作者｜

連平 張秉文「植信投資首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家兼研究院院長、植信投資研究院資深研究員」

提要：

在新的歷史階段，財富管理行業(yè)承擔(dān)著實現(xiàn)共同富裕目標(biāo)和支持創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)發(fā)展兩大戰(zhàn)略任務(wù)。

在監(jiān)管強(qiáng)化之下，規(guī)范化、多元化、特色化的財富管理行業(yè)格局正在逐步形成。

第三方財富管理機(jī)構(gòu)應(yīng)加大力度提升資產(chǎn)配置能力，分層次開展資產(chǎn)配置研究。

資管新規(guī)的正式實施，意味著第三方財富管理行業(yè)從高速增長階段轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展階段。

近年來，我國財富管理市場獲得了長足發(fā)展。數(shù)據(jù)顯示，截至2021年底，我國財富管理行業(yè)資產(chǎn)管理總規(guī)模已超過131萬億元人民幣，同比增速已連續(xù)數(shù)年明顯高于我國經(jīng)濟(jì)增長水平。

面對我國財富管理行業(yè)發(fā)展的重要機(jī)遇期，各類機(jī)構(gòu)都在積極行動，都希望能夠搶得市場先機(jī)。在監(jiān)管強(qiáng)化之下，規(guī)范化、多元化、特色化的財富管理行業(yè)格局正在逐步形成。第三方財富管理行業(yè)也在財富管理發(fā)展的大潮中不斷鞏固自身優(yōu)勢，提升合規(guī)風(fēng)控水平，邁入轉(zhuǎn)型發(fā)展的“快車道”。

第三方財富管理行業(yè)的定位、優(yōu)勢及戰(zhàn)略任務(wù)

作為我國財富管理市場的構(gòu)成部分，第三方財富管理行業(yè)一方面承擔(dān)著滿足廣大居民財富管理需求的功能，另一方面也履行著引導(dǎo)資本支持直接融資、助力實體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的責(zé)任。

由于市場環(huán)境和政策監(jiān)管等多方面原因，第三方財富管理行業(yè)長期處于變化之中。但經(jīng)過十余年的發(fā)展，行業(yè)的業(yè)務(wù)模式已逐漸成型，發(fā)展軌跡也逐漸清晰。第三方財富管理機(jī)構(gòu)有兩個基本特征：一是不從屬于銀行、證券、信托、基金等資產(chǎn)管理類機(jī)構(gòu)，其獨(dú)立于生產(chǎn)資管產(chǎn)品的“賣方”；二是對投資者購買資管產(chǎn)品的決策能夠產(chǎn)生重大影響，但不能代替投資者決策或操作，因此也不是“買方”。

既非“賣方”也非“買方”的“第三方”定位，讓第三方管理機(jī)構(gòu)更多承擔(dān)著為買方和賣方“牽線搭橋”的角色，為資產(chǎn)管理人尋找相應(yīng)風(fēng)險特征的投資者，為不同個性的投資者匹配不同類型的管理人。

作為財富管理的“第三方”，既是定位，也是優(yōu)勢。從優(yōu)勢來說，一是體現(xiàn)在中立的市場地位，不僅為資管機(jī)構(gòu)“賣”產(chǎn)品，也為投資者“買”產(chǎn)品，兩方都是客戶，二者不偏不倚。二是體現(xiàn)為全面的專業(yè)服務(wù)。例如，為投資者做資產(chǎn)配置要專業(yè)，否則投資者不會信任；尋求同資產(chǎn)管理人合作也要專業(yè)，否則難以建立長期合作關(guān)系；無論是同資產(chǎn)管理人合作，還是為投資者提供服務(wù)，都應(yīng)具有全面的專業(yè)能力，否則難以滿足兩方面的合作需求。中立地位和專業(yè)服務(wù)兩大優(yōu)勢構(gòu)成了第三方財富管理行業(yè)長期發(fā)展的基石?？傮w上，財富管理行業(yè)是我國直接融資體系中的重要組成部分。在新的歷史階段，財富管理行業(yè)承擔(dān)著實現(xiàn)共同富裕目標(biāo)和支持創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)發(fā)展兩大戰(zhàn)略任務(wù)。

