01核心觀點(diǎn)

本周市場(chǎng)波動(dòng)較大，周一穩(wěn)外匯會(huì)議提升市場(chǎng)信心，人民幣匯率穩(wěn)定帶動(dòng)資金面小幅回落，市場(chǎng)出現(xiàn)反轉(zhuǎn)下行。本周社融總量較好，結(jié)構(gòu)不佳；經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)消費(fèi)復(fù)蘇較好，地產(chǎn)投資仍然疲弱；月內(nèi)資金缺口較大，央行如預(yù)期降準(zhǔn)；周五財(cái)政部調(diào)整1150億元國(guó)債發(fā)行時(shí)間，引發(fā)市場(chǎng)對(duì)資金面擔(dān)憂。受上述事件影響，本周債市收益率先下后上，10年期國(guó)債利率持平于上周的2.64%，10年期國(guó)債利率在2.65%附近震蕩。

展望下周，資金面仍然是市場(chǎng)的主導(dǎo)因素。下周面臨稅期及跨季擾動(dòng)，資金面易緊難松，若央行公開市場(chǎng)操作未能有效對(duì)沖國(guó)債發(fā)行計(jì)劃調(diào)整對(duì)資金面的影響，引導(dǎo)資金成本下行，則債市或有上行壓力，但當(dāng)前債券點(diǎn)位仍然偏高，金融債及信用債難以突破前高。中期來(lái)看，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)基本面難以因短期地產(chǎn)政策放開而迅速回升，居民及地方政府的資產(chǎn)負(fù)債表改善需要時(shí)間。在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的大背景下，貨幣政策將維持穩(wěn)健偏寬松狀態(tài)。央行連續(xù)的降準(zhǔn)、降息政策，疊加銀行存款利率及房貸利率的下調(diào)，都將帶動(dòng)廣譜利率下行，引導(dǎo)債券定價(jià)中樞下移?？缂具^后，財(cái)政資金回流，資金面壓力回落，債券有望回歸下行。債市在此過程中或?qū)⒊尸F(xiàn)寬度震蕩，操作策略上可逢高配置，逢低兌現(xiàn)浮盈。下周是宏觀數(shù)據(jù)真空期，重點(diǎn)關(guān)注資金面化，地產(chǎn)需求端數(shù)據(jù)以及一線城市是否還有進(jìn)一步寬松的政策落地。

02上周市場(chǎng)回顧

上周（2023.9.9-2023.9.15）央行公開市場(chǎng)進(jìn)行5910億元1年期中期借貸便利（MLF）操作和7040億元7天期逆回購(gòu)與340億元14天期逆回購(gòu)操作，因本周共有4000億元1年期中期借貸便利（MLF）和7450億元7天期逆回購(gòu)到期，當(dāng)周實(shí)現(xiàn)凈投放1840億元。上周利率走勢(shì)也反映在各類資產(chǎn)表現(xiàn)上，上周信用債（0.08%）表現(xiàn)整體持平于利率債（0.08%），同業(yè)存單（0.03%）表現(xiàn)略強(qiáng)于短端信用（0.02%），其中10年國(guó)開債（0.48%）、3年AAA-二級(jí)資本債（0.36%）表現(xiàn)相對(duì)較強(qiáng)。

03近期重大要聞

1.央行降準(zhǔn)主要應(yīng)對(duì)資金壓力，影響偏中性

9月14日，央行宣布全面降準(zhǔn)0.25個(gè)百分點(diǎn)（不含已執(zhí)行5%存款準(zhǔn)備金率的金融機(jī)構(gòu)），并于9月15日生效。這是今年3月以來(lái)的年內(nèi)第二次降準(zhǔn)。此次降準(zhǔn)有望釋放流動(dòng)性6000億元左右，并每年降低銀行綜合成本60-70億元（繳存款準(zhǔn)備金的機(jī)會(huì)成本）。此次降準(zhǔn)后，金融機(jī)構(gòu)加權(quán)平均存款準(zhǔn)備金率將降至約7.4%。央行在穩(wěn)增長(zhǎng)窗口期降準(zhǔn)屬于意料之中，但降準(zhǔn)時(shí)點(diǎn)可能早于市場(chǎng)預(yù)期。

央行通過降準(zhǔn)而不是公開市場(chǎng)操作來(lái)釋放流動(dòng)性，繼續(xù)傳遞穩(wěn)增長(zhǎng)信號(hào)，但降準(zhǔn)主要應(yīng)對(duì)9月份政府債繳款，對(duì)市場(chǎng)的影響整體偏中性。后續(xù)仍需關(guān)注核心城市地產(chǎn)需求政策的進(jìn)一步放松，地方化債的持續(xù)推進(jìn)，以及城中村改造等政策的出臺(tái)節(jié)奏和力度。

2.8月經(jīng)濟(jì)基本面初現(xiàn)邊際回暖跡象

9月15日統(tǒng)計(jì)局發(fā)布8月各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)數(shù)據(jù)。從當(dāng)月同比表現(xiàn)上來(lái)看，8月名義固定資產(chǎn)投資增速同比從7月的1.2%上行至1.8%；其中，房地產(chǎn)開發(fā)投資同比跌幅收窄，降幅從7月的12.2%小幅收窄至11.0%，制造業(yè)投資增速明顯回升，增速?gòu)?月的4.3%回升至7.1%。社會(huì)消費(fèi)品零售總額名義同比增速?gòu)?月的2.5%回升至4.6%，整體呈現(xiàn)全面回升的態(tài)勢(shì)，特別是出行旅游相關(guān)的可選消費(fèi)。全國(guó)城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率為5.2%，較7月小幅回落。

8月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)呈現(xiàn)回暖跡象。結(jié)構(gòu)上來(lái)看，制造業(yè)投資增速回升，基建投資（含電力）增速小幅回升，地產(chǎn)投資降幅有所擴(kuò)大。極端天氣影響消退，工業(yè)生產(chǎn)有所回補(bǔ)，工業(yè)增加值增速回升。部分國(guó)家或地區(qū)需求有韌性，疊加基數(shù)回落的影響，出口同比降幅有所收窄。內(nèi)需動(dòng)能邊際改善，消費(fèi)增速明顯回升。

3、8月份社融表現(xiàn)略超市場(chǎng)預(yù)期

8月份社融新增3.12萬(wàn)億，同比多增0.65萬(wàn)億，同比增速小幅回升至9.0%。拖累項(xiàng)主要是非標(biāo)（同比-3764億），銀行貸款同比基本持平，政府債（同比多增8755億）是8月社融的主要支撐項(xiàng)，主要受益于近期專項(xiàng)債的集中發(fā)行。

8月社融和信貸總量略超市場(chǎng)預(yù)期，主要拉動(dòng)項(xiàng)是政府債和票據(jù)。社融同比增速小幅回升，主要受益于專項(xiàng)債集中發(fā)行，銀行貸款層面出現(xiàn)企穩(wěn)跡象。信貸方面，企業(yè)端同比多增，居民端同比少增，一系列地產(chǎn)政策影響下居民端需求較上月有所改善，但修復(fù)斜率仍待觀察。9月上旬票據(jù)利率處于相對(duì)偏高水平，反映信貸動(dòng)能不弱，考慮到“金九銀十”疊加地產(chǎn)政策落地的影響，9月信貸結(jié)構(gòu)料將邊際改善。

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