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新能源車(chē)：看好滲透率提升，關(guān)注新技術(shù)、充電樁模塊機(jī)會(huì)

我們預(yù)計(jì)中美需求延續(xù)強(qiáng)勢(shì)，期待歐洲市場(chǎng)復(fù)蘇

4M23 國(guó)內(nèi)新能源車(chē)銷(xiāo)量同比+43%，PHEV 車(chē)型表現(xiàn)亮眼。盡管受補(bǔ)貼退坡、以及燃油車(chē)降 價(jià)促銷(xiāo)去庫(kù)影響，今年前四月國(guó)內(nèi)新能源車(chē)銷(xiāo)量仍維持不錯(cuò)增長(zhǎng)，根據(jù)中汽協(xié)數(shù)據(jù)，4M23 國(guó)內(nèi)新能源車(chē)合計(jì)銷(xiāo)量 222.2 萬(wàn)輛，同比+43%，月度滲透率同比提升，23 年 4 月滲透率達(dá) 到 29.5%，同比提升 3.1pct。其中，以比亞迪為代表的插混車(chē)型表現(xiàn)亮眼，根據(jù)乘聯(lián)會(huì)數(shù)據(jù)， 4M23 PHEV 乘用車(chē)銷(xiāo)量超 59 萬(wàn)輛，同比+94.2%，同期 BEV 乘用車(chē)同比增速僅 19.0%，主 要系 PHEV 相較燃油車(chē)已具有使用成本優(yōu)勢(shì)，特別是以比亞迪 Dmi 系列、理想 L7/8 為代表 的車(chē)型均已打造了強(qiáng)品牌效應(yīng)。

美國(guó)市場(chǎng)政策助力，增長(zhǎng)潛力較大。根據(jù) Marklines 數(shù)據(jù)，美國(guó) 1Q23 新能源車(chē)銷(xiāo)量 32.8 萬(wàn)輛，同比+55.7%，保持較快增長(zhǎng)。22 年 8 月，拜登簽署《減少通貨膨脹法案》（IRA），法 案取消車(chē)企補(bǔ)貼銷(xiāo)量上限，并將退坡時(shí)間延至 2032 年，上調(diào)電動(dòng)汽車(chē)基礎(chǔ)設(shè)施的稅收抵免金 額上限。我們認(rèn)為 IRA 法案體現(xiàn)美國(guó)對(duì)推動(dòng)電動(dòng)化決心，美國(guó)新能源車(chē)滲透率基數(shù)低，政策 扶持下，我們預(yù)計(jì)美國(guó)電動(dòng)化進(jìn)程有望加速。

歐洲市場(chǎng)平穩(wěn)增長(zhǎng)。根據(jù) Marklines 數(shù)據(jù)，歐洲 1Q23 新能源車(chē)銷(xiāo)量 62.3 萬(wàn)輛，同比+14.1%。 22 年上半年因高通脹影響整體消費(fèi)需求及線束、芯片等供應(yīng)緊張，歐洲新能源車(chē)銷(xiāo)量承壓。 但去年下半年以來(lái)，隨著地緣政治局勢(shì)趨于緩和，供應(yīng)鏈問(wèn)題以及通脹問(wèn)題好轉(zhuǎn)，歐洲市場(chǎng) 需求逐漸復(fù)蘇。1Q23 歐洲市場(chǎng)純電動(dòng) BEV 車(chē)型份額逐漸提升，結(jié)構(gòu)優(yōu)化，歐洲七國(guó)（英國(guó)/ 德國(guó)/法國(guó)/意大利/西班牙/瑞典/挪威）BEV 車(chē)型銷(xiāo)量同比+20.9%，同期 PHEV 車(chē)型銷(xiāo)量同比 -11.6%。單車(chē)帶電量更高的純電銷(xiāo)量占比提升，也有助于帶動(dòng)鋰電池需求增長(zhǎng)。我們看好歐 洲市場(chǎng)今年需求保持平穩(wěn)增長(zhǎng)。

我們預(yù)計(jì)全球 2023-2025 年新能源車(chē)銷(xiāo)量 CAGR 30%以上，動(dòng)力電池裝機(jī)量 CAGR 40% 以上?？紤]中國(guó)市場(chǎng)新能源車(chē)已具備相較燃油車(chē)的使用成本優(yōu)勢(shì)，優(yōu)質(zhì)車(chē)型持續(xù)推出，滲 透率保持較快提升速度，我們預(yù)計(jì) 23 年國(guó)內(nèi)零售銷(xiāo)量 833 萬(wàn)輛，同比+38%；2025 年銷(xiāo)量 接近 1400 萬(wàn)輛，滲透率突破 45%，2023-2025 年 CAGR 32%?？紤]美國(guó)《減少通貨膨脹 法案》（IRA）等政策支持，同時(shí)滲透率基數(shù)較低，預(yù)計(jì)增速較高，預(yù)計(jì) 23 年銷(xiāo)量 172 萬(wàn) 輛，同比+72%；25 年達(dá)到 380 萬(wàn)輛以上，滲透率達(dá) 23%，2023-2025 年 CAGR 56%?？?慮歐洲市場(chǎng)銷(xiāo)量平穩(wěn)增長(zhǎng)，我們預(yù)計(jì)今年歐洲新能源車(chē)銷(xiāo)量 280 萬(wàn)輛，同比+11%；25 年 達(dá)到約 400 萬(wàn)輛，2023-2025 年 CAGR 17%。我們預(yù)計(jì) 23 年全球新能車(chē)銷(xiāo)量 1336 萬(wàn)輛， 同比+34%，動(dòng)力電池裝機(jī)量 771GWh，同比+49%。

產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)格局普遍優(yōu)化，龍頭地位穩(wěn)固

整車(chē)環(huán)節(jié)，比亞迪市占率快速提升。2022 年國(guó)內(nèi)新能源乘用車(chē)零售銷(xiāo)量 567 萬(wàn)輛，其中 CR10 72.3%，同比有所提升。行業(yè)集中度提升主要來(lái)自比亞迪份額進(jìn)一步提升。比亞迪銷(xiāo) 量接近 180 萬(wàn)輛，同比+208%，市占率提升至 31.7%，同比 12.1pct。上汽通用五菱與特 斯拉分列 2/3 為，市占率均為 7.8%。吉利、奇瑞、長(zhǎng)安等傳統(tǒng)車(chē)企市占率有所提升。4M23， 行業(yè)出現(xiàn)明顯分化，比亞迪領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)進(jìn)一步拉大，市占率提升至 38.2%，而上汽通用五菱、 哪吒汽車(chē)以及長(zhǎng)城汽車(chē)銷(xiāo)量與份額同比下降。

電池環(huán)節(jié)，寧德時(shí)代保持龍頭地位，比亞迪市占率快速提升，部分二線企業(yè)開(kāi)始突圍。2022 年國(guó)內(nèi)動(dòng)力電池環(huán)節(jié) CR10 高達(dá) 95.0%，同比+3.4pct，寧德時(shí)代保持領(lǐng)先，市占率達(dá) 48.2%， 但環(huán)比-3.9pct，4M23 寧德時(shí)代市占率進(jìn)一步下降至 43.3%。其市占率下降主要系比亞迪憑 借終端爆款車(chē)型，市占率快速提升。22 年市占率升至 23.5%，同比+7.3pct，4M23 提升至 30.5%。雖然除前兩大外其余廠商市占率有所下降，但欣旺達(dá)、億緯鋰能等二線電池廠出現(xiàn) 突圍趨勢(shì)，市占率持續(xù)提升，億緯鋰能受益于多技術(shù)路線布局，21/22/4M23 市占率為 1.9%/2.4%/4.2%。 2022 年電池材料產(chǎn)業(yè)鏈行業(yè)集中度普遍提升。22 年除電解液環(huán)節(jié)外，其他鋰電材料集中度 均有所提升。此前集中度相對(duì)較低的正極環(huán)節(jié)，22 年三元正極 CR5 突破 60%；磷酸鐵鋰 正極 CR5 突破 65%。22 年負(fù)極 CR5 為 69.8%，同比+4.8pct，集中度持續(xù)提升。濕法隔 膜格局最為良好，22 年 CR5 超過(guò) 85%，濕法龍頭產(chǎn)能擴(kuò)張領(lǐng)先，市占率顯著提升，前五 其余廠家因擴(kuò)產(chǎn)受限，合計(jì)市占率反而下降。22 年電解液 CR5 約 75%，同比略有下降， 但是龍頭天賜材料，市占率快速提升至 35.8%，較 21 年提升 2.8pct，主要系公司一體化布 局完善，成本領(lǐng)先，產(chǎn)能擴(kuò)張領(lǐng)先。我們認(rèn)為隨著鋰電行業(yè)發(fā)展，鋰電材料快速增長(zhǎng)，為 實(shí)現(xiàn)規(guī)模效應(yīng)降本，單一項(xiàng)目產(chǎn)能擴(kuò)大，龍頭在一體化布局以及規(guī)模效應(yīng)上均具優(yōu)勢(shì)，我 們認(rèn)為材料環(huán)節(jié)未來(lái)集中度或進(jìn)一步提升。

產(chǎn)業(yè)鏈利潤(rùn)由材料向電池環(huán)節(jié)讓渡

22 年以來(lái)，電池環(huán)節(jié)盈利能力觸底反彈，而電池材料環(huán)節(jié)盈利能力逐漸下行，產(chǎn)業(yè)鏈利潤(rùn) 向電池端讓渡。2021-1H22，由于需求快速增長(zhǎng)，而電池材料擴(kuò)產(chǎn)時(shí)間較長(zhǎng)，供需錯(cuò)配導(dǎo) 致材料環(huán)節(jié)價(jià)格快速上漲，盈利能力提升，壓制電池盈利。22 年下半年以來(lái)，隨著電池材 料各環(huán)節(jié)供需關(guān)系逐漸扭轉(zhuǎn)，價(jià)格進(jìn)入下行周期，企業(yè)盈利能力下滑，而電池環(huán)節(jié)盈利能 力回升。

