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近期，債市出現(xiàn)企穩(wěn)跡象，利率債收益率沒有持續(xù)大幅攀升，且城投債受“一攬子化債方案”助力，高收益?zhèn)煌堕_始活躍，債券交易員感嘆“這波城投又香了”。此前，隨著寬松政策近期接連落地，債券價格自8月下旬開始連日下挫，10年期國債活躍券230004收益率在2.55%觸底后持續(xù)攀升，9月12日觸及2.6725%，升幅超出預期?！暗巧现荛_始收益率明顯就上不去了，降準緩和資金面緊張的情況，利率債開始企穩(wěn)，城投債這波也漲了不少，9月天津城建發(fā)債受市場追捧。”某大型券商債券自營交易員對記者表示。多數(shù)機構認為，盡管資金壓力緩和，但未來兩個月經(jīng)濟數(shù)據(jù)或逐漸磨底回升，因而尚不支持長債，交易可以先考慮短端。此外，在理財“資產(chǎn)荒”及一攬子化債政策利好的推動下，短久期城投下沉策略仍然有效。
利率債短端機會優(yōu)于長端上周而言，國債收益率曲線變動不大，信用債和銀行二級資本債、永續(xù)債（下稱“二永”）利率出現(xiàn)回落。長債回吐漲幅，10年國債利收益率在2.64%附近波動。最新的數(shù)據(jù)顯示，8月經(jīng)濟出現(xiàn)結構性改善，需求端制造業(yè)投資、基建投資、消費增速出現(xiàn)反彈，8月出口降幅略收窄，供給端工業(yè)生產(chǎn)略加快。南銀理財研究部負責人王強松對記者表示，市場投資者對于經(jīng)濟的預期可能會小幅回暖，原因包括：8~9月逆周期政策密集落地，債務置換、降息降準、放松樓市政策等等，預計9~12月進入政策效果觀察期；8月經(jīng)濟指標結構性改善，經(jīng)濟的悲觀預期會淡化；9~10月政府債融資、信貸投放或短期支撐社融，通脹回升、出口降幅收窄，經(jīng)濟預期惡化的概率小。在這一背景下，整體債券短端的機會更優(yōu)于長端?！拔磥硪欢螘r間，我們認為債市走勢仍偏震蕩，且中短端利率和長端利率可能走勢分化。未來2個月，基本面數(shù)據(jù)走弱的概率小，且不排除通脹、基建、出口等指標短期好轉(zhuǎn)，所以長債利率偏震蕩，2.65%附近的10年國債向下回落會有一些阻力，但是大幅向上調(diào)整會帶來交易的安全邊際?！蓖鯊娝蓪τ浾弑硎尽?/p>他認為，中短端利率下行的阻力明顯更小一些，央行近期降準，跨季后流動性壓力會有緩和，且短期贖回壓力緩解會導致高流動性的資產(chǎn)拋售減少，所以可以關注存單、銀行二永的交易機會。就機構行為來看，券商自營在調(diào)整資產(chǎn)結構，減持存單，但買入中短久期的利率債；基金公司從凈賣出轉(zhuǎn)為凈買入債券，投資品種上減持銀行二永和信用債，增持短期和中長期利率債，Wind數(shù)據(jù)顯示，上周機構買入近300億元7~10年利率債；農(nóng)村金融機構賣出利率債、買入存單，而理財子公司主要是調(diào)整資產(chǎn)結構，賣出存單買入信用債。“長端債券可能會受到經(jīng)濟數(shù)據(jù)改善的影響，進一步受挫的空間可能有限。由于去年底的一波債市巨震受傷嚴重，銀行其實今年一直對債券配置不足的，所以債市拋售后還會又補配的需求。”上述交易員對記者表示。高頻數(shù)據(jù)顯示復蘇仍待發(fā)力整體而言，中國經(jīng)濟復蘇的進程仍有待觀望，而這對債市的后續(xù)走勢也至關重要。“上周發(fā)布的8月活動數(shù)據(jù)顯示，零售銷售、工業(yè)生產(chǎn)和固定資產(chǎn)投資都比7月有所增長?！