùn)氣好的，能在內(nèi)卷到來之前，喝上幾口頭啖湯，運(yùn)氣壞的，只能跟在人家后面，揀點(diǎn)殘渣剩菜。

中國創(chuàng)新藥的現(xiàn)實(shí)問題就擺在這，科學(xué)風(fēng)險無可避免，只能靠持之以恒的投入來彌補(bǔ)。而商業(yè)化風(fēng)險其實(shí)還可以做的比現(xiàn)在更好，面對內(nèi)卷，現(xiàn)在的措施已經(jīng)起到相對良性的作用了，對于獨(dú)家品種，則不能夠一棍子打死，使用驅(qū)虎吞狼之計反而更好，即醫(yī)保先不砍價，其他部門重點(diǎn)扶持這類競品的開發(fā)，比如補(bǔ)貼研發(fā)費(fèi)用，加速審批審批之類，等競品數(shù)量狀大了，再割，這樣營造的市場環(huán)境會更加良性。

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重資產(chǎn)

網(wǎng)上有一篇清科研究的報告，分析了中國LP的構(gòu)成，2022年P(guān)E/VC/早期投資機(jī)構(gòu)新募人民幣基金LP國資屬性分布圖里顯示，PE機(jī)構(gòu)里的LP有75.5%（64.1%+11.4%，國有控股+國有參股）是具有國資屬性的，VC機(jī)構(gòu)則是63.7%（54.6%+9.1%），早期投資機(jī)構(gòu)則是45.3%（33.8%+11.5%）。

也就意味著，越到后期融資，越離不開國資基金，而國資基金最喜歡什么樣的項目？是那些重資產(chǎn)項目，比如需要幾百畝地，提供數(shù)百上千個崗位，每年產(chǎn)生N億的工業(yè)產(chǎn)值等等。

這個數(shù)據(jù)一定程度上解釋了為什么這些年中國創(chuàng)新藥投資都集中在早期階段，后期階段幾乎沒人投。創(chuàng)新藥行業(yè)本就是一個分工十分明確的行業(yè)，biotech負(fù)責(zé)研究和早期階段的開發(fā)，后期階段的開發(fā)和商業(yè)化一般會交給有一定規(guī)模的藥企來做，各司其職，高效利用資源。

也只有少數(shù)大品種，才能支持biotech躍升至研產(chǎn)銷都具備的制藥企業(yè)。絕大多數(shù)的小品種都不支持biotech如此躍升，制藥行業(yè)尤其在國內(nèi)，十分講究成本，原料是否自給自足，設(shè)備儀器是否來自國內(nèi)廠家，還是進(jìn)口得來的，商業(yè)化隊伍布局了某一個科室，到底可以賣一個品種還是可以賣多個品種？這些方面，biotech在國內(nèi)的大藥企面前，大都不具備優(yōu)勢。

因而現(xiàn)有的后期以國資基金為主導(dǎo)的、以抓落地為根本的投資風(fēng)向，可能會催生出一些打臉充胖子型的、低效率的、低容錯率的企業(yè)，浪費(fèi)國家資源，壓垮了中國創(chuàng)新藥的發(fā)展。

尤其對于那些有一定現(xiàn)金流的小型企業(yè)，將營收多少比作賽跑速度的話，后期資金更偏愛投一只千年烏龜，也不愿投一只正在小憩的兔子。

各地國資基金不妨將評價標(biāo)準(zhǔn)改變一下，對待高新產(chǎn)業(yè)，尤其是高風(fēng)險長周期的創(chuàng)新藥行業(yè)，短期不應(yīng)以開花結(jié)果多少來評判好壞，應(yīng)以播了多少種子才比較合適，畢竟現(xiàn)在的種子播的越多，未來結(jié)出來的花朵與果實(shí)也會越豐碩。具體點(diǎn)，那就是合理看待創(chuàng)新藥的研發(fā)投入及其在產(chǎn)品銷售之外的，對整個醫(yī)藥行業(yè)的貢獻(xiàn)（IND、NDA、deal），相信各位biotech創(chuàng)始人們，選址肯定會優(yōu)先選擇對創(chuàng)新藥的融資額最大、研發(fā)投入或增速最大的城市，而不是選醫(yī)藥工業(yè)產(chǎn)值最大的城市落地。只有雙方情投意合，才會終成眷屬。

畢竟摘別人果實(shí)的活，人人都會做，沒有人會將果實(shí)遞到你嘴里，甘甜的果實(shí)只有自己種的才能品嘗到。

結(jié)語

2015年之前投資中國創(chuàng)新藥的機(jī)構(gòu)，當(dāng)時可沒看到什么實(shí)質(zhì)性的利好政策及措施，諸如2016年的MAH，2017年的ICH，2018年的港股18A，2019年的科創(chuàng)板第五套等等，但他們始終堅信中國創(chuàng)新藥必將崛起，是一條長牛賽道，幾年后政策風(fēng)向一變換，這波機(jī)構(gòu)的投資回報都不錯，我們也屬于當(dāng)中的一小份子。

如今，中國創(chuàng)新藥面臨著兩座大山，疊加全球經(jīng)濟(jì)不景氣，外資出逃等，讓人們再一次對如今的中國創(chuàng)新藥難以興起濃厚的興趣，但這何嘗不是一個周期輪回呢？

2015年之前沒有人能料想得到接下來幾年的一系列重大變化，如今也照樣沒有人能料想之后幾年會有什么樣的重大變化，唯一不變的，或許只有那一批一直堅守著為中國創(chuàng)新藥發(fā)展添磚加瓦的企業(yè)和機(jī)構(gòu)吧。

聲明：以上內(nèi)容僅供參考，不構(gòu)成投資建議。

豐碩創(chuàng)投

豐碩創(chuàng)投成立于2019年，專注于大健康領(lǐng)域的投資。豐碩創(chuàng)投是一家以基本面研究為基礎(chǔ)的創(chuàng)投，注重公司長期發(fā)展價值的挖掘。通過多維度的認(rèn)知和不斷自我進(jìn)化構(gòu)建完整的投資體系。我們有受托人基因，對資本市場有敬畏之心，把風(fēng)險控制放在首位，用狙擊式打法和專業(yè)的視野持續(xù)為投資人創(chuàng)造價值。