大部分材料價(jià)格顯著下降，隔膜價(jià)格相對(duì)有韌性。正極環(huán)節(jié)，伴隨著鎳、鈷以及碳酸鋰價(jià) 格回落，磷酸鐵鋰與三元正極材料價(jià)格 23 年以來(lái)價(jià)格顯著回落。負(fù)極環(huán)節(jié)，石墨化供需扭 轉(zhuǎn)，價(jià)格快速下探，受此影響，人造石墨負(fù)極價(jià)格快速下滑。銅箔環(huán)節(jié)，受?chē)?guó)產(chǎn)陰極輥導(dǎo) 入，產(chǎn)能瓶頸緩解，加工費(fèi)快速下行。電解液環(huán)節(jié)，受六氟磷酸鋰以及添加劑、溶劑等原 材料價(jià)格下降傳導(dǎo)，價(jià)格持續(xù)回落。扣除原材料碳酸鋰成本下降影響，我們認(rèn)為當(dāng)前六氟 磷酸鋰價(jià)格也已處于低位。隔膜環(huán)節(jié)，濕法隔膜擴(kuò)產(chǎn)周期較長(zhǎng)，行業(yè)仍然維持緊平衡狀態(tài)， 價(jià)格仍相對(duì)穩(wěn)定；干法隔膜供給相對(duì)充裕，22Q3 價(jià)格下降后暫時(shí)保持相對(duì)穩(wěn)定。向后展望， 我們認(rèn)為電解液以及負(fù)極當(dāng)前價(jià)格已調(diào)整至行業(yè)平均成本線甚至更低，后續(xù)有望企穩(wěn)修復(fù)； 隔膜后續(xù)新產(chǎn)能釋放后，價(jià)格或有下降空間；其他環(huán)節(jié)大多產(chǎn)能過(guò)剩，預(yù)計(jì)價(jià)格將繼續(xù)溫 和下降。

2022 年-23Q1 動(dòng)力電池價(jià)格傳導(dǎo)材料成本，先升后降，盈利能力提升。22Q2 起，以寧德 時(shí)代為首的國(guó)內(nèi)電池廠商開(kāi)始落地材料價(jià)格聯(lián)動(dòng)機(jī)制，將碳酸鋰等金屬材料漲價(jià)壓力傳導(dǎo) 至下游整車(chē)廠，22 年下半年電池價(jià)格處于高位。23 年以來(lái)，由于上游碳酸鋰價(jià)格快速下降， 而下游需求較弱，電池價(jià)格轉(zhuǎn)為下降。碳酸鋰價(jià)格快速回落以及其他電池材料價(jià)格下降， 而電池價(jià)格下降相對(duì)溫和，電池環(huán)節(jié)毛利提升，盈利能力修復(fù)。往后展望，電池材料供給 過(guò)剩狀況仍將持續(xù)，價(jià)格或持續(xù)承壓，電池有望保持較好盈利能力。

下半年關(guān)注盈利能力強(qiáng)的電池龍頭、盈利穩(wěn)定的結(jié)構(gòu)件以及盈利能力率先觸底修復(fù)的電解 液、負(fù)極環(huán)節(jié)。電池環(huán)節(jié)格局良好，龍頭優(yōu)勢(shì)明顯，產(chǎn)業(yè)鏈話語(yǔ)權(quán)強(qiáng)，即使產(chǎn)業(yè)鏈降本壓 力下，依然有望通過(guò)享受上游材料降價(jià)維持較強(qiáng)盈利能力。電池材料環(huán)節(jié)，在供需扭轉(zhuǎn)， 景氣下行背景下，市場(chǎng)核心擔(dān)憂(yōu)盈利能力惡化，更關(guān)注盈利能力一階導(dǎo)，推薦關(guān)注盈利能 力穩(wěn)中向好或者率先觸底修復(fù)品種。結(jié)構(gòu)件環(huán)節(jié)龍頭地位穩(wěn)固，此前行業(yè)上行周期價(jià)格上 揚(yáng)小于其他環(huán)節(jié)，下行期受損也較小，隨著新產(chǎn)能爬坡完成，盈利能力環(huán)比有望提升。最 后，電解液原材料六氟磷酸鋰與負(fù)極石墨化環(huán)節(jié)周期性強(qiáng)，目前價(jià)格已處于歷史低谷，我 們推測(cè)已低于尾部產(chǎn)能盈虧平衡線，尤其是電解液六氟磷酸鋰與原材料碳酸鋰成本差 5 月 以來(lái)已經(jīng)觸底反彈。我們預(yù)測(cè)電解液與負(fù)極環(huán)節(jié)盈利能力有望率先觸底修復(fù)，帶動(dòng)景氣回 升。

看好復(fù)合箔材、鈉電池、錳鐵鋰等新技術(shù)量產(chǎn)，充電樁國(guó)內(nèi)外需求共振

鈉電池、復(fù)合箔材產(chǎn)業(yè)化進(jìn)程相對(duì)領(lǐng)先

復(fù)合箔材：裝車(chē)進(jìn)展超預(yù)期，有望持續(xù)滲透

復(fù)合箔材為下一代鋰電池正負(fù)極集流體材料。復(fù)合箔材與傳統(tǒng)箔材的主體功能相同，是一 種由中間絕緣樹(shù)脂層和兩側(cè)金屬層組成的新型動(dòng)力電池集流體材料。相較傳統(tǒng)箔材，復(fù)合 箔材降低金屬成本且安全性能更強(qiáng)，明年規(guī)?；慨a(chǎn)后將顯著降本，拉開(kāi)高增長(zhǎng)序幕。 廣汽埃安搭載復(fù)合集流體，整車(chē)端安全性已有驗(yàn)證。通過(guò)安全性能與降本能力的比較，我 們認(rèn)為復(fù)合鋁箔可以有效助力高鎳三元體系安全性，復(fù)合銅箔降本能力更為突出，更適用 于對(duì)價(jià)格更為敏感的鐵鋰系電池，中鎳等三元體系也有望逐步應(yīng)用復(fù)合箔材。從應(yīng)用端來(lái) 看，23 年 3 月廣汽埃安發(fā)布彈匣電池 2.0，采用復(fù)合集流體提升安全性，實(shí)現(xiàn)槍擊不起火。

設(shè)備企業(yè)率先受益，Q3 頭部箔材廠訂單有望落地。從整體產(chǎn)業(yè)鏈來(lái)看，技術(shù)革新帶來(lái)新設(shè) 備需求，包括復(fù)合箔材生產(chǎn)需新增磁控濺射、真空蒸鍍?cè)O(shè)備和水電鍍?cè)O(shè)備，以及電池制造 新增轉(zhuǎn)接焊設(shè)備，前端設(shè)備從 22 年下半年開(kāi)始已貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)，今年有望加速放量。復(fù)合箔材 的產(chǎn)業(yè)化進(jìn)程需要關(guān)注龍頭以及二線電池廠的測(cè)試反饋。具體公司層面看，目前市場(chǎng)上已 布局復(fù)合箔材業(yè)務(wù)的企業(yè)主要有基膜廠商、傳統(tǒng)箔材廠商、有 PVD 積累的面板廠商與 PCB 廠商、電池廠商四類(lèi)。其中第一梯隊(duì)寶明科技公司預(yù)計(jì) Q2 量產(chǎn)，我們預(yù)計(jì)下半年開(kāi)始交付 訂單，明年大幅放量。

鈉電池：降本快速下行，產(chǎn)能釋放在即

鈉離子電池相較鋰離子電池具備成本低、電化學(xué)性能穩(wěn)定、快充快放潛力大、低溫性能好 等優(yōu)勢(shì)。材料端多種技術(shù)路線齊頭并進(jìn)，正極材料三種技術(shù)路線并行發(fā)展，層狀氧化物進(jìn) 展最快，普魯士藍(lán)類(lèi)應(yīng)用潛力廣闊；負(fù)極材料硬碳為大勢(shì)所趨，低成本前驅(qū)體選擇及核心 工藝積累為產(chǎn)業(yè)化關(guān)鍵。 材料降本超預(yù)期，經(jīng)濟(jì)性進(jìn)一步突出。材料端，去年下半年以來(lái)，正極、負(fù)極、電解液等 材料成本快速下降，已超我們此前預(yù)期，鈉電池較鋰電池經(jīng)濟(jì)性顯著。展望遠(yuǎn)期，即使考 慮鋰電材料降價(jià)，鈉電成本優(yōu)勢(shì)依然顯著，我們估算遠(yuǎn)期鈉電池電芯物料成本相當(dāng)于碳酸 鋰價(jià)格約 10 萬(wàn)元/噸時(shí)的磷酸鐵鋰電池成本。

兩輪車(chē)先行，儲(chǔ)能、乘用車(chē)接力，市場(chǎng)空間廣闊。目前鈉電池性能已能滿(mǎn)足電動(dòng)兩輪車(chē)市 場(chǎng)需求，3 月雅迪、臺(tái)鈴發(fā)布相關(guān)配套兩輪車(chē)；鈉電能量密度與循環(huán)性能適配低速乘用車(chē)， 裝車(chē)應(yīng)用空間廣闊，2 月思皓新能源與中科海鈉合作鈉電樣車(chē)亮相；另外隨著產(chǎn)業(yè)界對(duì)循環(huán) 性能的研發(fā)突破，后續(xù)可實(shí)現(xiàn)儲(chǔ)能領(lǐng)域?qū)α姿徼F鋰電池的部分替代，接力兩輪車(chē)進(jìn)一步打 開(kāi)鈉電市場(chǎng)空間。 我們預(yù)計(jì)鈉電池將從 Q3 開(kāi)始兌現(xiàn)財(cái)報(bào)口徑業(yè)績(jī)。鈉電池今年產(chǎn)業(yè)化確定性強(qiáng)，各電池制造 廠量產(chǎn)與市場(chǎng)導(dǎo)入持續(xù)加速。其中寧德時(shí)代鈉電池預(yù)計(jì)今年將量產(chǎn)，4 月官宣落地奇瑞車(chē)型； 傳藝科技一期 4.5GWh 已于 3 月投產(chǎn)，公司預(yù)計(jì)將于 Q2 達(dá)產(chǎn)。