●共同富裕推動行業(yè)明確普惠化客戶定位

鑒于財富管理的標(biāo)的物是財富，第三方財富管理機(jī)構(gòu)服務(wù)的客戶群主要是中高收入群體，即行業(yè)的客戶定位以中高端客戶為主。而共同富裕要求我國未來形成中間大、兩頭小的橄欖型分配結(jié)構(gòu)，這就要求行業(yè)服務(wù)的主體應(yīng)該是中端客戶，同時也意味著未來中端客戶在總規(guī)模和業(yè)務(wù)占比等方面會逐漸追趕甚至超過高端客戶，行業(yè)客戶定位將愈益顯現(xiàn)出普惠化的特征。

這種客戶定位及其結(jié)構(gòu)的趨勢性變化必將引導(dǎo)機(jī)構(gòu)重新分配各種資源。高端客戶的單一客戶產(chǎn)值大，服務(wù)好高端客戶需要投入較多的機(jī)構(gòu)資源；而中端客戶總量大，服務(wù)好中端客戶群體需要投入的機(jī)構(gòu)資源總量可能會逐漸超過高端客戶。這就要求行業(yè)機(jī)構(gòu)明晰客戶定位，合理分配資源，做好服務(wù)分層。

●創(chuàng)新型產(chǎn)業(yè)為行業(yè)最為重要的發(fā)展方向

作為直接融資體系的重要構(gòu)成部分，行業(yè)必須持續(xù)加大對實體經(jīng)濟(jì)的支持力度，而創(chuàng)新型產(chǎn)業(yè)則是最為重要的發(fā)展方向。

建設(shè)創(chuàng)新型國家是我國的重大戰(zhàn)略任務(wù)，發(fā)展創(chuàng)新型產(chǎn)業(yè)需要行業(yè)引導(dǎo)中高凈值人群為其提供資本助力。創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)初始投資規(guī)模大、回報周期長、不確定性高，對投資者的風(fēng)險承受能力有很高要求，投資早期創(chuàng)新型企業(yè)的收益也相對更為豐厚。

數(shù)據(jù)顯示，2020年私募股權(quán)基金投資的整體回報率約為34%，創(chuàng)業(yè)投資基金回報率則高達(dá)140%。創(chuàng)新型產(chǎn)業(yè)的高風(fēng)險、高回報與行業(yè)中高凈值投資者的特征較為吻合。第三方財富管理機(jī)構(gòu)在引導(dǎo)中高凈值投資者的資金流向創(chuàng)新型產(chǎn)業(yè)，以及篩選優(yōu)秀基金管理人等方面都可以發(fā)揮更為積極的作用。

當(dāng)前，個人投資者對私募股權(quán)基金和創(chuàng)業(yè)投資基金的關(guān)注度正在提升，個人投資私募股權(quán)和創(chuàng)業(yè)投資基金的數(shù)量占比均有所提高，而后者的提高幅度尤為顯著。數(shù)據(jù)顯示，2020年底，創(chuàng)業(yè)投資基金的個人投資者數(shù)量占總出資人數(shù)量的63.69%，總數(shù)約為5.8萬人，相比2019年增長39.6%。而且投資金額占比最高的“企業(yè)投資者”和“各類資管計劃”背后也都有中高凈值企業(yè)家和投資者的身影。因此，第三方財富管理機(jī)構(gòu)在支持國家創(chuàng)新型產(chǎn)業(yè)發(fā)展方面將會更有作為。

第三方財富管理行業(yè)在規(guī)范中茁壯成長

經(jīng)過十余年的發(fā)展，第三方財富管理行業(yè)逐漸成長壯大，“兩頭大、中間小”的行業(yè)競爭格局初步形成。而規(guī)范則是行業(yè)行穩(wěn)致遠(yuǎn)的先決條件。

第三方財富管理行業(yè)的規(guī)范主要體現(xiàn)在持牌經(jīng)營、合規(guī)發(fā)展兩方面。2018年資管新規(guī)的推出，拉開了行業(yè)規(guī)范化轉(zhuǎn)型的大幕。2021年資管新規(guī)過渡期結(jié)束后，行業(yè)整體規(guī)范程度得到了顯著提升。