币按逯袊紫?jīng)濟學家陸挺對記者表示。他進一步稱：“零售銷售增長的上升可能主要是受到能源價格上漲和季節(jié)性夏季旅游需求釋放的推動，工業(yè)生產(chǎn)增長可能仍面臨出口和房地產(chǎn)萎縮的阻力。我們認為房地產(chǎn)行業(yè)未來仍需要加大政策支持力度?！?/p>此外，高頻數(shù)據(jù)目前顯示出不同的趨勢。根據(jù)行業(yè)信息提供商100NJZ的數(shù)據(jù)，水泥發(fā)貨量在9月6日至12日的年同比增長率略微下降，從之前的-28.1%下降到-29.8%；粗鋼產(chǎn)量在9月1日至10日的年同比增長率略微反彈，從8月21日至31日的0.7%上升到2.9%。過去一周，新房銷售量的年同比增長適度改善。在21個主要城市的Wind調(diào)查中，新房銷售量的7日移動平均增長率在9月17日從一周前的-16.4%上升至-7.1%。一線城市和三四線城市的新房銷售量的7日移動平均增長率分別從一周前的-47.1%和-37.7%上升至-36.0%和-6.5%。但同時，二線城市的新房銷售量的7日移動平均增長率在一周前下降14.7%。城投債人氣明顯回升近期的城投債表現(xiàn)亮眼，交投活躍度明顯提升，且信用利差開始收窄。9月15日，城投債整體利差為122.76BP，與9月8日比，下行0.38BP。分評級來看，AAA、AA+、AA城投債整體利差分別為77.72BP、115.28BP、290.73BP，與9月8日比，AAA、AA+、AA城投債整體利差分別下行0.98BP、下行1.17BP、上行4.86BP。天風證券的研究顯示，9月15日，全國城投債信用利差為122.76BP，各省份城投債信用利差大致可以分為五個梯隊（利差越低資質(zhì)越好）：第一梯隊（400BP以上）：云南（446.16BP）；第二梯隊（300~400BP）：遼寧（330.02BP）、吉林（308.93BP）；第三梯隊（200~300BP）：黑龍江（288.33BP）、貴州（270.94BP）、廣西（250.29BP）、天津（208.06BP）；第四梯隊（100~200BP）：甘肅（168.81BP）、湖南（166.63BP）、山東（156.48BP）、陜西（147.2BP）、江西（146.42BP）、四川（140.67BP）、新疆（135.58BP）等；第五梯隊（100BP以下）：江蘇（95.62BP）、福建（80.87BP）、浙江（80.7BP）、寧夏（73.5BP）、廣東（56.15BP）、上海（55.31BP）、北京（54.58BP）。截至9月15日，2023年全國已累計發(fā)行新增地方政府債券39145.36億元。按照今年預算安排的新增地方債限額測算，今年新增地方債、新增專項債發(fā)行進度均已超過86%。在新增專項債力爭9月發(fā)完的要求下，尚有發(fā)行額度的新增專項債有望在9月繼續(xù)放量，偏大的地方債到期規(guī)模預示再融資債也將保持力度。自7月24日政治局會議提出“制定實施一攬子化債方案”以來，市場對化債開始有樂觀預期，城投債的認購十分火爆，據(jù)悉，例如天津等部分弱地區(qū)的城投債認購倍數(shù)甚至超過70倍。中金方面認為，未來城投債的供需關系可能會繼續(xù)好轉(zhuǎn)。從需求方面來看，對城投債較為偏好的理財，其規(guī)模末來或繼續(xù)延續(xù)增長；其次、對于非標的控制使得理財可投標的范國減少，可能會轉(zhuǎn)向標債；此外，受到債務規(guī)?？刂频挠绊懀磥沓峭秱鶅粼隽靠赡軙霈F(xiàn)回落，凈供給可能會減少。另外，8月以來，宣布退出地方融資平臺的企業(yè)數(shù)量有較為明顯的增加。根據(jù)DM統(tǒng)計，8月1日至9月5日共有45家企業(yè)退出政府融資平臺，其中只有1家河南省企業(yè)，其余44家全部為江蘇企業(yè)。機構認為，退出融資平臺、進行市場化轉(zhuǎn)型也是“一攬子化債”計劃的一部分。只有有效區(qū)分債務類型，才能做好城投債務風險的化解。