關(guān)注磷酸錳鐵鋰、CTP/CTC、固態(tài)電池、大圓柱電池

磷酸錳鐵鋰：磷酸鐵鋰 2.0 升級(jí)路線，前景可期

磷酸錳鐵鋰能夠在提高電壓的同時(shí)保持低原料成本。磷酸錳鐵鋰與磷酸鐵鋰結(jié)構(gòu)類(lèi)似，性 能上，較磷酸鐵鋰能量密度提升，與三元材料摻混可以較純?nèi)嵘踩裕怀杀旧?，?酸錳鐵鋰的單瓦時(shí)成本與 LFP 持平，較三元成本優(yōu)勢(shì)顯著。 我們預(yù)計(jì) Q2-Q3 磷酸錳鐵鋰有望實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)。電池端，寧德時(shí)代 M3P 電池（采用磷酸錳鐵 鋰）已量產(chǎn)，公司預(yù)計(jì)其將于今年量產(chǎn)交付，M3P 電芯+麒麟電池結(jié)構(gòu)的解決方案可以適配 未來(lái) 700 公里續(xù)航里程的新能源汽車(chē)市場(chǎng)。整車(chē)端，我們預(yù)計(jì)下半年開(kāi)始推出相關(guān)車(chē)型、 實(shí)現(xiàn)裝車(chē)。產(chǎn)業(yè)鏈來(lái)看，上游錳源公司以及中游技術(shù)布局相對(duì)領(lǐng)先的正極材料公司有望受 益。

CTP/CTC：CTP 結(jié)構(gòu)漸成主流，CTC 蓄勢(shì)待發(fā)

電池包技術(shù)從 MTP 發(fā)展到 CTP、CTC，零件的外形、材質(zhì)、組合形式等呈現(xiàn)出高度一體化、 集成化趨勢(shì)，逐漸實(shí)現(xiàn)了空間利用率提高、電池電量增加、零部件成本降低。適配整車(chē)廠 和電池廠高度集成化方向的競(jìng)爭(zhēng)，能夠加快推動(dòng)電池平價(jià)化和汽車(chē)能耗的高效化。 我們預(yù)計(jì) Q2 開(kāi)始相關(guān)結(jié)構(gòu)件標(biāo)的業(yè)績(jī)放量。CTP 和 CTC 的產(chǎn)業(yè)鏈上游為零配件廠，中游 為電池廠，下游為整車(chē)廠。零配件分別為結(jié)構(gòu)板、箱體、冷卻系統(tǒng)、FPC、CCS、BMS， 各個(gè)零部件廠商加速布局。電池端，采用 CTP 技術(shù)的麒麟電池 23 年 Q1 已實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)，4 月 上市，量產(chǎn)首發(fā)的極氪 009 車(chē)型已正式交付。我們預(yù)計(jì) Q2 開(kāi)始，相關(guān)結(jié)構(gòu)件標(biāo)的業(yè)績(jī)有 望放量，建議關(guān)注上游結(jié)構(gòu)板、箱體、冷卻系統(tǒng)等零配件，以及話語(yǔ)權(quán)提升的電池環(huán)節(jié)。

固態(tài)電池：下一代電池，各環(huán)節(jié)產(chǎn)研穩(wěn)步推進(jìn)

固態(tài)電池是采用固態(tài)電解質(zhì)的鋰離子電池，通過(guò)引入不可燃的固態(tài)電解質(zhì)，可以本質(zhì)上保 證電池的安全性，同時(shí)兼容高能量密度正負(fù)極，可以滿(mǎn)足快充、循環(huán)壽命長(zhǎng)、高溫性能好 的要求。固態(tài)/固液混合電池是未來(lái)高能量密度以及實(shí)現(xiàn)良好快充性能的潛力較大的路線。 固液混合電池先行，有望今年上車(chē)。固液混合電池路線已形成初步共識(shí)，將逐步向全固態(tài) 演進(jìn)，但是全固態(tài)路線當(dāng)前仍處于研發(fā)階段，短期內(nèi)將仍以固液混合電池為主要路線。產(chǎn) 業(yè)進(jìn)展方面，贛鋒鋰業(yè)的半固態(tài)電池已經(jīng)在東風(fēng)風(fēng)神 E70 實(shí)現(xiàn)裝車(chē)運(yùn)行；4 月寧德時(shí)代發(fā) 布凝聚態(tài)電池，能量密度 500Wh/kg，將在今年內(nèi)具備車(chē)規(guī)級(jí)的量產(chǎn)能力；蔚來(lái)汽車(chē)預(yù)計(jì) 150kWh 固態(tài)電池包今年暑期上線。產(chǎn)業(yè)節(jié)奏方面，我們預(yù)計(jì)半固態(tài)電池 23 年有望上車(chē)應(yīng) 用，關(guān)注材料端及工藝端變化帶來(lái)的相應(yīng)的增量需求。

大圓柱電池：技術(shù)及體系創(chuàng)新，推動(dòng)產(chǎn)業(yè)升級(jí)

大圓柱電池在單體電池層面引入無(wú)極耳技術(shù)，解決快充和大倍率充放電時(shí)的溫升問(wèn)題，同 時(shí)通過(guò)引入干法電極技術(shù)化簡(jiǎn)極片制造工藝，大幅降本。在電池系統(tǒng)層面，采用單側(cè)出正 負(fù)極的結(jié)構(gòu)，有利于電池能量密度的提升和尺寸的增加，而電池尺寸的升級(jí)使得電池結(jié)構(gòu) 強(qiáng)度增大，有利于節(jié)省空間、減輕重量，并實(shí)現(xiàn)續(xù)航里程的提升。 大圓柱電池在電動(dòng)汽車(chē)領(lǐng)域優(yōu)勢(shì)顯著，其安全性能為目前主流電池形態(tài)中最高，且在續(xù)航、 快充等方面均性能優(yōu)越，未來(lái)有望成為中高端電動(dòng)車(chē)的最優(yōu)解，同時(shí)有望切入戶(hù)用儲(chǔ)能領(lǐng) 域。23 年已有多家廠商密集推出大圓柱電池新產(chǎn)品，我們建議關(guān)注布局領(lǐng)先的電池廠商， 以及受益的結(jié)構(gòu)件、預(yù)鍍鎳鋼、硅基負(fù)極、高鎳正極、導(dǎo)電劑等環(huán)節(jié)。

充電樁海內(nèi)外需求共振，模塊或有超額收益

商業(yè)模式跑通以及政策助力，推動(dòng)國(guó)內(nèi)需求增長(zhǎng)。國(guó)內(nèi)方面，根據(jù)中國(guó)充電聯(lián)盟數(shù)據(jù)，23Q1 國(guó)內(nèi)充電樁新增裝機(jī) 63.2 萬(wàn)臺(tái)，同比+29%，其中公樁 16.1 萬(wàn)臺(tái)，同比+89%，私樁 47.2 萬(wàn)臺(tái)，同比+16%，樁車(chē)增量比 1:2.5。產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來(lái)看，直流快充樁占比持續(xù)提升，體現(xiàn)市 場(chǎng)對(duì)于快充需求提升。國(guó)內(nèi)市場(chǎng)高增長(zhǎng)的驅(qū)動(dòng)力一方面來(lái)自樁或者場(chǎng)站利用效率和盈利能 力提升后帶來(lái)高增的市場(chǎng)化需求，第三方運(yùn)營(yíng)商、地方城投（一般以整縣為單位發(fā)布快充 站建設(shè)的大項(xiàng)目）、國(guó)網(wǎng)和南網(wǎng)、車(chē)企等推動(dòng)充電樁建設(shè)；另一方面充電樁作為新能源車(chē)發(fā) 展的重要基礎(chǔ)設(shè)施由于有助于釋放新能源車(chē)需求，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)近期受到有關(guān)部門(mén)重視， 相關(guān)支持政策后續(xù)落地或助推充電設(shè)施上量。

海外充電樁配套相對(duì)滯后，需求增長(zhǎng)強(qiáng)勁。海外充電設(shè)施滲透率基數(shù)相較國(guó)內(nèi)更低，歐洲 與美國(guó)市場(chǎng)車(chē)樁比遠(yuǎn)高于國(guó)內(nèi)市場(chǎng)。歐美市場(chǎng)新能源車(chē)銷(xiāo)量增長(zhǎng)疊加車(chē)樁比降低，海外充 電樁需求預(yù)計(jì)保持較高增速。國(guó)內(nèi)充電樁制造端公司有技術(shù)和成本優(yōu)勢(shì)，向歐洲、印度、 東南亞等市場(chǎng)出口需求大，有望受益國(guó)外需求。另外，由于海外普遍對(duì)性能的重視程度高 于對(duì)成本的要求，因而價(jià)格和毛利率比國(guó)內(nèi)同功率產(chǎn)品高。

看好充電樁產(chǎn)業(yè)鏈高景氣，其中充電模塊或有超額收益。海內(nèi)外需求共振，行業(yè)保持高景 氣。充電樁產(chǎn)業(yè)鏈自上而下，可分為零部件（模塊、充電槍等）、整樁集成以及運(yùn)營(yíng)商。其 中充電模塊格局良好、壁壘高，我們認(rèn)為或有超額收益。第一，模塊格局良好，行業(yè)過(guò)去 經(jīng)歷了往更高功率段的產(chǎn)品迭代+產(chǎn)品降價(jià)，在開(kāi)拓海外市場(chǎng)前，國(guó)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)激烈，已經(jīng)歷過(guò) 洗牌。第二，模塊環(huán)節(jié)壁壘高，包括技術(shù)、成本與渠道等三方面。1）技術(shù)上，充電模塊內(nèi) 部結(jié)構(gòu)復(fù)雜，硬件層面的拓?fù)浣Y(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)、軟件層面的控制算法有核心 know-how，電氣系統(tǒng) 設(shè)計(jì)的安全性及大功率散熱技術(shù)的結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)能力和高功率密度的集成化能力也同樣重要。2） 成本上，充電模塊的 BOM 包括功率器件、磁性元器件、電容、PCB 和芯片等，對(duì)供應(yīng)鏈 管理能力有較高要求，能否通過(guò)技術(shù)能力實(shí)現(xiàn)核心元器件的國(guó)產(chǎn)化降本也是重要能力。3） 渠道方面，充電模塊關(guān)系到充電樁的成本和安全性，產(chǎn)品質(zhì)量、供應(yīng)穩(wěn)定性對(duì)客戶(hù)的生產(chǎn) 經(jīng)營(yíng)至關(guān)重要，特別是海外客戶(hù)普遍更看重性能和質(zhì)量，客戶(hù)粘性更強(qiáng)。

光伏：需求高增態(tài)勢(shì)延續(xù)，看好顆粒硅、鈣鈦礦等新技術(shù)