●監(jiān)管體系的不斷完善，推動行業(yè)走向規(guī)范

資管新規(guī)之下，剛性兌付將不再可行，資金池正在得到嚴(yán)格規(guī)范。同時，資管新規(guī)大幅提高了合格投資者的門檻，使風(fēng)險匹配原則逐步得到遵循，“打破剛兌”也得到了實際執(zhí)行。

其實，以基金業(yè)協(xié)會主導(dǎo)，由基金銷售、私募證券基金管理、私募股權(quán)/創(chuàng)業(yè)投資基金管理和保險經(jīng)紀(jì)四大牌照構(gòu)成的監(jiān)管體系，對第三方財富管理行業(yè)的規(guī)范運(yùn)行和發(fā)展發(fā)揮了重要作用。通過持牌經(jīng)營，提高了行業(yè)主體的門檻；通過分業(yè)監(jiān)管，確立了不同類型業(yè)務(wù)的監(jiān)管效率；分業(yè)經(jīng)營模式則降低了混業(yè)經(jīng)營的風(fēng)險隱患和行業(yè)的整體風(fēng)險。

●市場主體積極主動轉(zhuǎn)型，促進(jìn)了行業(yè)規(guī)范運(yùn)行

在當(dāng)前監(jiān)管框架下，持牌經(jīng)營已經(jīng)成為第三方財富管理機(jī)構(gòu)的合規(guī)底線。

數(shù)據(jù)顯示，2021年底，持有私募基金管理人牌照的機(jī)構(gòu)數(shù)量達(dá)24610家，持有基金銷售牌照的獨(dú)立基金銷售機(jī)構(gòu)有111家。其中，有相當(dāng)一部分是資管新規(guī)前第三方財富管理機(jī)構(gòu)或者其子公司轉(zhuǎn)型而來的，持牌經(jīng)營、合規(guī)運(yùn)作已日益成為行業(yè)發(fā)展的主流。與此同時，持牌合規(guī)經(jīng)營也成為行業(yè)快速發(fā)展的“助推器”。

以獨(dú)立基金銷售機(jī)構(gòu)為例，持牌經(jīng)營后，資管規(guī)模實現(xiàn)了快速增長，2022年第二季度末實現(xiàn)非貨幣市場公募基金保有規(guī)模約3萬億元，相比2021年初增長了74.7%。持牌經(jīng)營也讓頭部機(jī)構(gòu)能夠參與基金投顧等創(chuàng)新業(yè)務(wù)試點(diǎn)，為行業(yè)持續(xù)快速發(fā)展奠定了基礎(chǔ)。

另外，規(guī)范是行業(yè)發(fā)展的基礎(chǔ)和先決條件，也是行業(yè)主體優(yōu)勝劣汰的試金石。率先完成規(guī)范化轉(zhuǎn)型的機(jī)構(gòu)，抓住了財富管理行業(yè)發(fā)展的契機(jī)，實現(xiàn)了規(guī)模和市場份額的快速增長。數(shù)據(jù)顯示，頭部第三方財富管理機(jī)構(gòu)2021年的凈利潤已超過10億元，盈利能力已開始比肩部分城商行和農(nóng)商行。

總的來看，不僅在規(guī)模上，而且在服務(wù)種類、服務(wù)專業(yè)水平、風(fēng)控水平等方面，第三方財富管理行業(yè)均呈現(xiàn)出良好的發(fā)展態(tài)勢。

●行業(yè)服務(wù)持續(xù)向多元化方向拓展

財富管理行業(yè)的快速發(fā)展，激發(fā)了投資者更加個性化的服務(wù)需求。投資者已不再滿足于相對單一的基金、信托產(chǎn)品，以及基金定投、基金投顧等方式，更為多元化的需求層出不窮。

第三方財富管理行業(yè)的業(yè)務(wù)種類不僅覆蓋公募基金、私募基金等投資領(lǐng)域，同時也涵蓋保險、家族信托等特殊類型的財富管理需求。部分頭部機(jī)構(gòu)借鑒海外私人銀行模式，在公益慈善、健康管理、法稅咨詢等非金融業(yè)務(wù)方面持續(xù)發(fā)展專業(yè)服務(wù)能力。

