分拆上市的概念有廣義與狹義之分，雖都指母公司分拆子公司或部分業(yè)務(wù)上市，但所指母公司的身份不同，廣義概念下母公司是否為上市公司均可，而狹義界定為上市公司。

此外，分拆上市還具有以下特征：一是母公司始終保有子公司的控制權(quán)。

母公司會在分拆過程中，主動放棄部分被分拆公司的股權(quán)，并將其投放于二級市場，但引入外部投資者后，母公司仍保有控股股東身份而非參股股東。

二是分拆上市的重點為實現(xiàn)子公司上市。分拆意味著子公司即將擁有獨立經(jīng)營權(quán)；上市意味著子公司，將從資本市場上獲取大量的可支配自由現(xiàn)金流，這有助于優(yōu)化內(nèi)部股權(quán)架構(gòu)、改善財務(wù)狀況，提升總體價值和管理效率。

分拆類型與上市路徑

（1）分拆上市的類型

依據(jù)分拆上市前后母子公司經(jīng)營范疇和關(guān)聯(lián)情況，可劃分為橫向、縱向和混合分拆三種類型：

橫向分拆是指母公司將處于同一行業(yè)、主業(yè)相同或相似的子公司，或板塊分拆出來于二級市場獨立上市。

這種分拆可能因母子公司業(yè)務(wù)同質(zhì)化過高，引發(fā)同業(yè)競爭現(xiàn)象，故此類IPO申請的通過率極低。

縱向分拆是指母公司將處于不同細分行業(yè)領(lǐng)域、發(fā)展狀況良好、經(jīng)營范疇異質(zhì)性較高的子公司或板塊分拆出來單獨上市。

縱向分拆雖然避免了同業(yè)競爭的壓力，但母子公司可能處于同一產(chǎn)業(yè)鏈條的上下游，存有關(guān)聯(lián)方交易的風險，增大了證監(jiān)會的審查難度。

混合分拆常見于多元化經(jīng)營、內(nèi)部關(guān)系錯綜復(fù)雜的大型集團企業(yè)中，母公司先將盈利狀況良好且相對獨立的業(yè)務(wù)剝離出來，成立一家新的子公司，再進行資本運作促使子公司上市。

混合分拆可以有效規(guī)避同業(yè)競爭與關(guān)聯(lián)交易風險，有助于實現(xiàn)企業(yè)資源由內(nèi)到外的轉(zhuǎn)換、提升配置效率、推動高質(zhì)量發(fā)展。

（2）分拆上市的路徑

①境內(nèi)分拆至境內(nèi)（即“A拆A”），可通過登陸A股主板、新三板、科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板以及“借殼”的方式實現(xiàn)子公司上市。

2019年以前受政策限制，母公司要想達成分拆子公司上市的目標，就必須放棄大部分股權(quán)、由控股變?yōu)閰⒐勺庸?，如渝三峽A分拆北陸藥業(yè)上市的案例。

隨著新規(guī)的落地與限制條件的放寬，2019年12月后母公司不再需要放棄控制權(quán)也可分拆子公司于境內(nèi)市場上市。

此外，上市公司還會采用“借殼”的方式實現(xiàn)子公司上市，即母公司先收購一家上市公司，再由這家公司出面購買擬分拆的子公司，從而達成分拆上市的目的。

例如中國平安先行收購深發(fā)展股份有限公司，又由后者收購平安銀行，最終在事實上達成平安銀行上市，但這種分拆方式一定程度上加大了資源整合的難度、增加資本運作成本，隨著監(jiān)管政策的補充和完善，其可操作性也大大降低。

②境內(nèi)分拆至境外，主要分為：直接分拆子公司至境外上市（主要探討“A拆H”的情形）和搭建紅籌架構(gòu)實現(xiàn)海外上市兩種類型。

通過“A拆H”使得母子公司處于不同市場，可以實現(xiàn)多元化融資，但由于不同市場的監(jiān)管政策和審批流程存有差異，故對上市公司的要求會更高、辦理手續(xù)也會更復(fù)雜。

紅籌上市是指境內(nèi)上市公司在海外設(shè)立離岸公司，并由這家離岸公司獲得境內(nèi)子公司的實際所有權(quán)，最終以離岸公司的名義在境外IPO上市，與“A拆H”相比，港交所對紅籌上市的限制條件較少、審批時間與流程較短、所需IPO發(fā)行費用也更低，但這種方式存有外匯變動增多成本的風險。

③境外分拆至境內(nèi)，主要有“H拆A”和中概股私有化回歸上市兩種路徑?！癏拆A”同需注意匹配香港聯(lián)交所和中國證監(jiān)會有關(guān)公司上市的準入條件，可參考微創(chuàng)醫(yī)療分拆心脈醫(yī)療的案例。

中概股私有化回歸上市的第一步是實現(xiàn)私有化，即海外上市公司的實際控制人通過收購股票減少股東數(shù)量，使得該企業(yè)喪失上市公司身份并轉(zhuǎn)為私人公司，私有化退市后回歸國內(nèi)重新申請上市，再分拆出優(yōu)質(zhì)子公司獨立上市，如藥明康德“一拆三”回歸A股的典型事件。

發(fā)展歷程與政策對比

（1）發(fā)展歷程與相關(guān)政策

試點規(guī)定出臺前，分拆上市的案例主要集中于境外市場。證監(jiān)會對“A拆A”的態(tài)度一直沒有明朗化，這與監(jiān)管層避免公司空心化、防止利益輸送和保護中小股東等監(jiān)管目的有關(guān)，因此鮮有相關(guān)政策供企業(yè)參考。

隨著注冊制改革的推進，上市公司信息披露水平逐步提高，政府構(gòu)原有監(jiān)管思維與方式也隨之發(fā)生轉(zhuǎn)變，分拆上市迎來新的曙光。

（2）境內(nèi)市場與香港市場監(jiān)管政策比較

境內(nèi)關(guān)于分拆上市的要求來自于《上市公司分拆所屬子公司境內(nèi)上市試點若干規(guī)定》（以下簡稱《若干規(guī)定》），對分拆條件、上市流程、信息披露細則等進行詳盡說明，對公司的存續(xù)時間、盈利能力、分拆比例、資金使用范疇、同業(yè)競爭等方面加以限制，核心在于確保母子公司的獨立性。

香港對分拆上市的要求主要參考《香港上市規(guī)則第15項應(yīng)用指引》（以下簡稱《15項指引》），從分拆后母公司的上市身份、保護大股東利益、獨立經(jīng)營幾個角度著手出臺相關(guān)規(guī)定。對比《若干規(guī)定》和《15項指引》發(fā)現(xiàn)主要區(qū)別如下：

①A 股分拆嚴于港股

分拆集中體現(xiàn)在對母公司更高的盈利能力要求、更嚴的分拆比例和資產(chǎn)來源限制，致使達成境外分拆上市的企業(yè)數(shù)量明顯多于境內(nèi)的。

②“A 拆 A”嚴于“A 拆 H”

在確定分拆上市相關(guān)事項時，股東大會要對董事會做出的決議進行再次審議和表決。

其中“A拆A”實行雙通過制，即需獲參會持表決權(quán)的大股東及在場中小股東分別2/3以上的同意才能繼續(xù)推進，這在保護中小股東利益的同時也增加了分拆上市的難度；

而“A拆H”只需獲得股東大會的同意。故許多企業(yè)分拆子公司至港股上市的意愿更強烈。

③分拆的審查重點不同

境內(nèi)分拆將審查重點放在母公司經(jīng)營狀況上，而港股分拆將更多的注意力放在信息披露、公司獨立性及保護原始股東利益上。