海內(nèi)外共振需求旺盛，關(guān)注產(chǎn)業(yè)鏈利潤(rùn)再分配

國(guó)內(nèi)分布式與集中式裝機(jī)兩旺，海外需求同比高增

國(guó)內(nèi) 23Q1 分布式裝機(jī)高增長(zhǎng)勢(shì)延續(xù)，集中式表現(xiàn)亮眼。2022 年受到高供應(yīng)鏈價(jià)格影響， 地面型項(xiàng)目發(fā)展受限，集中式并網(wǎng)容量?jī)H 36.3GW。2023 隨著組件價(jià)格回落，先前延期的 大基地開(kāi)始拉動(dòng)，23Q1 集中式表現(xiàn)亮眼，分布式光伏亦明顯增長(zhǎng)，據(jù)能源局披露，2023 年一季度國(guó)內(nèi)光伏新增裝機(jī)量 33.66GW，其中集中式光伏新增裝機(jī) 15.53GW，同比增長(zhǎng) 257.83%，分布式光伏新增裝機(jī) 18.13GW，同比增長(zhǎng) 104.40%。海外需求亦同比高增，據(jù) 海關(guān)總署數(shù)據(jù)，1-3月光伏電池組件累計(jì)出貨 62GW，同增40%，其中 3月電池組件出口25.1GW， 環(huán)增 44%。 下半年裝機(jī)高增或?qū)⒀永m(xù)。23 年上半年光伏板塊需求維持高景氣，往下半年看，國(guó)內(nèi)政策端 持續(xù)發(fā)力+美國(guó)需求明顯改善+巴西市場(chǎng)需求維持高態(tài)勢(shì)，我們預(yù)計(jì) 23 年全球新增光伏裝機(jī) 350GW 左右，同比增長(zhǎng)近 42%，需求側(cè)動(dòng)能強(qiáng)勁。

從“擁硅為王”到“擁砂為王”，硅片環(huán)節(jié)受益

硅料產(chǎn)能持續(xù)釋放，價(jià)格進(jìn)入向下周期。硅料產(chǎn)能投資額大，爬坡周期長(zhǎng)，供需錯(cuò)配下硅 料價(jià)格經(jīng)歷了 21/22 年大幅上漲的過(guò)程，其豐厚利潤(rùn)也吸引了新老玩家擴(kuò)產(chǎn)，大量新增產(chǎn) 能釋放在即。

硅料進(jìn)入過(guò)剩周期，大量產(chǎn)能集中于下半年釋放。23 年新增規(guī)劃產(chǎn)能接近 130 萬(wàn)噸，預(yù)計(jì) 23 年底名義產(chǎn)能將達(dá) 260 萬(wàn)噸左右?？紤]到硅料爬產(chǎn)節(jié)奏，大量增量將于 23H2 釋放，市 場(chǎng)供應(yīng)充足，綜合硅料供需判斷，我們預(yù)計(jì) 23 年下半年硅料價(jià)格將會(huì)大幅下跌。

受益于高純石英砂緊缺，硅片環(huán)節(jié)盈利向好。石英砂是拉棒環(huán)節(jié)核心耗材（用于制作石英 坩堝），海外石英砂廠商擴(kuò)產(chǎn)意愿低，供給已無(wú)法滿(mǎn)足光伏行業(yè)快速增長(zhǎng)，22 年石英砂供不 應(yīng)求，預(yù)計(jì) 23 年缺口將進(jìn)一步拉大，硅片環(huán)節(jié)生產(chǎn)受制于石英砂緊缺，保供情況好的硅片 廠商盈利能力有望向好。以龍頭硅片廠 TCL 中環(huán)為例，根據(jù)公司公告，23Q1 公司硅片出 貨約 25GW，單瓦凈利 1 毛左右，較 22Q4 環(huán)比繼續(xù)提升。

熱場(chǎng)價(jià)格有望止跌，市場(chǎng)份額向頭部企業(yè)集中

龍頭廠商具備成本優(yōu)勢(shì)，價(jià)格戰(zhàn)下份額進(jìn)一步提升。龍頭企業(yè)較二線廠商工藝控制能力更 優(yōu)，且具備預(yù)制體自制能力，對(duì)應(yīng)單位能耗、碳纖維耗用量更低，成本具有優(yōu)勢(shì)，相對(duì)企 業(yè)銷(xiāo)售毛利率更高。受碳碳熱場(chǎng) 2022 年價(jià)格下跌影響，行業(yè)中一些高成本的小廠商產(chǎn)能 已開(kāi)始出清。1Q23 金博股份熱場(chǎng)均價(jià)約 35 萬(wàn)元/噸，展望下半年，我們認(rèn)為熱場(chǎng)價(jià)格有望 止跌，龍頭廠商憑借更低成本搶占更多份額。

降本增效推動(dòng)技術(shù)迭代，關(guān)注顆粒硅與新型電池

光伏永恒的核心在于降本增效，順應(yīng)降本增效的產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)是關(guān)鍵，下半年新技術(shù)主要關(guān)注 兩方面：1）工藝跑通+成本優(yōu)勢(shì)顯著的顆粒硅；2）即將接棒 PERC 的新型電池，包括已 具經(jīng)濟(jì)性的 TOPCon，以及遠(yuǎn)期空間更大的鈣鈦礦。建議關(guān)注通過(guò)技術(shù)創(chuàng)新實(shí)現(xiàn)降本增效、 滲透率快速提升的光伏新技術(shù)。

顆粒硅：成本領(lǐng)先工藝跑通，滲透率有望提升

顆粒硅成本優(yōu)勢(shì)顯著，產(chǎn)能過(guò)剩背景下壁壘利潤(rùn)助力穿越周期。整體來(lái)看，與西門(mén)子工藝 相比，流化床法除了增加一些內(nèi)襯成本外，系統(tǒng)性的降低了成本，我們測(cè)算了西門(mén)子比較 理想狀態(tài)下的成本、顆粒硅成本以及自備硅粉的顆粒硅成本進(jìn)行對(duì)比，在要素價(jià)格相同（電 價(jià) 0.35 元/kWh）的情況下，顆粒硅在成本端有 11.6 元/kg 的優(yōu)勢(shì)，假如自備硅粉，蒸汽成 本可以省略、且硅粉成本更低，成本優(yōu)勢(shì)可進(jìn)一步拉大到 18.3 元/kg。同時(shí)，電價(jià)每上漲 0.1 元/kWh，顆粒硅成本優(yōu)勢(shì)將放大 3.2 元/kg。對(duì)比行業(yè)一流棒狀硅企業(yè)，顆粒硅成本對(duì) 電價(jià)的敏感性更小，在未來(lái)電價(jià)持續(xù)上漲的大趨勢(shì)下，成本優(yōu)勢(shì)將逐漸擴(kuò)大。

顆粒硅應(yīng)用端亦有優(yōu)勢(shì)，產(chǎn)品品質(zhì)快速提升。顆粒硅攻克生產(chǎn)難點(diǎn)，金屬雜質(zhì)、氫跳、器 壁沉積等問(wèn)題已解決，下游客戶(hù)應(yīng)用顆粒硅，非硅成本可下降 19%。此外，顆粒硅沒(méi)有疏 松料概念。關(guān)干破碎環(huán)節(jié)，應(yīng)用顆粒硅除了可以避免破碎的成本，并且可以降低人為因素 干擾以及外界環(huán)境中的雜質(zhì)引入而導(dǎo)致的品質(zhì)干擾，下游拉棒環(huán)節(jié)可高比例應(yīng)用顆粒硅， 不影響硅片品質(zhì)。隨著顆粒硅有效產(chǎn)出的增加，產(chǎn)品品質(zhì)也快速進(jìn)步。根據(jù)協(xié)鑫科技數(shù)據(jù)， 顆粒硅總金屬含量低于 3ppbw 產(chǎn)品比例由 22 年 Q1 的 18.3%，提升至 22Q4 的 80.3%， 截止 23 年 Q1 已提升至 96%，總金屬含量低于 1ppbw 產(chǎn)品比例已超過(guò) 75.0%。我們看好 顆粒硅顯著的成本和品質(zhì)優(yōu)勢(shì)。

新型電池：當(dāng)前 TOPCon 盈利優(yōu)勢(shì)顯著 ，鈣鈦礦遠(yuǎn)期空間更大

技術(shù)紅利在產(chǎn)業(yè)端逐步兌現(xiàn)，TOPCon 盈利優(yōu)勢(shì)顯著。擴(kuò)產(chǎn)難易度上，Topcon 可實(shí)現(xiàn)在 Perc 產(chǎn)線上改造升級(jí)，隨著 N 型電池片技術(shù)逐步投產(chǎn)，技術(shù)成熟度提高，成本降低，最終 將逐步的替代 Perc 技術(shù)成為主流。2022 年產(chǎn)業(yè)鏈上下游圍繞 TOPCon 共同布局，2023 年 TOPCon 走向大規(guī)模量產(chǎn)，技術(shù)紅利逐漸兌現(xiàn)。據(jù)我們測(cè)算，目前 TOPCon 電池端非硅約 0.17元/W，較PERC高0.03元/W，電池端N型較P型成本差距在2分以?xún)?nèi)。銷(xiāo)售端，TOPCon 電池較 PERC 型溢價(jià)約 0.1 元/W 以上，TOPCon 較 PERC 盈利領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)顯著。

鈣鈦礦為革命性電池新技術(shù)，相較晶硅具備多重優(yōu)勢(shì)。相較晶硅電池，鈣鈦礦帶隙可調(diào)整、 材料耗量低、純度要求低、弱光效應(yīng)好且具備柔性制造能力，因此具有理論效率更高、理 論成本更低、發(fā)電量更高應(yīng)用場(chǎng)景更廣四大優(yōu)勢(shì)。但鈣鈦礦產(chǎn)業(yè)化仍有兩大痛點(diǎn)需要解決， 即大面積備制效率降低以及穩(wěn)定性較差，各廠商從設(shè)備、工藝、配方多種維度出發(fā)，提出 優(yōu)化結(jié)晶、鈍化缺陷、加強(qiáng)封裝、材料改性等多種思路，解決方案已初現(xiàn)雛形，待該兩大 痛點(diǎn)解決后，鈣鈦礦成長(zhǎng)空間有望進(jìn)一步打開(kāi)。