值得注意的是，第三方財富管理行業(yè)的服務(wù)種類仍在日益豐富，服務(wù)鏈也在不斷拓展。其中，頭部機(jī)構(gòu)因客戶數(shù)量多、機(jī)構(gòu)實力雄厚，會盡可能多地拓展服務(wù)范圍、豐富服務(wù)品類，也有很多中小型機(jī)構(gòu)因資源有限，從事相對單一的業(yè)務(wù)，但從行業(yè)整體來看，服務(wù)種類仍朝著多元化的方向拓展。

●行業(yè)服務(wù)專業(yè)化水平顯著提升

行業(yè)服務(wù)的專業(yè)化不僅體現(xiàn)在理財顧問的專業(yè)能力上，也體現(xiàn)在包括機(jī)構(gòu)中后臺所提供的專業(yè)支持上。

在行業(yè)向綜合性服務(wù)拓展的大背景下，單一理財顧問很難同時精通諸多領(lǐng)域，這就需要機(jī)構(gòu)內(nèi)其他中后臺部門在客戶開發(fā)和維護(hù)中提供強(qiáng)有力的專業(yè)支持。中后臺部門的支持，主要體現(xiàn)在提供不同領(lǐng)域的專業(yè)知識和技能支持，而其中最為重要的則是以資產(chǎn)配置為導(dǎo)向的、特色化的專業(yè)投研能力。

可以說，行業(yè)正在以資產(chǎn)配置研究為核心，助力服務(wù)驅(qū)動模式轉(zhuǎn)型，很多機(jī)構(gòu)都在加大研究投入，以提升資產(chǎn)配置能力。一般地，往往先是通過宏觀經(jīng)濟(jì)和政策研判，從戰(zhàn)略上“自上而下”指導(dǎo)資產(chǎn)配置，然后是充實各資產(chǎn)類別的研究力量，制定戰(zhàn)術(shù)層面的配置策略。

●風(fēng)控能力是區(qū)分機(jī)構(gòu)素質(zhì)的重要標(biāo)準(zhǔn)

隨著資管新規(guī)過渡期于2021年底結(jié)束，第三方財富管理機(jī)構(gòu)的風(fēng)控機(jī)制也日趨精細(xì)化，尤其是頭部機(jī)構(gòu)，它們不僅有債權(quán)類業(yè)務(wù)的信用風(fēng)險管理，還有FOF等證券投資業(yè)務(wù)中的資產(chǎn)管理人篩選，也有私募股權(quán)項目盡調(diào)等。

風(fēng)控機(jī)制是保護(hù)客戶財產(chǎn)安全的重要武器。當(dāng)前，行業(yè)頭部機(jī)構(gòu)之間的競爭也已經(jīng)逐漸演變?yōu)轱L(fēng)控水平的競爭，風(fēng)控水平越高，客戶的信任度就越高，市場影響力也會水漲船高。

未來，第三方財富管理行業(yè)如何高質(zhì)量發(fā)展？

資管新規(guī)的正式實施，意味著第三方財富管理行業(yè)從高速增長階段轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展階段。在新的發(fā)展階段，行業(yè)機(jī)構(gòu)（尤其是頭部機(jī)構(gòu)）有必要切實加強(qiáng)以下六個方面的能力建設(shè)。

●培育核心研究能力

理財產(chǎn)品數(shù)量日益增多、種類愈加豐富，投資者選擇合適產(chǎn)品的難度逐漸加大，市場對理財服務(wù)的渴求日漸濃郁。同時，大類資產(chǎn)輪動加速、市場瞬息萬變，投資者對合理配置資產(chǎn)組合的需求顯著提升。

目前，行業(yè)資產(chǎn)配置研究仍是“做專者眾”，研究單一領(lǐng)域的多，跨領(lǐng)域綜合研究的少。第三方財富管理機(jī)構(gòu)應(yīng)加大力度提升資產(chǎn)配置能力，分層次開展資產(chǎn)配置研究。

除了資產(chǎn)配置研究外，對各類機(jī)構(gòu)管理者來說，更為重要的是對自身經(jīng)營特點(diǎn)、機(jī)構(gòu)戰(zhàn)略定位等方面的研究。作為機(jī)構(gòu)管理者，不僅要對行業(yè)未來的發(fā)展趨勢有科學(xué)的、前瞻性的判斷，而且還要對機(jī)構(gòu)自身的特點(diǎn)和競爭優(yōu)勢有清醒的認(rèn)識。只有這樣，才能掌握好戰(zhàn)略方向，在競爭中覓得先機(jī)。