利率債短端機會優(yōu)于長端上周而言，國債收益率曲線變動不大，信用債和銀行二級資本債、永續(xù)債（下稱“二永”）利率出現(xiàn)回落。長債回吐漲幅，10年國債利收益率在2.64%附近波動。最新的數(shù)據(jù)顯示，8月經(jīng)濟出現(xiàn)結構性改善，需求端制造業(yè)投資、基建投資、消費增速出現(xiàn)反彈，8月出口降幅略收窄，供給端工業(yè)生產(chǎn)略加快。南銀理財研究部負責人王強松對記者表示，市場投資者對于經(jīng)濟的預期可能會小幅回暖，原因包括：8~9月逆周期政策密集落地，債務置換、降息降準、放松樓市政策等等，預計9~12月進入政策效果觀察期；8月經(jīng)濟指標結構性改善，經(jīng)濟的悲觀預期會淡化；9~10月政府債融資、信貸投放或短期支撐社融，通脹回升、出口降幅收窄，經(jīng)濟預期惡化的概率小。在這一背景下，整體債券短端的機會更優(yōu)于長端?！拔磥硪欢螘r間，我們認為債市走勢仍偏震蕩，且中短端利率和長端利率可能走勢分化。未來2個月，基本面數(shù)據(jù)走弱的概率小，且不排除通脹、基建、出口等指標短期好轉(zhuǎn)，所以長債利率偏震蕩，2.65%附近的10年國債向下回落會有一些阻力，但是大幅向上調(diào)整會帶來交易的安全邊際?！蓖鯊娝蓪τ浾弑硎尽?/p>他認為，中短端利率下行的阻力明顯更小一些，央行近期降準，跨季后流動性壓力會有緩和，且短期贖回壓力緩解會導致高流動性的資產(chǎn)拋售減少，所以可以關注存單、銀行二永的交易機會。就機構行為來看，券商自營在調(diào)整資產(chǎn)結構，減持存單，但買入中短久期的利率債；基金公司從凈賣出轉(zhuǎn)為凈買入債券，投資品種上減持銀行二永和信用債，增持短期和中長期利率債，Wind數(shù)據(jù)顯示，上周機構買入近300億元7~10年利率債；農(nóng)村金融機構賣出利率債、買入存單，而理財子公司主要是調(diào)整資產(chǎn)結構，賣出存單買入信用債。“長端債券可能會受到經(jīng)濟數(shù)據(jù)改善的影響，進一步受挫的空間可能有限。由于去年底的一波債市巨震受傷嚴重，銀行其實今年一直對債券配置不足的，所以債市拋售后還會又補配的需求。”上述交易員對記者表示。高頻數(shù)據(jù)顯示復蘇仍待發(fā)力整體而言，中國經(jīng)濟復蘇的進程仍有待觀望，而這對債市的后續(xù)走勢也至關重要。“上周發(fā)布的8月活動數(shù)據(jù)顯示，零售銷售、工業(yè)生產(chǎn)和固定資產(chǎn)投資都比7月有所增長?！币按逯袊紫?jīng)濟學家陸挺對記者表示。他進一步稱：“零售銷售增長的上升可能主要是受到能源價格上漲和季節(jié)性夏季旅游需求釋放的推動，工業(yè)生產(chǎn)增長可能仍面臨出口和房地產(chǎn)萎縮的阻力。我們認為房地產(chǎn)行業(yè)未來仍需要加大政策支持力度?！?/p>此外，高頻數(shù)據(jù)目前顯示出不同的趨勢。