目前產(chǎn)線多為兆瓦級(jí)，產(chǎn)業(yè)化進(jìn)展有望持續(xù)加速?，F(xiàn)階段鈣鈦礦技術(shù)尚處于探索期，產(chǎn)能 規(guī)模多為兆瓦級(jí)的中試線。2020-2021 年，行業(yè)領(lǐng)先參與者如協(xié)鑫光電、纖納光電和極電 光能開(kāi)始了百兆瓦級(jí)中試線的建設(shè)，雖有組件陸續(xù)得以生產(chǎn)，但整體成品的穩(wěn)定性、光電 性仍需測(cè)試，生產(chǎn)線的工藝流程仍需不斷完善。新晉參與者如寧德時(shí)代、曜能科技、合特 光能也紛紛加碼鈣鈦礦新技術(shù)，積極推進(jìn)兆瓦級(jí)中試線的建設(shè)。目前進(jìn)展較快的協(xié)鑫光電 1m*2m 大尺寸組件效率已達(dá) 16%，公司預(yù)計(jì) 23 年底效率將達(dá)到 18%。隨著各家鈣鈦礦中 試線逐漸跑順，我們預(yù)計(jì)下半年將有望看到產(chǎn)業(yè)鏈出現(xiàn)更多新進(jìn)展。

風(fēng)電：23 年裝機(jī)量或高增，看好海風(fēng)賽道塔樁、海纜

22 年整體為搶裝后小年，國(guó)內(nèi)風(fēng)電新增裝機(jī)量 49.83GW（-10.89% YOY），23 年我們預(yù)計(jì) 國(guó)內(nèi)陸上/海上新增裝機(jī)量有望達(dá) 65/12GW，合計(jì)風(fēng)電裝機(jī)量同增 55%，其中海上風(fēng)電裝 機(jī)量翻倍增長(zhǎng)，看好加工費(fèi)有望上漲的海上塔樁，格局集中、壁壘較高的海纜環(huán)節(jié)。

1-4 月裝機(jī)量同比高增，高招標(biāo)量有望在 23 年落地

前四個(gè)月裝機(jī)量同比大幅增長(zhǎng)，風(fēng)電行業(yè)景氣度高。據(jù)國(guó)家能源局?jǐn)?shù)據(jù)，23 年 1-4 月風(fēng)電 新增裝機(jī)量 14.2GW，同增 48.23%，且顯著高于 2020/2021 年同期；其中 4 月新增裝機(jī)量 3.80GW，同增 126.19%。

海風(fēng)裝機(jī)量：高招標(biāo)量逐步兌現(xiàn)，海風(fēng)建設(shè)有望進(jìn)入高潮

1Q22-1Q23 海上風(fēng)電機(jī)組中標(biāo)價(jià)格繼續(xù)下降，快速接近全面平價(jià)中。2022 年福建、廣東、 海南已有部分海上風(fēng)電項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)平價(jià)，海風(fēng)平價(jià)地區(qū)有望增多。

23Q1 招標(biāo)高增態(tài)勢(shì)延續(xù)。22 年各主要海風(fēng)大省相繼出臺(tái)“十四五”期間海風(fēng)裝機(jī)量規(guī)劃， 疊加省補(bǔ)政策和大型化經(jīng)濟(jì)性提高，全年風(fēng)機(jī)招標(biāo)規(guī)模快速增長(zhǎng)。據(jù)風(fēng)電之音統(tǒng)計(jì)，22 年 海風(fēng)招標(biāo)量達(dá)到 22.26GW（含框架招標(biāo) 10.5GW），遠(yuǎn)高于 21 年海風(fēng)招標(biāo)量 2.79GW，23Q1 海風(fēng)招標(biāo) 3.17GW，22 年同期為 0.9GW。

海風(fēng)建設(shè)規(guī)模同比倍增，逐步進(jìn)入密集建設(shè)期。海上風(fēng)電施工受潮位、臺(tái)風(fēng)等自然因素影 響大，隨著二三季度施工窗口期的到來(lái)，海風(fēng)開(kāi)工建設(shè)規(guī)模有望逐步擴(kuò)大。據(jù)國(guó)家自然資 源部統(tǒng)計(jì)，一季度海風(fēng)新增并網(wǎng)容量和發(fā)電量同比增長(zhǎng) 40.7%、32.4%，在建和開(kāi)工海風(fēng)項(xiàng) 目規(guī)模約 18GW，同比翻一番，海工裝備交付訂單金額約為 22 年同期 4.2 倍。結(jié)合 22 年 海風(fēng)招標(biāo)量高企及目前項(xiàng)目開(kāi)工建設(shè)情況，我們認(rèn)為“十四五”規(guī)劃落地確定性較強(qiáng)，預(yù) 計(jì) 23-25 年國(guó)內(nèi)海上風(fēng)電新增裝機(jī) 12、16、22GW，21-25 年 CAGR 達(dá) 42%。

陸風(fēng)裝機(jī)量：高招標(biāo)量支撐陸風(fēng)裝機(jī)量穩(wěn)步增長(zhǎng)

22 年招標(biāo)量高增，23 年陸上風(fēng)電裝機(jī)有望達(dá)到 65GW。據(jù)風(fēng)電之音統(tǒng)計(jì)，2022 年全年風(fēng) 電招標(biāo)達(dá)到 87.04GW（含框架招標(biāo)），同比+69.60%。陸風(fēng)建設(shè)周期約一年，22 年招標(biāo)量 中大多數(shù)項(xiàng)目將在今年開(kāi)工建設(shè)?？紤]到陸風(fēng)已實(shí)現(xiàn)平價(jià)，具備較好經(jīng)濟(jì)性，我們認(rèn)為陸 風(fēng)裝機(jī)規(guī)模有望穩(wěn)定增長(zhǎng)，23-25 年新增裝機(jī)量 65、70、75GW。

第三批風(fēng)光大基地項(xiàng)目清單已下發(fā)，支撐陸風(fēng)長(zhǎng)期增長(zhǎng)。據(jù)國(guó)家能源局公告，截止 2023 年 4 月，第一批風(fēng)光大基地項(xiàng)目已全部開(kāi)工，力爭(zhēng)年底前全部建成并網(wǎng)投產(chǎn)，第二批基地項(xiàng)目 已陸續(xù)開(kāi)工建設(shè)，第三批基地項(xiàng)目清單近期已正式印發(fā)實(shí)施。從開(kāi)發(fā)規(guī)模上看，第一批風(fēng) 光大基地項(xiàng)目規(guī)劃合計(jì) 97.05GW，第二批項(xiàng)目規(guī)劃約 455GW，其中在“十四五”期間建 設(shè)約 200GW。據(jù)北極星光伏網(wǎng)統(tǒng)計(jì)，目前內(nèi)蒙古、甘肅兩省已下發(fā)第三批風(fēng)光大基地項(xiàng)目 清單，合計(jì)規(guī)模 24.9GW。

海風(fēng)鏈具備高β，看好塔樁、海纜環(huán)節(jié)

海纜：高壓海纜格局優(yōu)，高成長(zhǎng)高壁壘環(huán)節(jié)

海纜單 GW 價(jià)值量有望保持增長(zhǎng)，23-25 年 CAGR 超 50%。海纜單 GW 價(jià)值量將隨離岸 距離和電壓等級(jí)增加而增加，同為 35kV+220kV 電壓等級(jí)系統(tǒng)，離岸距離 61km 較 25km 的項(xiàng)目海纜單位價(jià)值量翻倍以上。據(jù)我們統(tǒng)計(jì)的 2022 年海上風(fēng)電海纜系統(tǒng)部分中標(biāo)項(xiàng)目， 電壓等級(jí)為 35kV+220kV 配置的項(xiàng)目占總訂單金額比例超 70%，離岸距離不超過(guò) 30km 的 項(xiàng)目占總訂單金額比例超 50%，整體海纜系統(tǒng)單位價(jià)值量約為 11-12 億元/GW。我們認(rèn)為 隨著近海資源開(kāi)發(fā)量減少以及海上風(fēng)機(jī)單機(jī)容量增加，后續(xù)海纜系統(tǒng)將朝遠(yuǎn)?；?、高壓化 趨勢(shì)發(fā)展，海纜系統(tǒng)價(jià)值量有望實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng),我們預(yù)計(jì) 23-25 年海纜系統(tǒng)單位價(jià)值量有望提升 至 14/16/18 億元/GW。根據(jù)我們 2023 年 5 月 7 日發(fā)布的《風(fēng)電系列之塔樁》專(zhuān)題報(bào)告， 23-25 年國(guó)內(nèi)海上風(fēng)電新增裝機(jī)量有望達(dá)到 12/16/22GW，我們預(yù)計(jì)國(guó)內(nèi)海纜市場(chǎng)規(guī)模有望 達(dá) 168/256/396 億元，23-25 年 CAGR 達(dá) 53.5%。

海纜格局集中，看好頭部企業(yè)保持份額。海纜由于使用時(shí)間較長(zhǎng)且應(yīng)對(duì)環(huán)境復(fù)雜，客戶(hù)對(duì) 產(chǎn)品品質(zhì)要求極高，對(duì)海纜企業(yè)的技術(shù)、產(chǎn)品認(rèn)證資質(zhì)、業(yè)績(jī)背書(shū)均有較高要求。此外， 海纜單位產(chǎn)能投資額較高，且關(guān)鍵運(yùn)輸渠道碼頭審批建設(shè)周期長(zhǎng)、難度大。據(jù)我們統(tǒng)計(jì)， 2022 年國(guó)內(nèi)海纜中標(biāo)訂單中，頭部三家海纜企業(yè)中標(biāo)金額 CR3 達(dá) 92%，頭部企業(yè)份額較 為穩(wěn)固。

塔筒&樁基：大型化趨勢(shì)下抗跌環(huán)節(jié)，23 年加工費(fèi)有上漲空間

塔樁單位用量隨大型化下降幅度較小，且樁基用量隨水深增加而提升。隨著風(fēng)機(jī)功率增加， 多數(shù)風(fēng)電零部件環(huán)節(jié)價(jià)值量被攤薄，而塔筒由于高度、直徑、壁厚隨風(fēng)機(jī)大型化增加，因 此單位用量較其他零部件環(huán)節(jié)降幅更小。同一水深情況下，海風(fēng)風(fēng)機(jī) 5-8MW 機(jī)型樁基單位 用量差距較小，其單 GW 重量隨風(fēng)機(jī)大型化攤薄更不明顯。同時(shí)，隨著水深增加，樁基單 位用量接近線性增長(zhǎng)，隨深遠(yuǎn)海開(kāi)發(fā)進(jìn)程加快，樁基需求量有望大幅提升。我們測(cè)得 23-25 年國(guó)內(nèi)海風(fēng)塔筒 76/95/121 萬(wàn)噸，海風(fēng)樁基 230/297/396 萬(wàn)噸，海風(fēng)塔樁合計(jì)需求 306/392/517 萬(wàn)噸，對(duì)應(yīng) 24、25 年同比增速 28%、32%。