●深化綜合性投資者教育能力

一是行業(yè)機(jī)構(gòu)應(yīng)通過解讀國家方針政策，指導(dǎo)投資者進(jìn)行短期、中期和長期的資產(chǎn)配置規(guī)劃。行業(yè)智庫專家對國家重要戰(zhàn)略方針政策的闡述，能讓廣大投資者更好地領(lǐng)會政策意圖，為政策落地奠定基礎(chǔ)。

二是行業(yè)機(jī)構(gòu)要通過“解惑”市場波動來帶動投資者理性投資。股票市場往往“風(fēng)云變幻”，需要“逆耳”箴言來幫助投資者克服人性的弱點(diǎn)。在投資者信心因短期市場調(diào)整而出現(xiàn)動搖甚至過分悲觀時，專業(yè)人士的理性判斷有利于撫慰投資者的情緒，同時也能發(fā)揮穩(wěn)定市場預(yù)期的積極效用。

三是行業(yè)機(jī)構(gòu)有必要引導(dǎo)投資者客觀地看待風(fēng)險，合理承擔(dān)風(fēng)險。金融市場“風(fēng)云變幻”，投資者風(fēng)險幾乎不可避免。財富管理機(jī)構(gòu)有責(zé)任引導(dǎo)客戶客觀對待風(fēng)險，形成合理承受風(fēng)險的理念和能力，使其承擔(dān)的金融產(chǎn)品風(fēng)險應(yīng)與其自身的風(fēng)險偏好相匹配，而不是誤導(dǎo)投資者想當(dāng)然地認(rèn)為某些產(chǎn)品是“低風(fēng)險的”甚至是“無風(fēng)險的”。

●構(gòu)建專業(yè)團(tuán)隊協(xié)同服務(wù)能力

專業(yè)團(tuán)隊協(xié)同服務(wù)客戶是海外高端財富管理業(yè)務(wù)的成熟模式。實現(xiàn)專業(yè)團(tuán)隊協(xié)同，最重要的是理順內(nèi)部管理機(jī)制，即專業(yè)團(tuán)隊協(xié)同服務(wù)的重點(diǎn)在于“協(xié)同”，絕不是“1+1=2”的簡單業(yè)務(wù)堆砌。

在此過程中，如何調(diào)動各方的積極性、平滑無縫對接運(yùn)作是問題的關(guān)鍵，這就需要理順內(nèi)部管理機(jī)制。可以說，制度建設(shè)和人力資源培養(yǎng)是提高專業(yè)團(tuán)隊服務(wù)水平的關(guān)鍵要素。好的機(jī)制能讓理財顧問和中后臺“榮辱與共”，增強(qiáng)業(yè)務(wù)條線的協(xié)同效果，同時也有利于培養(yǎng)和留住高質(zhì)量人才。人力資源在財富管理這樣一個以專業(yè)服務(wù)為核心的行業(yè)中的作用至關(guān)重要。有效的機(jī)制有利于過濾低效的管理要求，激發(fā)優(yōu)秀人才在專業(yè)領(lǐng)域的服務(wù)潛力，同時，通過給人才提供好的業(yè)務(wù)支持和市場化的薪酬激勵，可以維護(hù)機(jī)構(gòu)與優(yōu)秀人才之間的長期合作關(guān)系。

●創(chuàng)新非金融服務(wù)能力

非金融服務(wù)已發(fā)展成為財富管理業(yè)務(wù)的重要組成部分。

當(dāng)前，改革開放初期第一代企業(yè)家已陸續(xù)退休，企業(yè)傳承問題亟待解決。共同富裕又對企業(yè)和財富的傳承提出了新的要求，海外市場中較為成熟的家族信托理念逐漸在富裕家庭中生根發(fā)芽。信托業(yè)“雙降”和行業(yè)轉(zhuǎn)型也在呼喚新的業(yè)務(wù)增長點(diǎn)?？梢哉f，市場的持續(xù)關(guān)注，給家族信托創(chuàng)造了巨大的發(fā)展空間。