根據(jù)行業(yè)信息提供商100NJZ的數(shù)據(jù)，水泥發(fā)貨量在9月6日至12日的年同比增長率略微下降，從之前的-28.1%下降到-29.8%；粗鋼產(chǎn)量在9月1日至10日的年同比增長率略微反彈，從8月21日至31日的0.7%上升到2.9%。過去一周，新房銷售量的年同比增長適度改善。在21個主要城市的Wind調(diào)查中，新房銷售量的7日移動平均增長率在9月17日從一周前的-16.4%上升至-7.1%。一線城市和三四線城市的新房銷售量的7日移動平均增長率分別從一周前的-47.1%和-37.7%上升至-36.0%和-6.5%。但同時，二線城市的新房銷售量的7日移動平均增長率在一周前下降14.7%。城投債人氣明顯回升近期的城投債表現(xiàn)亮眼，交投活躍度明顯提升，且信用利差開始收窄。9月15日，城投債整體利差為122.76BP，與9月8日比，下行0.38BP。分評級來看，AAA、AA+、AA城投債整體利差分別為77.72BP、115.28BP、290.73BP，與9月8日比，AAA、AA+、AA城投債整體利差分別下行0.98BP、下行1.17BP、上行4.86BP。天風證券的研究顯示，9月15日，全國城投債信用利差為122.76BP，各省份城投債信用利差大致可以分為五個梯隊（利差越低資質(zhì)越好）：第一梯隊（400BP以上）：云南（446.16BP）；第二梯隊（300~400BP）：遼寧（330.02BP）、吉林（308.93BP）；第三梯隊（200~300BP）：黑龍江（288.33BP）、貴州（270.94BP）、廣西（250.29BP）、天津（208.06BP）；第四梯隊（100~200BP）：甘肅（168.81BP）、湖南（166.63BP）、山東（156.48BP）、陜西（147.2BP）、江西（146.42BP）、四川（140.67BP）、新疆（135.58BP）等；第五梯隊（100BP以下）：江蘇（95.62BP）、福建（80.87BP）、浙江（80.7BP）、寧夏（73.5BP）、廣東（56.15BP）、上海（55.31BP）、北京（54.58BP）。截至9月15日，2023年全國已累計發(fā)行新增地方政府債券39145.36億元。按照今年預算安排的新增地方債限額測算，今年新增地方債、新增專項債發(fā)行進度均已超過86%。在新增專項債力爭9月發(fā)完的要求下，尚有發(fā)行額度的新增專項債有望在9月繼續(xù)放量，偏大的地方債到期規(guī)模預示再融資債也將保持力度。自7月24日政治局會議提出“制定實施一攬子化債方案”以來，市場對化債開始有樂觀預期，城投債的認購十分火爆，據(jù)悉，例如天津等部分弱地區(qū)的城投債認購倍數(shù)甚至超過70倍。中金方面認為，未來城投債的供需關系可能會繼續(xù)好轉(zhuǎn)。從需求方面來看，對城投債較為偏好的理財，其規(guī)模末來或繼續(xù)延續(xù)增長；其次、對于非標的控制使得理財可投標的范國減少，可能會轉(zhuǎn)向標債；此外，受到債務規(guī)?？刂频挠绊懀磥沓峭秱鶅粼隽靠赡軙霈F(xiàn)回落，凈供給可能會減少。另外，8月以來，宣布退出地方融資平臺的企業(yè)數(shù)量有較為明顯的增加。根據(jù)DM統(tǒng)計，8月1日至9月5日共有45家企業(yè)退出政府融資平臺，其中只有1家河南省企業(yè)，其余44家全部為江蘇企業(yè)。機構認為，退出融資平臺、進行市場化轉(zhuǎn)型也是“一攬子化債”計劃的一部分。只有有效區(qū)分債務類型，才能做好城投債務風險的化解。