葉片：碳纖維大幅降價(jià)，碳纖維葉片滲透率有望提升

碳纖維葉片優(yōu)勢(shì)明顯，隨碳纖維降價(jià)滲透率有望快速提升。碳纖維密度比較傳統(tǒng)玻璃纖維 低 30%~35%，應(yīng)用碳纖維可使葉片減重 20%以上；同時(shí)，碳纖維拉伸模量比玻璃纖維高 3~8 倍，使得葉片具備更高強(qiáng)度；碳纖維擁有更強(qiáng)的抗疲勞性能，能夠延長(zhǎng)葉片的使用壽 命。但此前由于碳纖維國(guó)產(chǎn)化率較低、且非風(fēng)電領(lǐng)域也有較大需求，大絲束碳纖維供應(yīng)緊 張導(dǎo)致價(jià)格高漲，碳纖維葉片應(yīng)用受限。自去年下半年開(kāi)始，國(guó)產(chǎn)碳纖維產(chǎn)能陸續(xù)釋放， 碳纖維價(jià)格開(kāi)始下滑，目前價(jià)格已接近 100 元/kg，預(yù)計(jì)隨著價(jià)格進(jìn)一步下滑，碳纖維葉片 在風(fēng)電行業(yè)滲透率有望快速提升。

鑄鍛件為風(fēng)電出海領(lǐng)先環(huán)節(jié)，國(guó)產(chǎn)企業(yè)出海業(yè)務(wù)毛利率較高。鑄鍛件較海纜、塔樁更輕， 更好運(yùn)輸至海外市場(chǎng)，其出海進(jìn)度為國(guó)內(nèi)風(fēng)電產(chǎn)業(yè)鏈領(lǐng)先環(huán)節(jié)。據(jù)我們統(tǒng)計(jì)，海外風(fēng)電裝 機(jī)目標(biāo)充足，國(guó)內(nèi)企業(yè)較海外本土廠商具備原材料價(jià)格優(yōu)勢(shì)，有望受益實(shí)現(xiàn)更高的出口量。。 其中龍頭企業(yè)憑借大產(chǎn)能和海外企業(yè)看重的品牌優(yōu)勢(shì)有望優(yōu)先受益。

儲(chǔ)能：國(guó)內(nèi)大儲(chǔ)有望量利齊升，歐洲戶(hù)儲(chǔ)年內(nèi)需求有支撐

新型儲(chǔ)能行業(yè)景氣高漲，中美歐繼續(xù)引領(lǐng)全球儲(chǔ)能市場(chǎng)發(fā)展。據(jù) CNESA 不完全統(tǒng)計(jì)，截 至 2022 年底，全球新型儲(chǔ)能累計(jì)裝機(jī)規(guī)模達(dá) 45.7GW，年增長(zhǎng)率 80%，鋰離子電池仍占據(jù) 絕對(duì)主導(dǎo)地位，年增長(zhǎng)率超過(guò) 85%。2022 年，新型儲(chǔ)能新增投運(yùn)規(guī)模達(dá)到 20.4GW，是 2021 年同期的 2 倍。2022 年全球新增投運(yùn)新型儲(chǔ)能項(xiàng)目中，中國(guó)、歐洲和美國(guó)合計(jì)占全 球市場(chǎng)的 86%（MW%），比 2021 年同期上升 6 個(gè)百分點(diǎn)。

中國(guó)：多因素驅(qū)動(dòng)助高增，量利有望齊增長(zhǎng)

22 年新型儲(chǔ)能功率規(guī)模同增 200%，23Q1 淡季不淡

2022 年國(guó)內(nèi)新型儲(chǔ)能功率規(guī)模同增 200%，大儲(chǔ)占據(jù)絕對(duì)主導(dǎo)地位。據(jù) CNESA 不完全統(tǒng) 計(jì)，截至 2022 年底，中國(guó)新型儲(chǔ)能累計(jì)裝機(jī)規(guī)模達(dá) 13.1GW/27.1GWh，功率規(guī)模年增長(zhǎng) 率達(dá) 128%，能量規(guī)模年增長(zhǎng)率達(dá) 141%。2022 年，新型儲(chǔ)能新增投運(yùn)規(guī)模達(dá)到 7.3GW/15.9GWh，功率規(guī)模同比增長(zhǎng) 200%，能量規(guī)模同比增長(zhǎng) 280%；新型儲(chǔ)能中，鋰 離子電池占據(jù)絕對(duì)主導(dǎo)地位，比重達(dá) 97%。大儲(chǔ)占據(jù)絕對(duì)主導(dǎo)地位，據(jù) EESA，2022 年中 國(guó)新型電力儲(chǔ)能裝機(jī)量電源側(cè)/電網(wǎng)側(cè)/用戶(hù)側(cè)占比分別為 49%/43%/8%。

新能源配儲(chǔ)：各地提出配儲(chǔ)要求，提供儲(chǔ)能需求基本盤(pán)

多地陸續(xù)發(fā)布新能源配儲(chǔ)政策，貢獻(xiàn)國(guó)內(nèi)儲(chǔ)能需求的基本盤(pán)。據(jù)我們統(tǒng)計(jì)，截至 23 年 2 月 已有 28 個(gè)省份（自治區(qū)）發(fā)布了配儲(chǔ)政策，保障性并網(wǎng)項(xiàng)目配儲(chǔ)要求由各地發(fā)改委/能源局 決定，配儲(chǔ)比例普遍在 10%~20%，配儲(chǔ)時(shí)長(zhǎng)普遍在 2~4 小時(shí)。我們認(rèn)為保障性并網(wǎng)項(xiàng)目 會(huì)貢獻(xiàn)國(guó)內(nèi)儲(chǔ)能需求的基本盤(pán)。三北地區(qū)中的甘肅、新疆、內(nèi)蒙古、河北、吉林整體配儲(chǔ) 要求更高，大基地增加后儲(chǔ)能需求提升有望更加明顯。

市場(chǎng)化項(xiàng)目：配儲(chǔ)要求更高，相較風(fēng)光裝機(jī)更為敏感

市場(chǎng)化并網(wǎng)項(xiàng)目：超額建設(shè)規(guī)模需要配儲(chǔ)，上網(wǎng)電價(jià)按照指導(dǎo)價(jià)結(jié)算，配儲(chǔ)比例要求更高。 市場(chǎng)化并網(wǎng)項(xiàng)目針對(duì)保障性并網(wǎng)范圍以外仍有意愿并網(wǎng)的項(xiàng)目，通過(guò)自建、合建共享或購(gòu) 買(mǎi)服務(wù)等市場(chǎng)化方式落實(shí)并網(wǎng)條件后并網(wǎng)，與保障性并網(wǎng)只是在并網(wǎng)條件上有差異。據(jù)發(fā) 改委、能源局《關(guān)于鼓勵(lì)可再生能源發(fā)電企業(yè)自建或購(gòu)買(mǎi)調(diào)峰能力增加并網(wǎng)規(guī)模的通知》， 為鼓勵(lì)發(fā)電企業(yè)市場(chǎng)化參與調(diào)峰資源建設(shè)，超過(guò)電網(wǎng)企業(yè)保障性并網(wǎng)以外的規(guī)模初期按照 功率 15%的掛鉤比例（時(shí)長(zhǎng) 4 小時(shí)以上，下同）配建調(diào)峰能力，按照 20%以上掛鉤比例進(jìn) 行配建的優(yōu)先并網(wǎng)。市場(chǎng)化并網(wǎng)項(xiàng)目配儲(chǔ)要求更高，我們預(yù)計(jì)后續(xù)儲(chǔ)能裝機(jī)增速將高于新 能源增速。

硅料降價(jià)：大基地建設(shè)節(jié)奏或超預(yù)期，儲(chǔ)能需求受益明顯

硅料價(jià)格進(jìn)入下降通道，集中式大基地需求受益最明顯。截至 5 月 17 日，光伏級(jí)多晶硅周 平均價(jià)格為 16.39 美元/千克，相比于 22 年 8 月的高點(diǎn)降幅達(dá) 57.2%。從結(jié)構(gòu)上看，對(duì)組 件價(jià)格更為敏感的集中式電站是增量主體。若大基地建設(shè)節(jié)奏超預(yù)期，則按照大基地平均 更高的配儲(chǔ)比例，或可帶來(lái)更多的儲(chǔ)能裝機(jī)需求增量。

火電退役：老舊火電機(jī)組提升，后續(xù)儲(chǔ)能需求有支撐

火電占比下降，可再生能源發(fā)電占比有望大幅提升。《“十四五”可再生能源發(fā)展規(guī)劃》提 出，2025 年，可再生能源年發(fā)電量達(dá)到 3.3 萬(wàn)億千瓦時(shí)左右；“十四五”期間，可再生能 源發(fā)電量增量在全社會(huì)用電量增量中的占比超過(guò) 50%，風(fēng)電和太陽(yáng)能發(fā)電量實(shí)現(xiàn)翻倍。據(jù) IEA 預(yù)測(cè)，在實(shí)現(xiàn)“雙碳”目標(biāo)的預(yù)設(shè)下，到 2060 年，中國(guó)的太陽(yáng)能和風(fēng)能發(fā)電量相對(duì)于 2020 年將增加 7 倍，占總發(fā)電量比例從 25%提升至 2030 年的 40%和 2060 年的 80%，其 中，太陽(yáng)能發(fā)電的占比由 2020 年的 4%提升至 45%。可再生能源發(fā)電比例的提升是政策推 進(jìn)和度電成本（LCOE）下降綜合作用的結(jié)果，目前光伏發(fā)電和陸上風(fēng)電已初步具備在 LCOE 上和燃煤電廠競(jìng)爭(zhēng)的能力，火電占比將逐步下降，可再生能源發(fā)電占比有望大幅提升。 火電機(jī)組退役帶來(lái)更多的電化學(xué)儲(chǔ)能需求。從火電新增發(fā)電設(shè)備的歷史數(shù)據(jù)上看， 2005-2010 年時(shí)我國(guó)火電建設(shè)的高峰期，且 2006 年新增火電發(fā)電設(shè)備容量達(dá) 9244 萬(wàn) kW 的峰值。按照 20 年設(shè)計(jì)壽命計(jì)算，對(duì)應(yīng) 2025-2030 年起，我國(guó)將進(jìn)入火電機(jī)組退役的高峰 期。參考美國(guó)隨著天然氣發(fā)電廠逐步退役，從而實(shí)現(xiàn)可再生能源配合儲(chǔ)能系統(tǒng)替代原有天 然氣發(fā)電的案例，且考慮到后續(xù)國(guó)內(nèi)風(fēng)光大基地的建成投運(yùn)，預(yù)計(jì) 2025-2030 年國(guó)內(nèi)電化 學(xué)儲(chǔ)能的需求提升。

