6月13日央行下調(diào)逆回購利率10bp至1.9％。如何看待對(duì)債市影響？

逆回購利率下調(diào)的背景。6月7日，易綱行長赴上海調(diào)研期間，提出“ 加強(qiáng)逆周期調(diào)節(jié)，全力支持實(shí)體經(jīng)濟(jì) ”。事后來看，是貨幣政策加力的信號(hào)。我們?cè)?strong>《大行存款利率下調(diào)，債市還有下半場(chǎng)》中分析，以往周期MLF（含逆回購）利率下調(diào)的邏輯，主要是PPI放緩、貸款需求恢復(fù)較慢。當(dāng)前背景是二季度經(jīng)濟(jì)環(huán)比放緩逐步確認(rèn)，近期公布的5月出口指向外需也在放緩，使得穩(wěn)增長政策發(fā)力穩(wěn)內(nèi)需的必要性提升。

政策加力的迫切性可能提升。此前我們預(yù)判MLF利率下調(diào)或出現(xiàn)在三季度，而此次逆回購利率下調(diào)早于MLF利率，之前兩次出現(xiàn)在2020年2月和3月，當(dāng)時(shí)國內(nèi)經(jīng)濟(jì)受到疫情擾動(dòng)。2020年2月3日、3月30日央行分別下調(diào)逆回購利率，2月17日、4月15日對(duì)應(yīng)下調(diào)MLF利率。逆回購利率下調(diào)領(lǐng)先于MLF利率，可能體現(xiàn)出穩(wěn)增長政策的迫切性提升，提前落地可以盡早引導(dǎo)市場(chǎng)和經(jīng)濟(jì)主體的預(yù)期。

逆回購利率下調(diào)，對(duì)應(yīng)廣譜利率中樞下行。參考2022年8-9月，8月15日逆回購和MLF利率下調(diào)，當(dāng)日長端利率下行8bp左右，8月22日1年和5年LPR分別下調(diào)5bp、15bp，9月15日存款利率下調(diào)。往后看，預(yù)計(jì)6月15日MLF利率相應(yīng)下調(diào)10bp?？紤]到地產(chǎn)恢復(fù)放緩，以及前期長期限存款利率下調(diào)幅度相對(duì)更大，5年期LPR下調(diào)幅度可能仍會(huì)大于1年期LPR。參考逆回購利率和存款利率下調(diào)的雙重影響，重點(diǎn)關(guān)注5年LPR下調(diào)幅度，是否大于2022年5月和8月下調(diào)幅度15bp。而后關(guān)注7月存款利率是否繼續(xù)下調(diào)。在這種廣譜利率中樞下行的背景下，債市有望延續(xù)牛市。

債市并未定價(jià)再次降息。逆回購利率下調(diào)之后，當(dāng)日10年國債收益率下行4-5bp至2.63％左右， 與MLF利率等量下調(diào)之后的2.65％較為接近 。而2022年8月15日MLF利率下調(diào)10bp至2.75％，10年國債從2.73％下行至2.65％（低于降息后的MLF 10bp）附近，隱含了政策利率再次下調(diào)的預(yù)期。這反映債市情緒仍較謹(jǐn)慎，未定價(jià)再次降息。后續(xù)不確定性落地后，中長端利率或仍有下行空間。

對(duì)穩(wěn)增長政策加碼的預(yù)期，可能加大債市分歧，但債市回調(diào)風(fēng)險(xiǎn)可控。逆回購利率下調(diào)后，市場(chǎng)可能重點(diǎn)關(guān)注地產(chǎn)政策是否繼續(xù)加碼寬松，以及財(cái)政政策發(fā)力的可能性。多項(xiàng)穩(wěn)增長政策合力的預(yù)期，可能加大債市分歧，成為債市的“雙刃劍”。但經(jīng)歷去年四季度以來的債市波動(dòng)之后，債市投資者可能相對(duì)更為關(guān)注政策起到的效果。在這種背景下，預(yù)期層面對(duì)債市的沖擊可能明顯小于去年11月，風(fēng)險(xiǎn)可控。

風(fēng)險(xiǎn)提示：

財(cái)政政策出現(xiàn)超預(yù)期調(diào)整。本文假設(shè)國內(nèi)財(cái)政政策維持當(dāng)前力度，但假如國內(nèi)經(jīng)濟(jì)超預(yù)期放緩，國內(nèi)財(cái)政政策相應(yīng)可能出現(xiàn)超預(yù)期調(diào)整。

貨幣政策出現(xiàn)超預(yù)期調(diào)整。本文假設(shè)國內(nèi)貨幣政策維持當(dāng)前力度，但假如國內(nèi)經(jīng)濟(jì)超預(yù)期放緩、或海外貨幣政策超預(yù)期變化，國內(nèi)貨幣政策可能出現(xiàn)超預(yù)期調(diào)整。

流動(dòng)性出現(xiàn)超預(yù)期變化。本文假設(shè)流動(dòng)性維持當(dāng)前的充裕狀態(tài)，但假如國內(nèi)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)持續(xù)超預(yù)期，流動(dòng)性相應(yīng)可能出現(xiàn)超預(yù)期變化。

本文源自券商研報(bào)精選