另外，公益慈善有望開啟創(chuàng)新發(fā)展的新時代。慈善基金和慈善信托將公益慈善和財富管理有機(jī)結(jié)合，有望得到更多財富管理機(jī)構(gòu)的關(guān)注。由于慈善基金和慈善信托更多采取“增量捐贈”的形式，通過投資管理實現(xiàn)基金財產(chǎn)的穩(wěn)健增值，進(jìn)而將增值部分對外捐贈，可以形成財富管理和公益慈善的有機(jī)結(jié)合。

隨著我國三次分配稅收制度的不斷完善，慈善基金和慈善信托有望獲得更多的稅收優(yōu)惠，而這種新的慈善形式也將獲得更多高端富裕家庭的關(guān)注。

●夯實品牌增信能力

品牌建設(shè)需要以擴(kuò)大市場影響為目標(biāo)，但也要以增加投資者信任度為基礎(chǔ)。有計劃的、持續(xù)的品牌營銷，應(yīng)該被放在更重要的戰(zhàn)略層面進(jìn)行規(guī)劃。

一是品牌建設(shè)前，要對機(jī)構(gòu)自身的特點(diǎn)和優(yōu)勢有清晰的認(rèn)識，做好研究功課必不可少。隨著戰(zhàn)略的不斷落地，企業(yè)必然會有階段性的發(fā)展亮點(diǎn)，需要將這些亮點(diǎn)以不同的形式宣傳，在不同的階段讓更多客戶和潛在客戶有所了解。

二是品牌建設(shè)也需要持續(xù)投入。行業(yè)本身在快速發(fā)展，客戶群體也在不斷進(jìn)化，只有持續(xù)通過宣傳讓市場了解機(jī)構(gòu)的特點(diǎn)和優(yōu)勢，持續(xù)通過傳播正能量加強(qiáng)機(jī)構(gòu)在市場上的信任度，才能讓更多人產(chǎn)生共鳴，進(jìn)而轉(zhuǎn)化成未來的客戶。

三是品牌宣傳要注意把握好尺度，防止過猶不及。有計劃、有廣度、有力度和可持續(xù)的品牌宣傳將會達(dá)成增信目標(biāo)。

●提升符合ESG理念的可持續(xù)發(fā)展能力

第三方財富管理行業(yè)自誕生以來，始終以市場需求為指引。然而，行業(yè)主體數(shù)量多、業(yè)務(wù)發(fā)展路徑多樣也導(dǎo)致了行業(yè)整體缺少規(guī)范性的業(yè)務(wù)標(biāo)準(zhǔn)。

可以看到，ESG發(fā)展理念中對可持續(xù)、社會責(zé)任、企業(yè)治理的強(qiáng)調(diào)，和第三方財富管理行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的愿景高度重合，也是新發(fā)展理念最好的貫徹落地。

頭部機(jī)構(gòu)踐行ESG發(fā)展理念、提升可持續(xù)發(fā)展能力可分為以下幾個不同的層面：一是有的機(jī)構(gòu)治理狀況較好、基礎(chǔ)扎實，可以考慮以自身經(jīng)驗結(jié)合國際通行做法，在建立行業(yè)ESG執(zhí)行標(biāo)準(zhǔn)方面有所作為；二是有的機(jī)構(gòu)可以考慮把ESG理念融入公司戰(zhàn)略，全面提升公司治理水平；三是更多的機(jī)構(gòu)可以專注于環(huán)境友好、社會責(zé)任、公司治理中的某一個點(diǎn)或幾個點(diǎn)，“以點(diǎn)帶面”帶動公司治理能力的持續(xù)提升。

綜合來看，十余年來，第三方財富管理行業(yè)都處在高速發(fā)展之中，未來十年，則將是行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的新階段。在黨和國家新發(fā)展理念的指引下，以ESG理念和標(biāo)準(zhǔn)為抓手，不斷提升公司治理和持續(xù)發(fā)展的能力，第三方財富管理行業(yè)有望在高質(zhì)量發(fā)展中，為國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展和行業(yè)普惠化發(fā)展貢獻(xiàn)更大的力量。

（責(zé)任編輯：劉強(qiáng)）