預(yù)計(jì) 23 年新型儲(chǔ)能裝機(jī)規(guī)模有望達(dá)到 17.9GW /41.1GWh

我們預(yù)計(jì) 23 年新型儲(chǔ)能裝機(jī)規(guī)模有望達(dá)到 17.9GW/41.1GWh。據(jù)北極星儲(chǔ)能網(wǎng)統(tǒng)計(jì)，國(guó) 內(nèi) 2022 年單年新增規(guī)劃在建的新型儲(chǔ)能項(xiàng)目規(guī)模達(dá) 101.8GW/259.2GWh，并且大部分項(xiàng) 目都將在近 1-2 年內(nèi)完工并網(wǎng)，這些規(guī)模數(shù)字已顯著超國(guó)家發(fā)改委、國(guó)家能源局于 2021 年 7 月發(fā)布的《關(guān)于加快推動(dòng)新型儲(chǔ)能發(fā)展的指導(dǎo)意見(jiàn)》中設(shè)置的 2025 年實(shí)現(xiàn) 30GW 裝機(jī)的 目標(biāo)。我們對(duì)新能源配儲(chǔ)、電網(wǎng)側(cè)、電源側(cè)輔助服務(wù)、用戶(hù)側(cè)及微網(wǎng)等幾種場(chǎng)景下的儲(chǔ)能 需求分別進(jìn)行預(yù)測(cè)并加總，預(yù)計(jì) 23 年新型儲(chǔ)能新增規(guī)模有望達(dá)到 17.9GW/41.1GWh（前 期已發(fā)布于《大儲(chǔ)加速邁進(jìn)，量利如日中升》（20230401）報(bào)告），增速達(dá)到 158.8%/168.4%， 我們預(yù)計(jì) 23-25 年新型儲(chǔ)能新增規(guī)模復(fù)合增速有望達(dá)到 89.0%(GW) /100.9%(GWh)。

歐洲：預(yù)計(jì)戶(hù)儲(chǔ)年內(nèi)需求高增，遠(yuǎn)期空間廣闊

歐洲儲(chǔ)能市場(chǎng)連續(xù)多年保持高速增長(zhǎng)，目前是全球最大的戶(hù)儲(chǔ)市場(chǎng)。根據(jù) EESA 數(shù)據(jù)，2022 年歐洲新增儲(chǔ)能裝機(jī)量規(guī)模 5.17GW/8.88GWh，以裝機(jī)容量計(jì)算，22 年同比增長(zhǎng) 116%。 源網(wǎng)側(cè)/戶(hù)用/工商業(yè)儲(chǔ)能裝機(jī)規(guī)模占比分別為 44%/45%/11%。其中，新增戶(hù)儲(chǔ) TOP5 分別 為德國(guó)、意大利、英國(guó)、瑞士、奧地利，德國(guó)仍然是歐洲戶(hù)儲(chǔ)裝機(jī)量最高的地區(qū)。

歐洲儲(chǔ)能市場(chǎng)主要由能源自控訴求及高經(jīng)濟(jì)性驅(qū)動(dòng)。歐洲國(guó)家已經(jīng)形成相對(duì)完善的電力市 場(chǎng)化交易市場(chǎng)，用電價(jià)格為市場(chǎng)出清價(jià)格，價(jià)格高且波動(dòng)大。22 年歐洲戶(hù)儲(chǔ)需求出現(xiàn)爆發(fā) 式增長(zhǎng)，主要是由于俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)導(dǎo)致供電不穩(wěn)定，疊加高電價(jià)進(jìn)一步加劇，光伏發(fā)電成本凸 顯。我們以市場(chǎng)上最典型的 5kW 光伏+10kWh 儲(chǔ)能系統(tǒng)產(chǎn)品為例，假設(shè)居民年用電量 8000kWh，通過(guò)折算有光無(wú)儲(chǔ)與有光有儲(chǔ)兩種情況下的支出情況，測(cè)算得到當(dāng)歐洲地區(qū)終 端電價(jià)在 0.4EUR/kWh 時(shí)，與有光無(wú)儲(chǔ)相比，有光有儲(chǔ)更具經(jīng)濟(jì)性（回本年數(shù)約為 8 年）。 我們認(rèn)為歐洲戶(hù)儲(chǔ)需求的核心驅(qū)動(dòng)力在于對(duì)能源自主可控的訴求+歐洲高能源價(jià)格下戶(hù)儲(chǔ) 的高經(jīng)濟(jì)性，我們預(yù)計(jì)歐洲戶(hù)儲(chǔ) 23 年仍將保持翻倍以上增長(zhǎng)。

美國(guó)：22 年增速放緩，23 年有望翻倍增長(zhǎng)

美國(guó) 2022 年裝機(jī)量增速有所放緩。據(jù) Wood Mackenzie，2022 年美國(guó)儲(chǔ)能新增裝機(jī)量為 4798MW/12181MWh，同比+34.2%/11.8%， 其中，電網(wǎng)級(jí)、家用和工商業(yè)儲(chǔ)能按能量容 量計(jì)算的新增裝機(jī)占比分別為 86%/11%/3%。22Q4 美國(guó)市場(chǎng)增速放緩，新增裝機(jī)量為 1067MW/3030MWh，MW 口徑 YOY/QOQ 分別為-33%/-26%，降速主要與超 3GW 電網(wǎng)級(jí) 儲(chǔ)能項(xiàng)目未能如期在年底建成有關(guān)，主要原因包括供應(yīng)鏈物流、建設(shè)周期加長(zhǎng)，關(guān)鍵設(shè)備 采購(gòu)困難；同時(shí)補(bǔ)貼發(fā)放緩慢影響裝機(jī)進(jìn)度。

美國(guó)電力市場(chǎng)化模式完善，獨(dú)立儲(chǔ)能盈利模式較多。美國(guó)電力批發(fā)市場(chǎng)歷史悠久，高市場(chǎng) 化程度催生出清晰且復(fù)雜的市場(chǎng)調(diào)節(jié)機(jī)制，輔助服務(wù)的多元化增加獨(dú)立儲(chǔ)能盈利模式。根 據(jù) FERC 研究，市場(chǎng)化程度更高的區(qū)域可以達(dá)到以下目標(biāo)：1）通過(guò)電力批發(fā)市場(chǎng)加強(qiáng)發(fā)電 商競(jìng)爭(zhēng)程度從而降低電價(jià)；2）發(fā)電商在發(fā)電技術(shù)、電網(wǎng)管理等方面創(chuàng)新以降低電力成本。 高成熟度電力批發(fā)市場(chǎng)驅(qū)動(dòng)美國(guó)套利模式非常成熟，相比其他國(guó)家或地區(qū)，美國(guó)電力輔助 服務(wù)種類(lèi)更加豐富拓寬了儲(chǔ)能獲利渠道，是全球規(guī)模最大的大型儲(chǔ)能市場(chǎng)。

IRA 法案為美國(guó)儲(chǔ)能市場(chǎng)再注強(qiáng)心劑。政策在引導(dǎo)美國(guó)儲(chǔ)能市場(chǎng)發(fā)展的過(guò)程中發(fā)揮了極大 作用，美國(guó)《通脹削減法案》（IRA）再次提振美國(guó)市場(chǎng)儲(chǔ)能需求。IRA 將獨(dú)立儲(chǔ)能被納入 ITC 抵扣范圍，去除 ITC 僅覆蓋需為光伏配套的儲(chǔ)能的限制，延長(zhǎng)了補(bǔ)貼有效期，加大了 補(bǔ)貼力度，最高可觸發(fā) 70%稅收減免。據(jù) Wood Mackenzie 公司預(yù)測(cè)，獨(dú)立部署的儲(chǔ)能系 統(tǒng)在獲得 ITC 政策支持后可以在未來(lái)五年內(nèi)將儲(chǔ)能市場(chǎng)的規(guī)模擴(kuò)展 20-25%。 2023 年美國(guó)市場(chǎng)新增儲(chǔ)能規(guī)模有望實(shí)現(xiàn)翻倍以上增長(zhǎng)。截至 2022 年底，除了已投運(yùn)的儲(chǔ) 能項(xiàng)目，美國(guó)還有 463GW 規(guī)劃待建的儲(chǔ)能項(xiàng)目。據(jù) Wood Mackenzie 預(yù)測(cè)，2023 年將是 美國(guó)儲(chǔ)能增長(zhǎng)較快的一年，新增裝機(jī)規(guī)模將實(shí)現(xiàn)翻倍以上增長(zhǎng)，2023-2027 年美國(guó)新增裝 機(jī)量合計(jì)將達(dá)到 74.2GW/241GWh。

大儲(chǔ)有望量利齊升，戶(hù)儲(chǔ)等待催化信號(hào)

國(guó)內(nèi)大儲(chǔ)：短期內(nèi)硅料價(jià)格有望再次迎來(lái)降價(jià)，頭部公司估值回調(diào)后具有吸引力。儲(chǔ)能項(xiàng) 目招投標(biāo)市場(chǎng)持續(xù)升溫，22 年由于組件價(jià)格較高，部分項(xiàng)目存在延遲投產(chǎn)，630 搶裝下 22 年存量項(xiàng)目預(yù)計(jì)將于 23 年上半年建成投產(chǎn)，大儲(chǔ) Q1 表現(xiàn)淡季不淡，上半年業(yè)績(jī)兌現(xiàn)有支 撐。全年維度看，國(guó)內(nèi)大儲(chǔ)有望量利齊升，量的增加來(lái)自市場(chǎng)化并網(wǎng)項(xiàng)目，其配儲(chǔ)比例通 常高于保障性并網(wǎng)項(xiàng)目，高招標(biāo)量提供放量基礎(chǔ)；利潤(rùn)上漲彈性主要來(lái)自硅料降價(jià)+期間費(fèi) 用的規(guī)模效應(yīng)。潛在催化包括三政策（電網(wǎng)替代性?xún)?chǔ)能/各地共享儲(chǔ)能政策/發(fā)電側(cè)配儲(chǔ)權(quán)益 傾斜）+兩催化（硅料下降+電池價(jià)格潛在下降）。考慮到業(yè)績(jī)彈性和競(jìng)爭(zhēng)情況，建議關(guān)注 PCS、溫控和大儲(chǔ)變壓器環(huán)節(jié)。

工控與電力設(shè)備：有望穿越周期底部，關(guān)注特高壓和智能電網(wǎng)

工控：行業(yè)有望穿越周期底部，國(guó)內(nèi)企業(yè)加速替代

工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)承壓，工業(yè)產(chǎn)能利用率處于低位。公司資本開(kāi)支意愿受工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)影響， 進(jìn)而影響到自動(dòng)化升級(jí)的需求和釋放節(jié)奏。工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增速在 18-21 年呈現(xiàn)推升態(tài)勢(shì)， 2022 年受外部經(jīng)濟(jì)影響同比下降 4%，利潤(rùn)總額 8.4 萬(wàn)億元。從產(chǎn)能利用率來(lái)看，2022 年 產(chǎn)能利用率波動(dòng)下滑，2023 年 Q1 下降至 74.3%，拖累工業(yè)自動(dòng)化市場(chǎng)需求。

下游：23Q1 年 PMI 與設(shè)備工業(yè)增加值增速明顯改善。PMI 與工控行業(yè)相關(guān)性較高，從 PMI 指標(biāo)來(lái)看，2023 年第一季度 PMI 指數(shù)較高，在 50-53%區(qū)間內(nèi)波動(dòng)，4 月有所回落，為 49.2%。 從設(shè)備增加值來(lái)看，增加值增速 22 年整體較低；隨著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇加快，23 年 3 月通用、專(zhuān) 用設(shè)備增加值同比增速上升至 4.6%、7.3%。

存貨規(guī)模在 22 年 Q3 達(dá)到峰值后開(kāi)始下降，，行業(yè)開(kāi)啟去庫(kù)階段。22 年工控行業(yè)存貨 420.47 億元（同比+42.0%），行業(yè)存貨增長(zhǎng)，或可減緩上游 IGBT 和芯片等原材料緊缺影響，在一 定程度上緩解成本端的壓力。23 年 Q1 存貨金額 414.19 億元，相比 22 年底下降 1.5%，行 業(yè)開(kāi)啟去庫(kù)階段。

工控行業(yè)景氣度有望回暖，新興產(chǎn)業(yè)持續(xù)催生自動(dòng)化需求。根據(jù)睿工業(yè)統(tǒng)計(jì)，22 年中國(guó)自 動(dòng)化整體市場(chǎng)規(guī)模 2963.9 億元（同比+1.4%）；23Q1 為 795.0 億元（同比-1.9%）。隨著經(jīng) 濟(jì)逐步恢復(fù)，我們認(rèn)為工控行業(yè)正在穿過(guò)行業(yè)周期底部，有望迎來(lái)回暖。中國(guó)全面產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn) 型升級(jí)不斷深入，作為智能制造核心的工控行業(yè)將持續(xù)受益于產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)的大趨勢(shì)，自 動(dòng)化行業(yè)景氣度有望高升。

自動(dòng)化市場(chǎng)逐步恢復(fù)，國(guó)產(chǎn)工控龍頭有望加速實(shí)現(xiàn)進(jìn)口替代。中國(guó)制造業(yè)技術(shù)升級(jí)的方向 是精密化、自動(dòng)化和智能化，新興行業(yè)和中小企業(yè)的自發(fā)性升級(jí)需求或?yàn)樵鲩L(zhǎng)主力。企業(yè) 自動(dòng)化升級(jí)節(jié)奏加快，疊加缺芯影響下供應(yīng)鏈安全重要性持續(xù)提升，國(guó)內(nèi)企業(yè)解決方案優(yōu) 勢(shì)顯現(xiàn)，國(guó)內(nèi)廠商替代進(jìn)程加速推進(jìn)。國(guó)內(nèi)工控企業(yè)取得快增長(zhǎng)，龍頭企業(yè)匯川技術(shù) 22 年 在低壓變頻器、交流伺服市場(chǎng)市占率同比 21 年分別提升 3.8/4.4pct。國(guó)產(chǎn)工控龍頭供應(yīng)鏈 優(yōu)勢(shì)凸顯，國(guó)企客戶(hù)導(dǎo)入進(jìn)程加速，憑借技術(shù)和解決方案優(yōu)勢(shì)加速進(jìn)口替代，市占率有望 持續(xù)提升。

電力設(shè)備：電網(wǎng)投資有望較快增長(zhǎng)，關(guān)注特高壓和智能電網(wǎng)

新能源拉動(dòng)+穩(wěn)增長(zhǎng)目標(biāo)下，“十四五”期間電網(wǎng)總投資規(guī)模有望實(shí)現(xiàn)較快增長(zhǎng)?！笆奈濉?期間國(guó)家電網(wǎng)計(jì)劃投入 3500 億美元（約合 2.23 萬(wàn)億元），推進(jìn)電網(wǎng)轉(zhuǎn)型升級(jí)。南方電網(wǎng)在 “十四五”期間的計(jì)劃是總投資約 6700 億元。兩大電網(wǎng)公司在“十四五”期間合計(jì)的電網(wǎng)總投 資就高達(dá) 2.9 萬(wàn)億元。這較“十三五”全國(guó)電網(wǎng)總投資高出 13%，較“十二五”期間高出 45%。 2022 年，在電網(wǎng)投資方面，國(guó)家電網(wǎng)實(shí)際投資金額為 5094 億元，創(chuàng)歷史新高，同比增長(zhǎng) 4.3%。新基建將是穩(wěn)增長(zhǎng)的重點(diǎn)方向，新能源建設(shè)及電網(wǎng)投資將是拉動(dòng)增長(zhǎng)的主要發(fā)力點(diǎn)， “十四五”期間電網(wǎng)總投資規(guī)模有望實(shí)現(xiàn)較快增長(zhǎng)。

特高壓協(xié)助跨區(qū)運(yùn)輸，消納剛需支撐投資

“十四五”期間，特高壓輸變電線路是建設(shè)新能源供給消納體系的重要載體?！笆奈濉逼?間，國(guó)家電網(wǎng)規(guī)劃建設(shè)特高壓工程“24 交 14 直”，涉及線路 3 萬(wàn)余公里，變電換流容量 3.4 億千伏安，總投資 3800 億元?！丁笆奈濉笨稍偕茉窗l(fā)展規(guī)劃》中提出加強(qiáng)送受端電網(wǎng)支 撐，提升“三北”地區(qū)既有特高壓輸電通道新能源外送規(guī)模，持續(xù)提升存量特高壓通道可 再生能源電量輸送比例。 我們預(yù)計(jì) 23-25 年特高壓有望迎來(lái)新一輪建設(shè)高峰。原計(jì)劃于 2022 年開(kāi)工“10 交 3 直” 共 13 條特高壓線路，但實(shí)際上受外部因素影響，僅開(kāi)工“4 交 0 直”。根據(jù)“十四五”期 間的規(guī)劃，倒排工期來(lái)看，還未進(jìn)入可研的項(xiàng)目需要在 2023 年基本做完預(yù)可研，下半年或 需進(jìn)入到可研招標(biāo)階段。我們預(yù)計(jì) 23-25 年有望迎來(lái)新一輪建設(shè)高峰，將有效拉動(dòng)上下游 產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展，重點(diǎn)關(guān)注 23 年的項(xiàng)目推進(jìn)情況。

加快數(shù)字化轉(zhuǎn)型步伐，構(gòu)筑堅(jiān)強(qiáng)智能電網(wǎng)

數(shù)字化是協(xié)助提升電網(wǎng)能力的核心，智能化電網(wǎng)正在從試點(diǎn)走向推廣。電網(wǎng)數(shù)字化通過(guò)利 用物聯(lián)網(wǎng)、大數(shù)據(jù)、智能 AI、云計(jì)算等技術(shù)實(shí)現(xiàn)電源側(cè)、負(fù)荷側(cè)、儲(chǔ)能側(cè)的各類(lèi)可控資源 的數(shù)據(jù)接入、數(shù)據(jù)處理。數(shù)字化能夠增加電網(wǎng)運(yùn)營(yíng)效率，符合電改方向，也將擴(kuò)大電網(wǎng)盈 利來(lái)源，進(jìn)一步增強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力，沒(méi)有電網(wǎng)數(shù)字化轉(zhuǎn)型就沒(méi)有新型電力系統(tǒng)。當(dāng)前智能化電網(wǎng) 正在走向從試點(diǎn)到逐步推廣的階段，板塊發(fā)生著從 0 到 1 的變化，具體節(jié)奏仍需關(guān)注政策 推動(dòng)情況。

二次設(shè)備需求有望提升。數(shù)字電網(wǎng)的物理系統(tǒng)由電網(wǎng)設(shè)備構(gòu)成，包含一次設(shè)備和二次設(shè)備。 一次設(shè)備是直接用于生產(chǎn)、輸送和分配電能的電氣設(shè)備，涵蓋發(fā)電、輸電、變電、配電、 用電各個(gè)環(huán)節(jié)，覆蓋全部電壓等級(jí)。一次配電設(shè)備主要包括架空線、高壓配電柜、發(fā)電機(jī)、 變壓器、電力線路、斷路器、低壓開(kāi)關(guān)柜、配電盤(pán)、開(kāi)關(guān)箱、控制箱等設(shè)備。二次設(shè)備是 對(duì)電網(wǎng)發(fā)輸變配用環(huán)節(jié)的一次設(shè)備進(jìn)行監(jiān)察、測(cè)量、控制、保護(hù)、調(diào)節(jié)以及為運(yùn)維人員提 供運(yùn)行工況或生產(chǎn)指揮信息所需的輔助性電氣設(shè)備，從功能角度分為繼電保護(hù)設(shè)備、調(diào)節(jié) 控制設(shè)備、通信設(shè)備、監(jiān)測(cè)設(shè)備等。我們認(rèn)為電網(wǎng)智能化升級(jí)將對(duì)二次設(shè)備產(chǎn)生顯著拉動(dòng) 作用，信息化硬件投資有望得到大幅提升。

（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關(guān)信息，請(qǐng)參閱報(bào)告原文。）

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